深度研究报告：稀缺电影央企，受益三条主线催化有望迎来成长新篇章

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 影视 2023年03月25日 中国电影（600977）深度研究报告 推荐 （首次） 稀缺电影央企，受益三条主线催化有望迎来成长新篇章 目标价区间：16.52-18.88元 当前价：14.17元  中国电影是全产业布局的央企龙头。中国电影成立于2010年，母公司为中影集团（中宣部直属单位），是传媒文化类的头部央企。公司较早实现电影全产业链布局，截止目前拥有发行、创作、放映、科技、服务、创新六大板块。其中发行+创作+放映+科技贡献绝大部分收入，1）发行板块贡献收入大头（22H1营收占比约41%），主要包括进口片及部分国产片发行；2）放映板块（22H1营收占比约24%，包括影院投资+电影院线）基本维稳；3）创作板块（22H1营收占比约14%），电影/剧集内容生产为主；4）科技板块（22H1营收占比约15%，电影器材收入，中影巴可&中影巨幕&CINITY等）增长迅速。  进口发行壁垒深厚，创作板块与科技板块体现积极变化。1）发行板块：公司是国内唯二承担进口片发行的公司之一，进口片发行业务壁垒深厚，收入主要随进口片票房波动。此外，公司也承担部分国产电影发行，贡献收入弹性。2）创作板块：公司产出票房超20亿头部电影已达13部。未来将积极发力主投主控，同时将在主投主控框架下积极蓄力主流商业片+类型片的多元化发展。公司过去有丰富的内容投制经验，且已有部分较为成功主控影片产出（主旋律&商业片&类型片皆有涉足），战略加持下有望实现主投主控能力的迅速提升，进一步改善创作板块毛利率并贡献较大利润弹性。3）科技板块：力推CINITY国产高格式电影系统，技术已获得国际认可，与中外商业大片合作密切，已有一定市场认知，有望在疫后实现较快增长。当前已与万达电影、横店影视达成战略合作。此外，公司也拥有优质的影院与院线资产，有望在疫后困境反转。  受益三条主线催化，公司业务兼具成长性+确定性。展望23年，公司将受益1）疫后电影大盘复苏，业务有望顺周期修复。我们预计中性情况下，23年电影大盘票房可达553亿，恢复至19年大盘的86%，公司全产业链业务有望跟随大盘实现顺周期修复；2）内容供给增加。公司拥有进口片发行牌照优势，受益进口片发行增量。假设23年电影大盘为553亿，进口片票房占比恢复至近似19年同期水平（约35%），有望为公司贡献7.7亿利润增量；3）公司作为传媒类头部央企，有望受益国企价值重估。  投资建议：我们看好公司疫后全产业链的顺周期修复机会，进口片供给增多为公司带来较明确的进口片发行增量。同时公司23年起也积极发力主投主控内容及CINITY高格式电影系统的推广，有望贡献较大业绩弹性。此外，公司作为传媒类头部央企，有望享受国企价值重估利好。我们预计公司2022/23/24 年归母净利润分别为-2.32/8.81/10.93 亿元，同比增速-198%/480%/24%，当前股价对应-114/30/24倍 PE，参考可比公司（博纳影业、上海电影、万达电影、横店影视）23年平均 PE 估值，考虑到公司进口发行业务修复更具确定性+内容及科技板块积极变化，我们给予公司2023 年 35-40倍 PE，目标市值308-352亿元，对应目标价16.52-18.88元，首次覆盖，予以“推荐”评级。  风险提示：疫后复苏不及预期；进口片票房不及预期; 《谅解备忘录》影响公司发行分成；内容上线表现不及预期 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 5,816 3,455 7,312 8,910 同比增速(%) 97.2% -40.6% 111.6% 21.9% 归母净利润(百万) 236 -232 881 1,093 同比增速(%) 142.5% -198.2% 479.8% 24.0% 每股盈利(元) 0.13 -0.12 0.47 0.59 市盈率(倍) 112 -114 30 24 市净率(倍) 2.4 2.5 2.3 2.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年3月23日收盘价 证券分析师：刘欣 电话：010-63214660 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 公司基本数据 总股本(万股) 186,700.00 已上市流通股(万股) 186,700.00 总市值(亿元) 264.55 流通市值(亿元) 264.55 资产负债率(%) 37.63 每股净资产(元) 5.90 12个月内最高/最低价 14.70/9.77 市场表现对比图(近12个月) -17%-1%15%32%22/0322/0622/0822/1023/0123/032022-03-24~2023-03-23中国电影沪深300华创证券研究所 中国电影（600977）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 我们认为，市场对中国电影价值认识存在一定不足。本报告认为公司基本面优质，且公司发展战略积极（开始发力主投主控+力推CINITY），同时23年受疫后复苏+内容供给增多+国企价值重估三条主线催化，业绩兼具确定性与成长性。本文对上述观点进行详细阐述，并对23年公司进口片发行利润贡献进行测算。 投资逻辑 中国电影作为传媒类头部央企，基本面优质且体现积极变化。1）作为唯二拥有进口片发行牌照的公司，进口片发行业务壁垒 ；2）公司过往亦具备丰富的内容投制经历，且效果颇丰。当前积极发力主投主控，有望进一步提升创作板块毛利率与利润弹性；3）公司当前力推CINITY，作为最新的国产高格式电影系统，已具备一定市场认知度，有望贡献向上业绩弹性。