建筑行业3月投资策略：看好央企龙头、建筑出海、工业建筑三条主线

证券研究报告|2024年03月13日 核心观点行业研究·行业投资策略 基建缺项目大于缺资金，建筑央企订单韧性强。2024年计划增发1万亿特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，超长期特别国债有望发挥类似世纪之初长期建设国债的作用，作为中央财政加杠杆的核心工具，驱动全社会投资加速回暖。预测2024年基建投资资金来源15.44万 亿元，同比+8.5%，同比增加增量资金约1.2万亿元。项目大型化、综合化趋势对建筑企业的资质、融资成本、资金规模、风控能力、产业导入能力提出新的要求，综合型央企龙头优势凸显，行业集中度快速提升。建筑央企订单逆势增长，龙头集中度持续提升，持续收缩投资力度，现金流进入修复通道，有望持续迎来估值重塑。 国际工程持续回暖，看好“建筑出海”。2023年对外承包工程新签合同2645 亿美元，同比+4.5%，业务完成额1609亿美元，同比+3.8%，二者均实现2020年以来最高增速，其中业务完成额首次实现增速回正。由于中国国内去库存压力相对较大，人力成本持续上升，企业对外投资快速增长，2023年中国非金融类对外直接投资1301亿美元，同比+11.4%。一带一路沿线部分国家同时具备地理交通优势和劳动力成本优势，有望承接中国的产能溢出。产能转移将带动承接国经济增长，释放基础设施建设需求。2023年海外占比较高的建筑企业2023年海外新签订单普遍实现了较高增速，随着订单持续履约结转，业绩将具有较高的兑现确定性。 政策趋势与库存周期共振，看好工业建筑产业链。2023年下半年起，工业企业各项经营指标转暖，产成品存货同比增速略有回升（12月+2.1%，较7月最低点+0.5pct），PPI单月降幅收窄（12月-2.7%，较6月最低点+2.7pct），工业企业利润增速触底回升（12月+16.8%，较3月最低点+36pct），利润率逐月修复（12月为5.8%，较2月最低点+1.2pct）。工业企业各项指标回暖反映工业库存周期逐渐由被动去库存转向主动补库存，而后随着扩产需求释放，资本开支有望进入上行周期，专业工程和钢结构板块有望受益。 投资建议：重大项目投资规模高位运行，超长期特别国债支撑基建资金增长，预测全年基建投资保持低速增长。建筑央企在承接重大项目上存在优势，融资成本低于行业均值，有望保持订单和业绩持续增长；随着海外订单持续回暖，建议关注国际工程龙头企业业绩兑现；政策趋势与库存周期共振，看好工业建筑相关板块估值修复。重点推荐中国中铁、中国交建、中国铁建、中材国际。 风险提示：宏观经济下行风险；政策落地不及预期的风险；重大项目审批进度不及预期的风险；数据测算存在误差的风险。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2023E 2024E 2023E 2024E 601390.SH 中国中铁 买入 6.47 1478 1.43 1.59 4.52 4.07 601186.SH 中国交建 买入 8.76 1100 1.35 1.54 6.49 5.69 601800.SH 中国铁建 买入 8.81 1197 2.08 2.24 4.24 3.93 600970.SH 中材国际 买入 11.33 299 1.00 1.13 11.33 10.03 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所预测 建筑装饰 超配·维持评级 证券分析师：任鹤证券分析师：朱家琪010-88005315021-60375435 renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006S0980524010001 联系人：卢思宇0755-81981872 lusiyu1@guosen.com.cn 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《建筑行业周观点-特别国债提供基建资金增量，关注基建央企和工业建筑产业链》——2024-03-11 《建筑行业两会专题报告-目标制定积极进取，特别国债贡献基建增量资金》——2024-03-08 《建筑行业周观点-政策趋势与库存周期共振，看好工业建筑相关板块》——2024-03-05 《建筑行业周观点-开复工节奏相对偏慢，把握基建预期差和建筑出海机遇》——2024-02-26 《建筑行业2月投资策略-把握建筑央企估值回升和国际工程业 绩兑现机遇》——2024-02-23 建筑行业3月投资策略 看好央企龙头、建筑出海、工业建筑三条主线 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 行情回顾：2月建筑板块跑输大盘5 基建缺项目大于缺资金，建筑央企订单韧性强6 特别国债贡献基建增量资金，全年基建资金来源相对充足6 “有效投资”实施挑战大，新项目开工仍受到制约10 建筑央企订单韧性强，龙头市占率持续提升12 国际工程持续回暖，看好“建筑出海”14 政策趋势与库存周期共振，看好工业建筑产业链16 投资建议18 风险提示18 图表目录 图1：2月至今SW建筑装饰指数走势（单位：%）5 图2：年初至今SW建筑装饰指数走势（单位：%）5 图3：2月至今SW建筑细分板块涨跌幅（单位：%）5 图4：年初至今SW建筑装饰三级行业涨跌幅（单位：%）5 图5：目标财政赤字规模和赤字率（单位：亿元，%）6 图6：目标赤字规模和实际完成赤字规模（单位：亿元）6 图7：目标中央预算内投资及增速（单位：亿元，%）6 图8：目标一般公共预算支出及增速（单位：亿元，%）6 图9：历年专项债新增目标和实际新增规模（单位：亿元）7 图10：专项债单月新增发行规模（单位：亿元）7 图11：近年来国债净新增规模（单位：亿元）7 图12：长期建设国债发行规模及投资增速（单位：亿元，%）7 图13：基建中长期贷款新增额和累计同比（单位：亿元，%）8 