新力量New Force总第4255期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4255期2023年3月23日星期四 研究观点 【大市分析】 仍受制于19800点好淡分水线以下 【公司研究】 安踏(02020，买入）：2022年全年业绩优于预期，预计2023年基本面更明朗更确定中国电信(00728，买入）：收入和可比净利润符合预期，天翼云全年收入继续翻倍增长 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 安踏 2020 买入 买入 132.20 121.45 9% 3.856 4.373 -12% 4.838 5.150 -6% 中国电信 728 买入 买入 6.50 3.90 67% 0.390 0.420 -7% 0.440 0.440 0% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 仍受制于19800点好淡分水线以下 3月22日，港股连续第二日出现缩量反弹，美国财长耶伦表示若银行危机危化，政府愿意采取进一步行动来保证银行存款安全，估计是舒缓了市场目前恐慌情绪 的消息。恒指再涨了有逾330点，回到了10日线19430点以上，但仍受制于19800 点的目前好淡分水线以下，正如我们指出，近期形成的弱势盘面未可消除，而大市成交量持续低企仅录得有1000多亿元，仍低于年内的日均1272亿元，可以显示市场总体谨慎观望气氛未散，资金参与积极性未见有效提升。现阶段，美国银行目前这一波流动性风险，可以说是可以先压住下来了。然而，在经济基调不稳的背景下来加息的话，将会引发引爆一些已积存的潜在风险也是可以预见的。在这些宏观基本因素未见有改善之前，相信美国近期出现的这一波银行危机将不会是最后一个雷。事实上，这些雷已经并不是什么黑天鹅不黑天鹅的了，而是在2020年以后把各种因素包括全球疫情、美联储放任量宽、俄乌冲突、超高通胀、大幅加息等迭加起来的综合影响，就正如一步一步缓冲过来的灰犀牛一样。因此，在现时这种状况下，股市跌多了或会有反弹，但是在灰犀牛未能停下来之前，总体操作上建议还是要保持高度警惕性。 港股继续缩量反弹回升，在盘中曾一度上升517点高见19776点，仍受制于19800点的好淡分水线以下，要注意弱势盘面仍未能有效的扭转。指数股普遍继续反弹修正，其中，市场对美国银行危机的恐慌情绪出现缓和，汇控(00005)和友邦保险(01299)都反弹了逾3％，都站到了恒指成份股最大涨幅榜的前五，但以目前整体形势来看，银行保险业面对的困难挑战仍未完全的过去，宜保持谨慎高度警惕性。 恒指收盘报19591点，上升333点或1.72％。国指收盘报6640点，上升90点或 1.37％。恒生科指收盘报4009点，上升44点或1.1％。另外，港股主板成交量 有1068亿多元，而沽空金额有152.4亿元，沽空比例14.27％。至于升跌股数比例是915：648，日内涨幅超过10％的股票有38只，而日内跌幅超过10％的股票有39只。港股通第11日出现净流入，在周三录得有接近31亿元的净流入。 王柏俊 852-25321915 【大市分析】 安踏(2020，买入）：2022年全年业绩优于预期，预计2023年基本面更明朗更确定 patrick.wong@firstshanghai.com. hk 行业服装纺织 股价108.9港元 目标价132.2港元 (+21.4%) 市值2956亿港元 已发行股本27.14亿股 2022年全年业绩概况 公司收入录得536.5亿元人民币(同下)，同比增长8.8%;受益于安踏主品牌及其他品牌的推动。毛利率下跌1.4pct至60.2%(纵使安踏主品牌的毛利率在DTC模式推动下是有所提升,但被Fila零售折扣的加深和原材料成本上升及库存撇减的影响而抵消)。经营开支比率:广告及宣传开支和员工成本比率分别减少2.1pct(受益于严谨的成本控制)及增加1.6pc(安踏主品牌因DTC模式转型导致员工数上升及整体基本工资上涨所致)。因此经营利润率下跌1.4pct到20.9%。分占合营公司首次录得盈利(为28百万元),最终归母净利润同比减少1.6%至75.9亿元。建议派发末期每股股息0.72港元(全年派息比率增加4.4pct到42.4%。总体业绩优于预期。资产负债状况也非常强劲,持有净现金149.9亿元。 125.3港元/67.85港 52周高/低 元 每股净资产13.8人民币 140 120 100 80 60 40 20 0 股价表现 安踏主品牌收入增长15.5% 期内,安踏主品牌收入增长15.5%到277.2亿元;受益于电商的增长和DTC模式转型的贡献。按渠道来看,DTC、电商和传统批发及其他业务分别增长60.0%、17.7%及-39.8%;占比为49.4%、34.9%及15.7%。毛利率提升1.4pct到53.6%，主要受益于DTC模式下毛利率相对较高的影响。经营利润率维持稳定(21.4%)。安踏成人在12月底有6924家店(增加91家)，安踏儿童有2679家(增加108家)。 FILA品牌和其他品牌分别减少1.4%及增长26.1% FILA品牌和其他品牌收入分别减少1.4%及增长26.1%到215.2亿元和44.1亿元。FILA品牌的下跌主要受内地疫情对自营业务的影响；但电子商务业务是有增长。其他品牌的增长主要由DESCENTE和KOLON业务所带动。FILA品牌和其他品牌的毛利率分别下跌4.1pct和提升0.8pct到66.4%及71.8%。这两品牌的经营利润率分别减少4.5pct及提升2.2pct到20.0%及20.6%。FILA利润率的下跌主要受零售折扣的加深,原材料成本上升,库存撇减及负面的经营贡杆效应的影响。