周末作业：定位显示涨势可能继续

美国利率的手表 周末作业：定位显示涨势可能继续 可访问的版本 利率定位表明，在资金空头仍未突出和脆弱的情况下，反弹仍有继续的空间（图表1）。虽然我们的自上而下的模型本周确实显示了CTA的一些覆盖，但我们仍然认为它们很短，并且有更多的覆盖可以跟上势头的波动。 流入固定收益的资金表明，人们强烈转向质量偏见，显著流入美国政府基金，信贷资金流出。由于表现不佳 ，Agg基准基金在最近的反弹中可能减持。美联储数据显示，截至3月8日当周，美国银行存款有所下降，但一半归因于美联储储备的下降。TIC数据显示，尽管利率反弹，但1月份外国抛售，但如果外汇远期实现，我们认为私人投资者在未来几个月内有购买回升的空间。 定位显示继续上涨的空间 场景1:Curve-o-meter 定位表明可以覆盖的OTM空头更多，利率更容易反弹 2023年3月17日 美国利率研究 梅根·Swiber,CFA美国银行利率策略师 +16468559877 安娜(Caiyi)美国银行利率策略师 +19178265142 美国利率研究 美国银行 +16468558846 看到团队为分析师列表页面 TSY=财政部 CTA=商品交易顾问OTM=价外ITM=货币ED=欧洲美 元 TIC=国库国际资本QT=量化紧缩财政部=财政部 棒子=停业 资料来源：美国银行全球研究部，注：表盘显示我们的期货头寸代理的持续时间和CTAbeta的平均值的5y百分位数，以及我们的曲线期货头寸代理。由于数据报告问题，CFTC数据被排除在外。 你=财政部2y期货合约 美国银行全球研究 期货定位代理：截至周四的一周内，被销毁的UST期货头寸比创建的头寸还要多;短裤在TU和TY中更为突出。启动了更大程度的多头与空头。我们的代理表明，利率偏向于继续反弹，仍有一些OTM空头在曲线上未完成，容易回补（图表7）。 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具备相关市场的经验和财务资源，以吸收因应用这些想法或策略而产生的任何损失。 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 FV=国债5Y合约TY=国债10Y 合约 UXY=美国国债超10Y合约US=国债 20Y合约 WN=国库30年期合约TGA=国库一般账户 TRFI基金=总回报固定收益基金比率=百分点 请参阅第11至12页的重要披露。第10页上的分析师认证。12531266 时间戳:2023年3月17日06:32PM美国东部时间 CTA模型：在处于自去年年中以来的一些最短水平之后，随着势头向另一个方向转变，CTA本周补仓（图表10）。我们的自上而下的模型表明，与空头相比，CTA可能有更多的空间来覆盖空头 动量(表8)。 CFTC非商业定位:截至3月7日的数据继续显示，投机性头寸在10年期当量中非常短（图表4）。 国际资本流动数据显示销售;对冲成本低 本周公布的1月TIC数据显示，随着利率上升，外国投资者在1月份是净卖家（图表21）。官方部门卖出了约 500亿美元，而私营部门卖出了近400亿美元。中国（+比利时）是一个非常引人注目的卖家，约为600亿美元，而加拿大和瑞士是一些最大的买家（图表22）。日本当月持平。 截至3月10日当周，日本购买了约70亿美元的外国债券th，考虑到主权债券在外汇对冲基础上看起来没有吸引力，这令人惊讶（图表19和图表18）。截至周三，外国托管持有量本周变化不大（图表20）。 由于利率差异较小，对于英国、欧元和加元投资者来说，在外汇对冲基础上，UST看起来并不那么有吸引力的3m/6m（图表12）。如果外汇远期变现，这可能会鼓励私人从这些地区购买。 资金流动显示飞行品质 本周美国固定收益流入整体放缓，平均约为13亿美元 过去四周为42亿美元（图表23）。资金流动的构成反映了强烈的避险行为。美国政府基准基金，尤其是短期UST基金的流入最为强劲。美国兴业基金、投资级基金和混合基准基金的流出较为突出。 事实上，在我们跟踪的30只固定收益Agg基准基金中，只有一只没有表现不佳（图表24）。这证实了我们的观点，即这些基金在利率反弹前可能减持久期。我们预计，如果宏观不确定性在银行风险事件的支持下增加，这些基金可能会在未来几周内弥补减持。 存款下降部分由于美联储储备下降 截至3月8日当周，经非季节性调整的美国银行存款减少了560亿美元th（图表30）。这种下降的大约一半可 以用美联储准备金的下降来解释。’的资产负债表，反映在260亿美元的银行现金持有量下降中（图表29）。对于国内大型银行来说，部分存款下降被“其他借款”这反映了从FHLB（联邦住房贷款银行）和美联储设施 （贴现窗口和最终的银行定期资金计划）借款（图表30）。除现金（包括贷款和证券持有量）外，银行的资产也有所下降，但波动在近期范围内。 下周五，我们将讨论截至3月16日的数据th，美联储将于3月24日星期五发布th. 图表2：10个等效持续时间定位的5y百分位数（百分位数：更高=更长）期货头寸代理表明空头仍在价外且容易回补，CTA可能有更多的回补要做 定位指标 商品期货交易委员会期货代理CTA 100 50 0 01/202005/202009/202001/202105/202109/202101/202205/202209/202201/2023 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 图表3：曲线定位的5y百分位数（百分位数：更高=后端相对于前端更长）指标通常指向更中性的曲线定位 商品期货交易委员会 期货代理CTA 100 80 60 40 20 0 01/202005/202009/202001/202105/202109/202101/202205/202209/202201/2023 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 图表4：CFTC非商业期货头寸的5y百分位数10y等效的头寸在整个曲线上非常短，投资者的头寸为中性曲线，截至3/7 