此外，公司也拥有较为稳定的影院与院线资产，有望实现全产业链协同复苏。公司23年受益疫后复苏+内容供给增多+国企价值重估三条主线催化，有望实现顺周期修复，业绩兼具确定性与向上弹性。 关键假设、估值与盈利预测 我们看好公司全渠道业务的顺周期修复，1）发行板块：进口片供给增多带来进口分账片发行业务修复，此外国产影片+进口批片发行提供部分增量；2）创作板块：春节档主投影片《流浪地球2》已实现较好票房，为今年创作业务提供一定安全垫。公司当前从战略层面发力主投主控，看好公司内容制作能力提升带动创作板块收入及毛利率提升。此外，看好放映板块的顺周期修复，以及行业景气度好转背景下CINITY高格式电影系统的成长性。我们预计公司2022/23/24 年归母净利润分别为-2.32/8.81/10.93 亿 元 ， 同 比 增 速-198%/480%/24%，当前股价对应-114/30/24倍 PE，参考可比公司（博纳影业、上海电影、万达电影、横店影视）23年平均 PE 估值，考虑到公司进口发行业务修复更具确定性+内容及科技板块积极变化，我们给予公司2023 年 35-40倍 PE，目标市值308-352亿元，对应目标价16.52-18.88元，首次覆盖，予以“推荐”评级。 中国电影（600977）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、中国电影：进口发行优势明显，创作与科技板块孕育新机 ......................................... 6 （一）中国电影：全产业链龙头 ..................................................................................... 6 1、业务结构：拥有发行+放映+创作+科技+服务+创新六大板块 ............................ 6 2、传媒类头部央企，股权结构较为集中 ................................................................... 7 （二）发行板块：进口片发行具备高行政壁垒 ............................................................. 8 （三）创作板块：重点发力主投主控，期待后续业绩弹性 ....................................... 10 （四）科技板块：力推CINITY高格式放映系统 ........................................................ 13 （五）放映业务：受疫情影响扩张速度放缓，疫后有望迎来顺周期修复................ 14 二、受益三条主线催化，公司业绩兼具确定性与成长性 ................................................... 16 （一）疫后放开带动电影大盘复苏，公司业绩有望顺周期修复 ............................... 16 （二）内容供给增加，公司进口片发行业务修复确定性较强 ................................... 17 1、行业侧：影片供给增加，进口片有望贡献20%增量 ......................................... 17 2、公司侧：进口发行有望贡献近7.7亿利润增量 .................................................. 19 （三）央企龙头，受益国企价值重估 ........................................................................... 20 三、财务分析：受疫情影响业绩短期承压，发行业务占大头；在手现金流充沛 ........... 21 四、投资建议：进口发行业务修复确定性较强，发力主投主控+CINITY成长性打开想象空间 ........................................................................................................................... 23 中国电影（600977）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 公司业务架构 ............................................................................................................. 7 图表 2 公司股权结构 ............................................................................................................. 7 图表 3 公司管理层介绍 ......................................................................................................... 8 图表 4 公司发行收入概况 ..................................................................................................... 9 图表 5 公司进口片发行