在12月底，FILA共有1984家门店(减少70家)；Descente及Kolon门店数则分别为191家(增加9家)及161家(增加3家)。 2023年的展望 2023年1和2月份,估计安踏及FILA品牌的流水是好于预期;而第一季度应能录得正增长。安踏及FILA品牌的折扣率分别维持在6几折和7几折。在折扣率没有加深的情况下,安踏及FILA品牌的库销比降到4.5x-5x;是正面惊喜。展望2023年,预计安踏及FILA品牌能有10-20%的增长;其中FILA品牌的增长会较快。增长动力应主要来自于店效的提升和门店的升级。开店方面:预计安踏成人和安踏儿童分别增加100-200家/100家左右;FILA门店数应与去年相若。考虑到行业的存货库存还在较高水平,预计毛利率的变化会比较平稳。但受益于正面的经营贡杆效应,预计利润率会有所提升。 目标价132.2港元，维持买入评级 2022年全年业绩优于预期。考虑到内地的社会活动逐步恢复正常、集团“单聚焦、多品牌、全渠道”的发展策略及其库存水平;我们相信集团今年的表现会更明朗及更确定并对其长期的发展充满信心。我们维持买入评级,目标价为132.2港元， 相当于2023年30倍PE。 风险因素 宏观经济的变化、主品牌和Fila表现不及预期、原采料价格的波动、行业库存及国际因素的影响等。 图表1:盈利摘要 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万人民币） 49,328 53,651 63,093 74,644 88,133 变动（%） 38.9% 8.8% 17.6% 18.3% 18.1% 归母净利润（百万人民币） 7,720 7,590 9,610 12,064 14,636 变动（%） 49.6% -1.7% 26.6% 25.5% 21.3% 基本每股收益（人民币） 2.87 2.82 3.57 4.48 5.44 变动（%） 49.5% -1.8% 26.6% 25.5% 21.3% 市盈率@108.9港元（倍） 30.7 31.3 24.7 19.7 16.2 每股派息（人民币） 1.09 1.20 1.51 1.90 2.31 息率（%） 1.2% 1.4% 1.7% 2.2% 2.6% 资料来源：第一上海,公司资料 罗凡环 852-25321539 中国电信(728，买入）：收入和可比净利润符合预期，天翼云全年收入继续翻倍增长 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 李京霖 852-25321957 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 行业电讯服务 股价4.2港元 目标价6.5港元 (+55%) H股市值573.14亿港元已发行H股股138.77亿股本 52周高/低4.53港币/2.39港币 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 每股净现值5.3港元股价表现 22年收入和可比净利润符合预期 22全年公司营业收入达到人民币4814亿元（YoY+9.5%,符合彭博一致预期），服 务收入4349亿元（YoY+8.0%）,EBITDA为1304亿元（YoY+5.2%）,归属于股东应 占利润276亿元（YoY+6.3,略低于彭博一致预期的7.9%同比增长），但剔除2021年出售附属公司的一次性税后收益后，公司可比净利润同比增长12.5%，符合公司此前给出的22年利润保持双位数增长的指引。截至22年，公司与中国联通的共建共享累计节省资本开支和运营开支分别超过2700亿元、300亿元，我们认为未来随着云业务规模的扩大、共建共享的推进、移动和综合宽带ARPU的提升，公司的净利润率将会得到进一步提升。公司22年派息比率达到65%，逐步兑现此前A股上市后三年内，每年以现金方式分配的利润提升至当年应占股东利润的70%以上承诺。 天翼云继续翻倍增长，基础业务稳健发展 移动业务方面，移动出账用户数新增1875万户至3.91亿户，ARPU略微增长0.4% 达到45.2元，ARPU值连续三年实现正增长，其中5G新增8016万用户数至2.67亿户，5G渗透率达到69%，未来4G升5G的渗透率提升依然是公司移动ARPU增长的主要动力。固网服务方面，固网用户数新增1119万户至1.81亿户，有限宽带ARPU同比下降1.5%至38.3元，但随着智慧家庭收入的增长，有限综合ARPU同比微增长0.9%达到45.9元。产业数字化方面，公司云收入继续实现108%的翻倍增长，达到579亿元。23年随着国资云的持续推进，仍有望实现翻倍增长，突破1000亿元收入目标。 移动网资本开支连续三年下降，持续加码产业数字化投资 公司23年资本开支990亿元（YoY+7.0%）,其中移动网络资本开支315亿元 （YoY-1.5%）,连续3年下降。产业数字化投资380亿元（YoY+40.0%），其中IDC和算力分别投资95亿元、195亿元，通过持续投入提升云网融合能力。随着产业数字化的快速发展，预计此部分收入占服务收入比25年达到35%。 目标价6.5港元，买入评级 公司基础业务保持稳健发展，为企业经营现金流提供支撑，持续加码产业数字化 投入让公司云业务继续在行业保持先发优势。我们看好公司未来业务发展，结合公司过去5年的历史估值中枢，给予传统业务23年利润10倍估值，考虑到天翼 云业务对比海外同行仍有差距，给予2倍PS估值折价，综合得出每股目标价6.5港元，维持买入评级。 风险提示 运营商市场竞争加剧、公司分红派息不及预期、公司产业数字化业务发展不及预期；公司移动和固网宽带ARPU提升不及预期等。 图表1:盈利摘要 截止12月31日止财政年度 2021 2022 2023E