图14：基建与固投资金中国内贷款增速对比（单位：亿元，%）8 图15：城投债净融资额累计值及累计同比（单位：亿元，%）8 图16：城投债偿还规模占发行规模的比例（单位%）8 图17：基建投资资金来源结构变化（单位：亿元）9 图18：基建投资资金来源中财政资金内部结构（单位：亿元）9 图19：单月新开工项目投资额规模（单位：亿元）11 图20：近三年累计新开工项目投资额规模（单位：亿元）11 图21：近三年新增专项债单月发行规模（单位：亿元）12 图22：近三年新增专项债累计发行规模（单位：亿元）12 图23：近四年春节后全国工地开复工率（单位：%）12 图24：近四年春节后全国工地劳务上工率（单位：%）12 图25：八大建筑央企新签合同额和市占率（单位：亿元，%）13 图26：八大建筑央企市占率变化（单位：亿元，%）13 图27：部分建筑央企经营性现金流净额变化（单位：亿元）13 图28：剔除保理以后建筑央企经营性现金流净额变化（单位：亿元）13 图29：对外承包工程新签合同额及增速（单位：亿美元，%）14 图30：对外承包工程完成额及增速（单位：亿美元，%）14 图31：越南国内投资及增速（单位：十亿越南盾，%）14 图32：一带一路国家基础设施发展指数（单位：点）14 图33：中国非金融对外直接投资及增速（单位：亿美元，%）15 图34：部分国家劳动和资源密集型产业出口额（单位：亿美元）15 图35：国际工程龙头企业2023年新签订单情况（单位：亿元）15 图36：制造业投资和民间制造业投资增速（单位：%）16 图37：制造业投资收益及增速（单位：亿元，%）16 图38：工业企业产成品存货和PPI同比（单位：%）16 图39：工业企业利润增速和利润率变化（单位：%）16 图40：钢结构板块估值与工业库存周期相关性强（单位：%）17 行情回顾：2月建筑板块跑输大盘 2月建筑板块跑输大盘。2月至今（3月12日）申万建筑装饰指数上涨2.64%，同时期上证指数上涨9.59%，建筑装饰指数跑输大盘6.95pct，在31个一级行业中收益排名第29。建筑行业收益表现主要受到2月初行情影响，后续略跑赢大盘。 图1：2月至今SW建筑装饰指数走势（单位：%）图2：年初至今SW建筑装饰指数走势（单位：%） 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 年初至今国际工程和基建市政工程板块收益较好。2月至今建筑板块涨幅较大的细分行业为房屋建设（+13.49%）、化学工程（+5.23%）、其他专业工程（+3.56%），跌幅较大的细分行业为园林工程（-3.25%）、工程咨询服务（-0.73%）、钢结构 （-0.50%）。年初至今房屋建设、国际工程、基建市政工程涨幅较高，房屋建设板块受到个股波动影响较大，国际工程和基建市政工程板块基本面相对更稳健。 图3：2月至今SW建筑细分板块涨跌幅（单位：%）图4：年初至今SW建筑装饰三级行业涨跌幅（单位：%） 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 基建缺项目大于缺资金，建筑央企订单韧性强 特别国债贡献基建增量资金，全年基建资金来源相对充足 3月5日国务院总理代表国务院，向十四届全国人大二次会议作政府工作报告（以下简称《报告》）。政府工作报告中提出2024年目标国内生产总值增长5%左右，坚持稳中求进、以进促稳、先立后破；积极的财政政策要适度加力、提质增效，赤字率拟按3%安排；稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。一般公共预算支出规模28.5万亿元，比上年增加1.1万亿元。拟安排地方政府专项债券3.9万亿元， 比上年增加1000亿元。为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。 目标赤字率不变，预算内支出谨慎发力。《报告》提出2024年赤字率拟按3%安排，赤字规模4.06万亿元，中央预算内投资拟安排7000亿元，一般公共预算支 出规模28.5万亿元。赤字率目标与2023年年初目标保持一致，赤字规模较上年 增加1800亿元，一般公共预算支出增加11000亿元（其中中央预算内投资增加 200亿元）。若考虑2023年增发的1万亿元国债计入赤字，则2024年目标赤字率较上年实际赤字率略有下降，反映预算内财政扩张相对谨慎。 图5：目标财政赤字规模和赤字率（单位：亿元，%）图6：目标赤字规模和实际完成赤字规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图7：目标中央预算内投资及增速（单位：亿元，%）图8：目标一般公共预算支出及增速（单位：亿元，%） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 新增专项债限额略有提升，更加强调投资效率。《报告》提出，2024年拟安排地 方政府专项债券3.9万亿元，比上年增加1000亿元，合理扩大地方政府专项债券投向领域和用作资本金范围，额度分配向项目准备充分、投资效率较高的地区倾斜。2023年受制于优质项目储备不足，新增专项债发行进度滞后，2024年预计将继续面临同样的发行压力，各地区专项债额度差异将继续分化。 图9：历年专项债新增目标和实际新增规模（单位：亿元）图10：专项债单月新增发行规模（单位：亿元） 资料来源：企业预警通，国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通，国信证券经济研究所整理 超长期特别国债推出，有望成为中央加杠杆的核心工具。《报告》提出，为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。超长期特别国债不纳入一般公共预算，不计入赤字率，融资成本低，发行期限为10年以上，适合用于投资额大、回报周期长的重大战略项目。回顾历史，1998-2008年中国累计发行1.13万亿元长期建设国债，用于应对亚洲金融危机带