化学发光国产替代加速，分子诊断打造第二增长曲线

安图生物（603658） 公司研究/公司深度 化学发光国产替代加速，分子诊断打造第二增长曲线 2023-03-30 报告日期： 投资评级：买入（首次） 主要观点： 化学发光业务国产替代加速，发光业务仍保持CAGR约30% 收盘价（元）61.35 近12个月最高/最低（元）79.06/40.85 总股本（百万股）586 流通股本（百万股）586 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）344 流通市值（亿元）344 公司价格与沪深300走势比较 3/226/229/2212/22 75% 50% 25% 0% -25% 国产替代方面，化学发光国内市场规模在300-400亿元，2021年国产品牌化学发光市场占有率约25%（销售额口径），检测量大的三级医院里更多是进口品牌主导，国产还未完成进口替代。随着国产品牌仪器和试剂性能的不断提升，以及集采政策推进，优质的国产产品会在更多检测项目上实现替代进口。我们预计公司2022- 2024年免疫试剂收入分别达到20.17亿元、26.77亿元和34.02亿元，同比增速分别在11.7%、32.7%和27.1%，2022-2024年保持CAGR约30%。 分子诊断业务和海外市场有望保持超高速增长 公司发力分子诊断业务，2021年公司的全自动核酸提纯及实时荧光PCR分析系统AutoMolec3000、AutoMolec1600获得NPMA批准。该设备从样本载入载出模式，到随到随处理的检测流程，再到多项目在机并行处理的运作模式，在之前的分子诊断设备上并 安图生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 联系人：李婵 执业证书号：S0010121110031邮箱：lichan@hazq.com 相关报告 没有完整出现过。同时公司也在研发一下代设备，持续优化设备性能。公司目前已获批5款核酸检测试剂盒，未来将进一步拓展至 40余款，常规分子诊断项目有望上量。 短期内新冠疫情结束可能会给分子设备装机带来一定不确定性，我们预计随着新冠疫情影响回归常态，公司分子诊断业务未来仍将维持100%以上的增速，分子诊断业务也有望成为公司未来5- 10年业绩增长的新引擎。 海外市场方面，2021年公司成立深圳安图生物工程有限公司旨在承担公司部分进出口业务，并进一步优化国际市场营销管理。未来公司也将加强海外的本地化运营，扩大已经形成的免疫、微生物的产品优势，同时会在凝血、生化等方面拓展。目前公司海外市场收入规模基数较低，我们预计公司海外市场收入未来2-3年有望保持50%以上增长。 公司底层研发扎实，基因测序仪+三重四级杆质谱等重磅产品也会推出，公司估值提升空间大 公司在研发领域持续加大投入，多点布局。公司研发投入自2013年的0.48亿元增长到2021年的4.86亿元，2013-2021年CAGR约33.7%。研发投入占收入比常年在10%以上，研发投入规模也高于同行。 公司布局领域广泛，其中不乏市场预期不高，但足以显示公司 研发实力的产品，如基因测序仪、核酸质谱平台、全三重四级杆质谱等产品。我们认为公司在这些领域的产品未来推出，也有利于市场进一步认识公司在设备领域的深厚积累，公司未来的业务范围也将更广泛，IVD平台企业的基础也打得更牢固，配合公司快速增长的业绩动能，资本市场对公司的估值也有较大提升空间。 投资建议 我们预计公司2022-2024年收入端有望分别实现43.88亿元、54.74亿元、68.49亿元，同比分别增长约16.5%、24.8%和25.1%，利润端2022-2024年归母净利润有望分别实现11.92亿元、15.10亿元和19.23亿元，同比分别增长约22.5%、26.6%和27.4%。