海外增长亮眼，1Q23环比显著改善，看好公司全年修复

公司点评|泡泡玛特 海外增长亮眼，1Q23环比显著改善，看好公司全年修复 公司评级买入 泡泡玛特（9992.HK）2022年业绩点评 核心结论 证券研究报告 2023年03月30日 股票代码09992.HK 事件：公司发布2022年度业绩报告，实现营业收入46.17亿元，YoY+2.8% 前次评级买入 实现归母净利润4.76亿元，YoY-44.3%，经调整后净利润5.74亿元， 评级变动维持 YoY-42.7%。 国内线下扩张步伐放缓，海外增长亮眼。2022年公司中国大陆市场实现收入41.63亿元，同比下滑3%，分渠道看，门店收入同比增长1.3%，线上收入同比下滑1.7%，机器人商店同比下滑19%，门店表现相对韧性。公司开店节奏有所放缓，截至22年底中国大陆线下门店数达329家，较21年底净 增41家门店。中国港澳台地区及海外，2022年收入4.54亿元，同比增长147.1%，收入占比9.8%，同比提升5.7pct；截至22年底公司在中国港澳台地区及海外门店数量达43家（含合营及加盟）。 品牌效应增强，累计会员数量超千万。在线上线下渠道的积极铺设以及丰富 当前价格19.44 近一年股价走势 泡泡玛特恒生指数 5% -6% -17% -28% -39% -50% -61% -72% 2022-032022-072022-11 的IP供给下，公司持续抢占用户心智，品牌效应增强，截至2022年12月 末累计注册会员数量同比提升33%至2600万人，新增会员642万人，会员贡献销售额占比93.1%，会员复购率为50.7%。 海外市场布局加快，1Q23销售环比显著改善，看好全年修复。据公司业绩会交流，预计到今年年底中国港澳台地区及海外门店数量将达80-90家，扩张速度加快。1Q23整体收入环比增长30%+，其中线下门店环比增长70%+修复节奏更快。展望全年，在公司优质设计产品的不断上线、乐园游戏等新业态的推出、IP授权的开拓以及行业多个潮玩展的举办等催化下，玩家消费热情有望持续回温，用户体量仍有较大拓展空间。 盈利预测：我们预计公司23-25年营业收入分别为62.73/81.40/101.82亿元 YoY+35.8%/29.8%/25.1%,归母净利润分别为8.76/13.34/18.01亿元， YoY+84.1%/52.4%/35.0%，维持“买入”评级。 风险提示：IP表现不及预期，行业竞争加剧，政策风险，股价大幅波动风险 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,491 4,617 6,273 8,140 10,182 增长率 78.7% 2.8% 35.8% 29.8% 25.1% 归母净利润(百万元) 854 476 876 1,334 1,801 增长率 63.2% -44.3% 84.1% 52.4% 35.0% 每股收益（EPS） 0.62 0.35 0.64 0.98 1.32 市盈率（P/E） 27.3 49.0 26.6 17.5 12.9 市净率（P/B） 3.4 3.3 3.0 2.5 2.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 李艳丽S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 泡泡玛特：3Q销售仍受疫情影响，多个新IP表现较强产品力—泡泡玛特（9992.HK）3Q22经营业绩点评2022-10-27 泡泡玛特：疫情导致2Q业绩承压，海外市场布局提速—泡泡玛特（9992.HK）2022年上半年业绩点评2022-08-26 泡泡玛特：优质产品推动Q1业绩快速增长，看好SP新品表现—泡泡玛特（9992.HK）2022Q1经营业绩点评2022-04-26 索引 内容目录 一、受疫情影响，2022年公司业绩承压3 二、线下扩张步伐放缓，一线城市单店下滑较大4 三、海外市场布局加快，看好全年修复6 四、盈利预测7 图表目录 图1：公司FY22营业收入46.17亿元，YoY+2.8%3 图2：公司FY22经调整后净利润5.74亿元，YoY-42.7%3 图3：自有IP表现亮眼，销售占比持续提升3 图4：中国大陆地区线上收入占比提升4 图5：中国大陆地区线上渠道收入结构4 图6：2022年毛利率同比下滑3.9pct4 图7：2022年销售费用率同比提升7.2pct4 图8：2022年公司开店节奏有所放缓5 图9：截至22年12月底公司零售店和机器人商店数量分布结构5 图10：公司累计注册会员数量同比提升33%至2600万人6 图11：泡泡玛特在海外市场开店节奏加快6 表1：分城市线级零售店和机器人商店平均单店收入5 一、受疫情影响，2022年公司业绩承压 公司发布2022年度业绩报告，实现营业收入46.17亿元，YoY+2.8%，实现归母净利润 4.76亿元，YoY-44.3%，经调整后净利润5.74亿元，YoY-42.7%。 图1：公司FY22营业收入46.17亿元，YoY+2.8%图2：公司FY22经调整后净利润5.74亿元，YoY-42.7% 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 营业收入（百万元）YoY（右轴） 2018年2019年2020年2021年2022年 250% 200% 150% 100% 50% 0% 1200 1000 800 600 400 200 0 调整后净利润（百万元）YoY（右轴） 2019年2020年2021年2022年 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 分IP看，自有IP表现亮眼，销售占比持续提升。