10y枚Long-less面前结束 100 60 60 5040 40 3020 20 10 0 0 01/18 01/19 01/20 01/21 01/22 01/23 01/18 01/1901/20 01/21 01/22 01/23 80 图表5：CFTC非商业期货头寸的5y百分位数泰是短暂的和历史定位的3/7 泰百分位 100 90 80 70 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 场景6:代理期货定位 一些容易被遮盖的OTM短裤突出 ITM多头移动多头 ITM短裤移动的短裤 图表7：期货头寸代理分析基于定位的偏差是利率上涨 2.0 长/短的偏见 30 25 20 15 10 5 -(5) (10) (15) (20) 你阵线泰uxy我们wn 1.5 1.0 0.5 0.0 你阵线泰uxy我们wn 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 展览8:CTA定位在10次 动能信号在前一周触及低点后出现，CTA减少了空头，但仍有空间回补 贝塔 动力信号(RHS) -21 Aug-21 2月22 8月22日2月23日 04 0.15 图表9：CTA在较长期限和较短期限债券中的定位 自上而下的模型表明，CTA之前曲线的前端非常短集会 短期债券β 长期债券β -21Aug-21 2月22 8月22日2月23日 1.2 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 Fe 资料来源:美国银行全球研究 2 0 -2 -4 美国银行全球研究 0 0.4 0.0 -0.4 -0.8 -1.2 Fe 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 展览10:CTA10次β的变化贝塔本周反弹 0.2 0.1 -0.1 -0.2 图表11：CTA10年TSY贝塔和不可报告头寸 Beta和不可报告的定位都表明CTA短，截至3/7 Non-Reportable(RHS) 0.10 0 -0.10 -0.20 10次贝塔 200 成千上万的人 100 0 -100 -200 -300 -400 Feb-21Aug-212月228月22日2月23日 jan21Jul-211月22日Jul-221月23日 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 外汇对冲皮卡和外国流动 图表12：外汇对冲TSY的回升与远期所暗示的本地替代品 市场定价并未反映目前TSY外汇对冲套利交易的吸引力环境，但远期表明有所改善 0.5%英国德国日本加拿大 0.0% -0.5% -1.0% 图表13：10年期UST回升至20年期JGB，300万外汇对冲（bps） 10年期TSY现在提供非常负面的对冲皮卡，而20年期日本国债 200 100 0 -1.5%-2.0% -200 -2.5%-3.0% -300 -3.5% 当前的3m向前向前6m9m前进 -400 -100 资料来源：美国银行全球研究，彭博社，注：回升与10年期本地替代方案相比，日本除外，日本相对于使用 300万远期外汇对冲的20年期日本国债 2016201720182019 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 2020202120222023 美国银行全球研究美国银行全球研究 图表14：10年期UST皮卡至10年期JGB，300万外汇对冲（bps） 10年期TSY现在提供非常负面的对冲皮卡，而10年期日本国债 300 200 100 0 -100 -200 -300 20162017201820192020202120222023 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 图表15：10年期UST回升至10年期外滩，300万外汇对冲（bps） 10yTSY提供-皮卡和y外滩 200 100 0 -100 -200 20162017201820192020202120222023 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 图表16：10年期UST皮卡到10年期加元，300万外汇对冲（bps） 10年期TSY为10年期加元政府债券提供适度的积极回升 80 40 0 -40 -80 20162017201820192020202120222023 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 图表17：10年期UST皮卡至10年期金币，300万外汇对冲（bps） 10yTSY提供-皮卡和y镀金 100 50 0 -50 -100 -150 -200 20162017201820192020202120222023 资料来源:美国银行全球研究,布隆伯格 美国银行全球研究 展览18:3m滚动日元货币对冲 从日本投资者的角度来看，除了与欧盟外围国家相比，皮卡一直没有吸引力 3/17/2023皮卡来小到10y 国债20y国债 1周之前 皮卡来 国债20y国债 小到10y 1月前 皮卡来 国债20y国债 小到10y 1年以前 皮卡来 国债20y国债 小到10y 10y科大 -2.27% -3.05% -2.27% -3.07% -1.83% -2.66% 1.07% 0.60% 10y蒙古包 -1.40% -2.18% -1.14% -1.94% -1.12% -1.95% 0.67% 0.19% 10y联邦铁 -0.83% -1.61% -0.64% -1.44% -0.66% -1.49% 1.13% 0.65% 路局10y贝尔 -0.73% -1.51% -0.54% -1.34% -0.54% -1.37% 1.18% 0.70% 10yITA 0