营收利润高速增长，产品结构持续优化

公司研究报 告医药生物医疗器械 营收利润高速增长，产品结构持续优化 2023-03-29 公司点评报告 买入/维持怡和嘉业(301367) 目标价：260 昨收盘：231.0 走势比较 12% 太4% 22/3/29 22/5/29 22/7/29 22/9/29 22/11/29 23/1/29 23/3/29 平(5%) 洋(13%) 证(21%) 券(29%) 股怡和嘉业沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)64/15公总市值/流通(百万元)14,784/3,505司12个月最高/最低(元)325.00/204.86证相关研究报告： 券怡和嘉业（301367）《怡和嘉业研（301367）：消费呼吸机市场宽广长究坡厚雪，公司优质国内第一全球替报代》--2023/03/24 告 证券分析师：张世杰 电话：010-88695170 E-MAIL：zhangsj@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190523020001 事件：公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入14.15亿元，同比增长113.64%；实现归属于上市公司股东的净利润3.80亿元，同比增长161.04%。 公司发布《2023年限制性股票激励计划(草案)》，拟向激励对象授予的限制性股票数量为64.00万股，占本激励计划公告时公司股本总额的1.00%。业绩考核目标为，以2022年营收为基数，2023和2024年收入增长不低于30%和60%。 家用呼吸机业务快速增长，产品结构持续优化。分产品看，家用呼吸 机及耗材业务仍是公司营收及利润的最主要来源，2022年公司家用呼吸机/耗材/医用产品/其它分别实现营收11.71/1.98/0.44/0.03亿元，同比分别增长194.95%/21.33%/-56.67%/84.66%。公司家用呼吸机业务的快速增长主要系竞争对手产品召回事件持续影响，美国市场对公司产品的需求进一步提升，2022年公司销售订单大幅增长所致。利润端，公司家用呼吸机与耗材产品分别实现毛利率37.09%、62.80%同比分别增长6.66、4.59pcts，综合毛利率基本稳定，实现综合毛利率41.62%，同比略降1.57pcts。单Q4来看，公司实现综合毛利率45.93%，环比提升7.73pcts，主要基于耗材占比及国内医用销量提升所致，估计后续高毛利率耗材占比持续提升。 降费增效成果显著，期间费用率明显下降。2022年，公司发生销售费 用0.86亿元，销售费率6.05%，同比降低4.53pcts；发生管理费用 0.48亿元，管理费率3.40%，同比降低0.66pcts；发生研发费用0.73亿元，研发费率5.15%，同比降低2.14pcts；发生财务费用-0.17亿元，主要受汇率波动的影响所致。 飞利浦召回事件仍在发酵，限制性股票激励计划条件无惧挑战。飞利 浦召回事件影响较为深远，涉及范围非常广。目前，飞利浦的召回已经从呼吸机设备进一步扩大至耗材系列，据了解，飞利浦在其面罩产品中有关于磁性部件出现风险，如此大规模的召回给予公司填补空白市场的宝贵机会。与此同时，在公司《2023年限制性股票激励计划(草案)》中，公司业绩考核目标以2022年营收为基数，2023、24年分别实现不低于30%、60%的增长，如此目标说明公司经营层面对于未来在呼吸机及耗材市场发展的积极判断，即使未来行业格局出现波动，公司依旧有能力维持快速增长的信心。 盈利预测 公司作为国产呼吸机龙头，产品力强，海外销售渠道搭建完备。中短 报告标题 2 公司点评报告P 期来看，公司将显著受益于行业龙二召回事件，积极扩大在全球市场呼吸机设备领域的市占率。中长期看，公司目前呼吸机配套耗材营收占比依然较低，对标海外龙头收入结构，公司高毛利率耗材占比有望持续提升，驱动综合毛利率向上仍有较大提升空间；同时公司注重多产品创新，围绕睡眠呼吸领域不断迭代现有产品以及开发拓展新品类，搭建呼吸科技产品平台，渠道复用性好，有望共同持续推进公司高增长。我们预计2023-2025年公司实现营收18.70/2436/31.70亿元，同比分别增长32.15%/30.25%/30.12%；实现归母净利润5.24/7.30/9.77亿元，同比分别增长37.83%/39.19%/33.86%，以当前市值对应PE35.26/25.33/18.92x，考虑到公司国产呼吸机龙头地位稳固，产品竞争力突出，海内外渠道持续扩张，渠道复用性好，维持“买入”评级 风险提示 设备及耗材推进不及预期；外部环境压力发展超预期 附表：盈利预测财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 662.50 1415.37 1870.41 2436.21 3169.99 收入同比(%) 18.20 113.64 32.15 30.25 30.12 归母净利润(百万元) 145.68 380.29 524.14 729.57 976.61 归母净利润同比(%) -36.07 161.04 37.83 39.19 33.86 ROE(%) 29.65 14.57 15.17 19.79 20.95 每股收益(元) 1.82 4.75 6.55 9.12 12.21 市盈率(P/E) 126.85 48.59 35.26 25.33 18.92 报告标题 3 公司点评报告P 资产负债表 单位:百万元 单位:百 利润表万元 会计年度 2021 2022 2023E2024E2025E 会计年度202120222023E2024E 2025E 流动资产 589.46 2848.92 3503.583560.704329.65 营业收入662.501415.371870.412436.21 3169.99 现金 113.94 356.11 1655.58 1152.98 1829.78 营业成本 376.00 826.09 1066.51 