2022年SKULLPANDA收入8.52亿元，YoY+43.1%，收入占比18.4%，同比提升5.1pct，22年1月推出的SP5夜之城系列22年单系列销售额达2.28亿元；MOLLY收入8.02亿元，YoY+13.8%；DIMOO收入5.78亿元，YoY+2.0%；Hirono小野收入1.41亿元，YoY+169.4%。2022年公司自有IP销售 占比65.0%，同比提升7.4pct。 图3：自有IP表现亮眼，销售占比持续提升 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他IPTheMonstersPUCKYSKULLPANDADimooMolly 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 抽盒机仍保持增长势头，海外市场表现亮眼。公司建立了线上线下联动的销售渠道，线下流量反哺线上平台，线上平台增强玩家粘性。中国大陆方面，22年线上收入18.30亿元，同比下滑1.7%，其中抽盒机同比增长3.6%至9.55亿元，天猫同比下滑22.8%至4.62亿 元，京东同比下滑3.7%至1.38亿元；零售店收入16.91亿元，同比增长1.3%；机器人商店收入3.79亿元，同比下滑19.0%。 中国港澳台地区及海外，2022年收入4.54亿元，同比增长147.1%，收入占比9.8%，同比提升5.7pct；截至2022年12月底泡泡玛特在中国港澳台地区及海外门店数量达43家 （含合营及加盟），机器人数量达120台（含合营及加盟）。 图4：中国大陆地区线上收入占比提升图5：中国大陆地区线上渠道收入结构 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 展会批发及其他机器人商店线上零售店 20212022 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他线上渠道 天猫旗舰店 京东旗舰店 泡泡玛特抽盒机 2021年2022年 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 原材料成本上升，营销投入产出错配。成本端，受PVC等原材料以及人工成本上涨影响，公司采购成本同比有所提升，同时今年盲盒工艺提升也影响毛利率水平，22年公司整体 毛利率为57.49%，同比下滑3.9pct。费用端，受疫情扰动，部分营销投入尚未产生收益，叠加北京、上海等地大面积闭店，22年公司销售费用率为31.85%，同比提升7.2pct。 图6：2022年毛利率同比下滑3.9pct图7：2022年销售费用率同比提升7.2pct 毛利率 毛利率 销售费用率管理费用率 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2018年2019年2020年2021年2022年 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 二、线下扩张步伐放缓，一线城市单店下滑较大 开店节奏放缓，一线城市受疫情影响较大。2022年受疫情影响，公司开店节奏有所放缓，截至22年12月底，中国大陆线下门店数达329家，较21年底净增41家门店；机器人 合计2067台，较21年底净增206台。从城市线级结构看，新设零售店主要布局在二线 及其他城市（净增41家），同时公司积极推进机器人商店在二线及其他城市的布局（净增 160家），二线及以下城市机器人商店数量占比同比提升4pct至42%。从单店收入角度看， 一线城市受疫情影响较大，以报告期内平均门店/机器人商店数量计算，2022年零售店平均单店收入同比下滑22%至548万元，一线城市平均单店收入同比下滑29%至580万元；机器人商店平均单台收入同比下滑34%至19万元，一线城市平均单台收入下滑38%至18万元。 图8：2022年公司开店节奏有所放缓图9：截至22年12月底公司零售店和机器人商店数量分布结构 2500 2000 1500 1000 500 0 零售店（家）机器人商店（台） 零售店YoY机器人商店YoY 201720182019202020212022 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 二线及其他城市新一线城市一线城市 零售店机器人商店 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 表1：分城市线级零售店和机器人商店平均单店收入 平均单店收入（万元） 2021年 2022年 YOY 零售店一线城市 822 580 -29.40% 新一线城市 686 549 -19.99% 二线及其他城市 557 510 -8.43% 机器人商店一线城市 29 18 -38.16% 新一线城市 29 19 -33.93% 二线及其他城市 29 20 -30.52% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心注：门店数量以期内平均门店计算 品牌效应增强，累计会员数量超千万。在线上线下渠道的积极铺设以及丰富的IP供给下，公司持续抢占用户心智，品牌效应增强，截至2022年12月末累计注册会员数量同比提 升33%至2600万人，新增会员642万人，会员贡献销售额占比93.1%，会员复购率为50.7%。 图10：公司累计注册会员数量同比提升33%至2600万人 3000 2500 2000 1500 1000 500 注册会员数量（万）YoY 250% 200% 150% 100% 50% 0 20172018 2019 2020 2021 0% 2022 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 三、海外市场布局加快，看好全年修复 虎跃全球，加快海外市场布局。22年以来，公司加快在海外市场布局，分别于英国