2022年报点评：业绩表现强劲，明确量利齐升的第二曲线

公司研究 证券研究报告 乘用车Ⅲ2023年03月30日 比亚迪（002594）2022年报点评 业绩表现强劲，明确量利齐升的第二曲线 强推维持） 目标价：348.0元、304.7港元 当前价：257.20元、225.20港元 华创证券研究所 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com执业编号：S0360522030001 联系人：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)291,114.29 已上市流通股(万股)116,476.46 总市值(亿元)7,487.46 流通市值(亿元)2,995.77 资产负债率(%)75.42 每股净资产(元)38.14 12个月内最高/最低价353.50/227.50 市场表现对比图(近12个月) 2022-03-30~2023-03-30 49% 27% 5% -18%22/0322/0622/0822/11 比亚迪 23/0123/03 沪深300 相关研究报告 《比亚迪（002594）2023年2月销量点评：淡季暂歇，后续矩阵迭代有望驱动再次上行》 2023-03-02 《比亚迪（002594）2022年业绩预告点评：Q4业绩强健，2023年有望再创佳绩》 2023-01-31 《比亚迪（002594）2022年12月销量点评：产 事项： 公司发布2022年度报告：全年归母净利166亿元/+446%。 评论： Q4单车均价提升、单车净利破万元。简单剔除比亚迪电子财报数据后，Q4 单季收入1,203亿元/同比+152%、毛利率约22.8%/同比+6.4PP，季度销量与规 模效应表现继续亮眼。披露的年度销量约180万辆（低于月度公告累计值），估计Q4单车均价约19.5万元/环比+2.9万元、单车净利1.1万元/环比+0.1万元。由于年报口径对销量有调整，所以上述单车数据略有偏差。公司Q4单车均价继续提升、单车净利破万元，是国内盈利能力最强的自主及新能源车企。 1H23盈利承压，2Q23有望开启新周期。1H23补贴、价格战或使盈利承压： 1）补贴取消：2022年比亚迪获得新能源车补贴约104亿元，平均单车补贴 0.58万元；2023年补贴完全退坡，对新能源车企盈利边际影响较大。 2）价格战：1月特斯拉全球降价，随后国内新能源品牌、合资品牌降价相继扩散。虽然比亚迪年初对旗下车型小幅涨价应对补贴退坡，但3月亦对旗下宋Plus、海豹车型给予限时降价补贴。今年更新的秦、汉、唐冠军版较去年版本配置相似、价格中枢下移。 2Q23开始，公司计划推出新技术云辇、海洋及腾势品牌新产品、新独立品牌等，有望开启新周期，使得单车均价和单车净利继续回到提升轨道。 中长期，出口海外、品牌高端化或再造量利齐升的增长曲线。今年1-2月国内新能源渗透率已超过30%，提前达到国家规划的2025年目标，新能源销量同比增速正在放缓。比亚迪通过自身正确的战略定位和扎实的技术积累，实现了 电动车时代对传统品牌的弯道超车，2023年1-2月市场份额约12%、排名第一。后续除巩固国内市场份额外，公司将发展目光瞄准出口海外及品牌高端化：1）出口海外：除西欧新能源渗透率约25%外，世界其余地区新能源渗透率不 足10%，但海外新车市场总量约是中国的2-3倍，潜在空间广阔。比亚迪 正加速亚太、欧洲、中东、南美等地的出口和渠道布局。 2）品牌高端化：腾势定位30-50万元、仰望定位80万元以上市场，新独立 品牌或瞄准40-60万元，提升品牌形象、提高产品盈利能力。 投资建议：短期，看好产品矩阵加固的量利释放；长期，看好海外市场攻城拔寨带来的发展机遇。调整公司2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测:营业收入：6,230/8,215/9,889亿元，同比+47%/+32%/+20%;归母净利： 253/422/527亿元，同比+52%/+67%/+25%，23/24年预测前值260/375亿元； EPS：8.7/14.5/18.1元。 维持预测公司2023年目标市值1.0万亿元，对应23年PS1.7倍、PE40倍。调整A股目标价至348.0元；考虑汇率、A/H溢价，调整港股目标价至304.7港元，对应A/H溢价1.3倍。维持“强推”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期、行业价格战加剧、出口不及预期。 主要财务指标 销平稳，疫情冲击下摘得自主销冠》 2022A 2023E 2024E 2025E 2023-01-03 营业总收入(百万) 424,061 622,983 821,475 988,884 同比增速(%) 96.2% 46.9% 31.9% 20.4% 归母净利润(百万) 16,622 25,329 42,213 52,710 同比增速(%) 445.9% 52.4% 66.7% 24.9% 每股盈利(元) 5.71 8.70 14.50 18.11 市盈率(倍) 45 30 18 14 市净率(倍) 6.7 5.6 4.4 3.