2022-2024年对应的EPS分别约2.03元、2.58元和3.28元，对应的PE估值分别为29倍、23倍和18倍，考虑到公司在IVD领域已经成为一家平台型公司，化学发光正在快速增长阶段，未来分子诊断和海外市场保持超高速增长，市场竞争优势大，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 在研产品临床、商业化推进不及预期。市场竞争加剧风险。 IVD集采对出厂价影响较大，业绩预测严重偏离的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E` 营业收入 3766 4388 5474 6849 收入同比（%） 26.5% 16.5% 24.8% 25.1% 归属母公司净利润 974 1192 1510 1923 净利润同比（%） 30.2% 22.5% 26.6% 27.4% 毛利率（%） 59.5% 59.7% 61.0% 61.8% ROE（%） 13.4% 15.3% 17.1% 18.9% 每股收益（元） 1.66 2.03 2.58 3.28 P/E 33.17 29.23 23.08 18.12 P/B 4.44 4.46 3.94 3.42 EV/EBITDA 22.63 18.61 14.46 11.07 资料来源：IFIND，华安证券研究所 正文目录 1公司是平台型IVD企业，业务涉及“化学发光+生化+微生物+分子”多个领域6 1.1成立24载，从代理到自研为主的多领域共同发展的平台型IVD公司6 1.2持续投入，研发驱动公司成长，位列国内IVD第一梯队8 2化学发光：行业国产替代加速，安图稳步国内第一梯队11 2.1行业：国产替代逐渐加深，预计集采政策将加速进程11 2.2海外：国产出海刚刚开始，本土化运营提上日程18 2.3安图：仪器+流水线+试剂，形成整体解决方案18 3分子诊断：后新冠疫情时期，分子诊断大发展22 3.1行业：PCR实验室借疫情兴起，带动行情继续快速发展22 3.2安图：差异化切入市场，RT-PCR引领行业24 4公司盈利预测与估值25 4.1公司业绩拆分与估值对比25 4.2投资建议：平台型IVD企业，分子诊断有望成为第二增长曲线，海外市场保持超高速增长，首次覆盖27 风险提示：28 财务报表与盈利预测29 图表目录 图表1安图生物发展历程6 图表2公司股权结构（截至2022年9月30日）7 图表3公司部分董事、监事、高管成员及在安图实业中的持股比例7 图表4公司历年融资及募投项目情况8 图表5公司2012-2022年三季报收入情况9 图表6公司2012-2022年三季报归母净利润情况9 图表7公司2013-2021年研发投入及占比情况9 图表8公司2016-2021年公司研发人员数量情况9 图表9公司产品分类（截至2022年6月30日）10 图表10公司2018-2021公司收入分板块情况11 图表112018-2021公司分板块销售毛利率情况11 图表12公司2012-2022年三季报公司期间费用率情况11 图表132012-2022年三季报公司销售利润率情况11 图表14全球IVD市场规模12 图表15全球免疫诊断和化学发光诊断市场规模12 图表16中国IVD化学发光市场规模12 图表17中国免疫诊断市场结构（按方法学）12 图表18化学发光临床检测项目分布13 图表19中国化学发光市场竞争格局（2021年）13 图表20安徽化学发光集采项目中标情况13 图表21江西生化集采中标情况梳理15 图表22化学发光检测灵敏度比较16 图表23化学发光检测线性范围16 图表24三代化学发光技术优缺点比较17 图表25中国化学发光市场空间测算17 图表26全球IVD市场按区域分布预计18 图表27安图高速机同行业比较19 图表28我国国产厂家生免流水线梳理20 图表29安图X1流水线及其优点20 图表30我国IVD实验室流水线市场竞争格局（2019年）20 图表31病原体检测开展项目数行业比较21 图表32公司免疫板块2022-2024年收入预测（单位：亿元）21 图表33分子诊断主要下游应用领域22 