1367.20 1771.71 应收账款 24.43 92.64 374.08 730.86 634.00 营业税金及附加 4.03 8.64 11.42 14.87 19.02 其他应收款 1.03 2.02 18.70 24.36 31.70 营业费用 70.13 85.59 113.11 128.21 152.71 预付账款 4.61 8.68 14.52 16.89 22.09 管理费用 26.89 48.15 63.63 73.35 87.63 存货 117.22 203.31 373.28 546.88 708.68 研发费用 48.28 72.86 72.86 101.39 137.86 其他流动资产 328.22 2186.16 1067.41 1088.72 1103.40 财务费用 1.08 -16.58 -41.35 -57.85 -61.45 非流动资产 34.23 78.46 231.21 460.86 737.60 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 2.00 长期投资 5.19 0.00 6.00 7.00 8.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 2.00 固定资产 13.64 27.37 140.53 289.07 472.50 投资净收益 8.46 14.76 11.36 12.01 12.25 无形资产 2.50 8.11 9.18 10.74 12.58 营业利润 164.00 435.79 605.61 829.06 1109.78 其他非流动资产 12.89 42.98 75.50 154.05 244.51 营业外收入 0.09 0.72 0.00 0.00 0.00 资产总计 623.69 2927.38 3734.79 4021.56 5067.25 营业外支� 0.23 1.42 10.00 0.00 0.00 流动负债 128.48 289.38 264.47 319.55 386.60 利润总额 163.86 435.09 595.61 829.06 1109.78 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 18.18 54.07 71.47 99.49 133.17 应付账款 68.83 103.26 157.69 199.75 253.65 净利润 145.68 381.03 524.14 729.57 976.61 其他流动负债 59.64 186.12 106.78 119.79 132.95 少数股东损益 0.00 0.74 0.00 0.00 0.00 非流动负债 3.94 21.02 7.02 9.15 11.17 归属母公司净利润 145.68 380.29 524.14 729.57 976.61 长期借款其他非流动负 债 0.003.94 0.00 21.02 0.007.02 0.009.15 0.0011.17 EBITDAEPS（元） 171.49 3.04 427.15 5.94 584.36 6.55 821.08 9.12 1140.80 12.21 负债合计 132.41 310.40 271.49 328.69 397.77 少数股东权益 0.00 7.15 7.15 7.15 7.15 主要财务比率 股本 48.00 64.00 80.00 80.00 80.00 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 50.56 1772.83 2079.01 1579.01 1579.01 成长能力 留存收益 归属母公司股东权益 392.72491.28 773.01 2609.83 1297.143456.15 2026.723685.72 3003.334662.34 营业收入(%)营业利润(%) 18.20 -38.21 113.64165.72 32.1538.97 30.2536.90 30.1233.86 负债和股东权益 623.69 2927.38 3734.79 4021.56 5067.25 归属于母公司净利润(%) -36.07 161.04 37.83 39.19 33.86 获利能力 现金流量表 单位:百万元 毛利率(%) 43.24 41.63 42.98 43.88 44.11 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 21.99 26.87 28.02 29.95 30.81 经营活动现金流 104.40 375.21 -41.38 203.48 967.32 ROE(%) 29.65 14.57 15.17 19.79 20.95 净利润 145.68 381.03 524.14 729.57 976.61 ROIC(%) 184.41 375.73 62.04 44.36 50.46 折旧摊销 6.40 7.94 20.10 49.87 92.47 偿债能力 财务费用 1.08 -16.58 -41.35 -57.85 -61.45 资产负债率(%) 21.23 10.60 7.27 8.17 7.85 投资损失 -8.46 -14.76 -11.36 -12.01 -12.25 净负债比率(%) 1.19 1.20 0.00 0.00 0.00 营运资金变动其他经营现金 -46.92 8.89 -531.85 -504.59 -25.27 流动比率 4.59 9.84 13.25 11.14 11.20 流 6.62 8.70 -1.06 -1.51 -2.78 速动比率 3.68 9.14 11.84 9.43 9.37 投资活动现金流 -174.87 -1876.05 981.05 -263.94 -351.97 营运能力 报告标题4 资本支� 10.03 23.75 180.00 270.00 360.00 总资产周转率 1.22 0