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年3月30日收盘价 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 51,471 66,109 107,253 173,541 营业总收入 424,061 622,983 821,475 988,884 应收票据 0 0 0 0 营业成本 351,816 518,254 670,849 804,566 应收账款 38,828 46,350 61,118 73,573 税金及附加 7,267 9,968 13,144 15,822 预付账款 8,224 12,956 16,771 16,091 销售费用 15,061 22,427 30,395 36,589 存货 79,107 106,874 131,486 149,810 管理费用 10,007 13,706 18,894 23,733 合同资产 13,553 18,689 23,001 25,711 研发费用 18,654 26,165 36,145 44,500 其他流动资产 49,621 70,851 90,999 107,730 财务费用 -1,618 -1,210 -2,452 -2,445 流动资产合计 240,804 321,829 430,628 546,456 信用减值损失 -990 -1,200 -1,500 -1,200 其他长期投资 1,204 1,728 2,252 2,694 资产减值损失 -1,386 -1,500 -1,800 -1,500 长期股权投资 15,485 18,582 22,299 26,759 公允价值变动收益 126 100 100 100 固定资产 131,880 190,624 224,101 244,145 投资收益 -792 -300 -300 -300 在建工程 37,259 58,747 78,854 97,697 其他收益 1,721 1,000 1,000 1,000 无形资产 23,223 34,362 47,080 61,756营业利润21,54231,76351,99164,209 其他非流动资产 44,006 45,448 46,954 48,581 营业外收入 527 600 600 600 非流动资产合计 253,057 349,491 421,540 481,632 营业外支出 989 800 800 800 资产合计493,861 671,320 852,168 1,028,088 利润总额 21,080 31,563 51,791 64,009 短期借款5,153 3,153 2,153 1,653 所得税 3,367 5,041 8,272 10,223 应付票据 3,328 5,183 6,708 8,046净利润17,71326,52243,51953,786 应付账款 140,437 207,301 256,396 315,899 少数股东损益 1,091 1,193 1,306 1,076 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 16,622 25,329 42,213 52,710 合同负债 35,517 56,068 82,148 89,000 NOPLAT 16,354 25,505 41,458 51,731 其他应付款 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 5.71 8.70 14.50 18.11 一年内到期的非流动负债6,465 6,465 6,465 6,465 其他流动负债 142,445 208,666 273,720 329,946 主要财务比率 流动负债合计 333,345 486,836 627,590 751,009 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 7,594 7,594 8,185 13,938 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 96.2% 46.9% 31.9% 20.4% 其他非流动负债 31,532 32,317 33,338 34,665 EBIT增长率 208.7% 56.0% 62.6% 24.8% 非流动负债合计 39,126 39,911 41,523 48,603 归母净利润增长率 445.9% 52.4% 66.7% 24.9% 负债合计372,471 526,747 669,113 799,612获利能力 归属母公司所有者权益 111,029 133,033 170,181 214,449 毛利率 17.0% 16.8% 18.3% 18.6% 少数股东权益 10,361 11,540 12,874 14,027 净利率 4.2% 4.3% 5.3% 5.4% 所有者权益合计 121,390 144,573 183,055 228,476 ROE 15.0% 19.0% 24.8% 24.6% 负债和股东权益 493,861 671,320 852,168 1,028,088 ROIC 21.8% 31.5% 41.1% 39.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 75.4% 78.5% 78.5% 77.8% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 41.8% 34.3% 27.4% 24.8% 经营活动现金流140,838 153,371 175,392 193,992 流动比率 0.7 0.7 0.7 0.7 现金收益35,881 54,126 92,806 112,860 速动比率 0.5 0.4 0.5 0.5 存货影响 -35,752 -27,767 -24,612 -18,324营运能力 经营性应收影响 -7,378 -10,754 -16,783 -10,275 总资产周转率 0.9 0.9 1.0 1.0 经营性应付影响 21,925 68,718 50,621 60,840 应收账款周转天数 32 25 24 25 其他影响 126,163 69,049 73,360 48,891 应付账款周转天数 109 121 124 128 投资活动现金流 -120,596 -134,950 -131,791 -127,799 存货周转天数 63 65 64 63 资本支出 -119,576 -120,185 -118,041 -115,082每股指标(元) 股权投资-7,580 -3,097 -3,716 -4,460 每股收益 5.71 8.70 14.50 18.11 其他长期资产变化6,560 -11,668 -10,034 -8,257 每股经营现金流 48