图表34分子诊断下游应用占比情况（单位：亿元）23 图表35感染诊断市场技术种类占比（单位：%）23 图表36分子诊断检验通常所需仪器23 图表37公司分子诊断领域试剂获批项目25 图表382022-2024年公司各板块收入预测（单位：亿元）26 图表39可比公司估值情况27 1公司是平台型IVD企业，业务涉及“化学发光+生化+微生物+分子”多个领域 1.1成立24载，从代理到自研为主的多领域共同发展的平台型IVD公司 郑州安图生物工程股份有限公司（以下简称“安图生物”或“公司”）成立于1999 年，于2016年9月在上交所主板挂牌上市。公司专业从事体外诊断试剂及仪器的研发、制造、整合及服务，产品涵盖免疫、微生物、生化、分子等检测领域，同时也在分子诊断NGS测序、POCT、凝血等领域积极布局，能够为医学实验室提供全面的产品解决方案和整体服务。 历史沿革：从公司的发展历程可分为三大阶段，（1）1999-2013年，公司实现从 代理业务到自研自产试剂业务的转型；（2）2013-2021年，公司化光发光业务快速发展，中低高速全自动学发光分析仪、全自动生免流水线相继上市，公司成长为国产品牌化学发光领域的第一梯队公司，并且这期间公司于2016年实现了IPO上市； （3）2021年以来，公司在分子诊断领域有所突破，全自动核酸提纯及实时荧光PCR分析系统实现数百台装机，多款分诊断试剂获证，未来还持续有更多在研项目实现上市，公司在分子诊断领域的突破有效打开了公司在IVD领域发展的天花板。可预期的未来几年里，公司化学发光和分子诊断是公司业绩增长的两大推力。 图表1安图生物发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，华安证券研究所 股权结构：公司目前的实际控制人为苗拥军先生，苗拥军先生通过郑州安图实业控股公司55.23%的股权。Z&FInternal持有公司13.12%的股权，其他投资者主要是机构投资者。 图表2公司股权结构（截至2022年9月30日） 资料来源：IFIND，公司公告，企查查，华安证券研究所 公司管理层：公司实际控制人苗拥军先生，1967年出生，硕士研究生学历，高级经济师、高级实验师。1989年至1998年就职博赛研究所，历任职员、销售部经理、副所长，现任郑州安图生物工程股份有限公司董事长。董监高团队中，董事长苗 拥军、董事付光宇、总经理杨增利、副总经理吴学炜、秦耘和刘聪、董秘房瑞宽以及监事会主席韩明明均为原博赛研究所团队。 而且，公司控股股东郑州安图实业集团与Z&FInternational的持股人均为公司高管，管理层与公司深度绑定。 姓名 职务 性别 学历 出生年份 安图实业持股比例 苗拥军 董事长,董事 男 硕士 1967 38.05% 杨增利 总经理 男 硕士 1968 9.16% 吴学炜 副总经理 男 硕士 1967 9.16% 房瑞宽 副总经理,董事会秘书 男 本科 1971 5.34% 秦耘 副总经理 男 本科 1970 5.34% 韩明明 监事会主席,监事 男 大专 1970 5.34% 付光宇 董事 男 博士 1969 3.82% 冯超姐 副总经理,财务总监 女 硕士 1978 2.85% 刘聪 副总经理 男 本科 1970 2.66% 张泉 副总经理 男 硕士 1980 N/A 张瑞峰 副总经理 男 本科 1975 0.52% 图表3公司部分董事、监事、高管成员及在安图实业中的持股比例 李彬 副总经理 男 硕士 1979 0.30% 李桂林 副总经理 男 本科 1975 1.59% �超 副总经理 男 硕士 1976 0.44% 资料来源：IFIND，公司公告，华安证券研究所 融资及产能建设：公司自2016年上市后，分别在2016年首发融资5.75亿元、 2019年发行可转债融资6.75亿元和2020年非公开发行股票融资30.50亿元，主要的募投项目为公司体外诊断试剂产能的扩大，用于免疫类、生化类、微生物类诊断试剂产能增加。 图表4公司历年融资及募投项目