盈利能力显著提升，持续扩产强化龙头地位

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-03-22 事件：公司公告2022年全年实现营收19.95亿元同增70.00%；实现归属净利 收盘价(元)41.41 流通股本(亿股)0.73 每股净资产(元)5.13 总股本(亿股)9.00 最近12月市场表现 中复神鹰 上证指数 沪深300 化学纤维 41% 27% 14% 1% -12% -26% 分析师毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1.《扩产持续带动业绩增长，光伏领域应用或超预期》2023-01-10 润6.05亿元同增117.09%；实现扣非归属净利润5.64亿元同增119.10%。其 中，2022Q4单季营业收入为5.43亿元同增15.72%；归属净利润1.81亿元同增129.74%；扣非后归属净利润1.6亿元同增119.10%。 受益市场高景气及产能扩张，公司业绩同比高增。公司Q1-Q4单季度营业收入分别为4.60/4.03/5.89/5.43亿元，同增229.00%/67.01%/82.25%/15.72%归属净利润分别为1.18/1.02/2.04/1.81亿元，同增200.80%/25.14%/157.98%/129.74%，全年收入业绩高增系T700级别小丝束下游需求较好并且公司产能释放。全年产销量来看，公司2022年碳纤维产量10639.75吨同增68%，销量9 374.31吨同增52.65%，库存1474.76吨同增604.53%，产量及销量大幅增长主要系2022年公司西宁万吨碳纤维项目全面投产，库存大幅提升主要系为2023Q1检修储备。根据百川盈孚，2022Q3-4单季度T700级别12K小丝束江苏均价分别为26.5、23.2万元/吨，均价下滑12.4%，考虑到公司Q4营收环比及归属净利润环比Q3分别下滑7.95%/10.93%，综合看Q4销量或略高于Q3。 盈利能力显著提升，研发投入力度加大夯实持续成长基础。公司销售毛利率为48.13%同比提升6.51pct，主要系年内公司西宁万吨产能投产规模效益体现；受毛利率改善影响，归属净利率30.33%同增6.58pct。公司期间费用率16.99%同降0.73pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.34%/7.85%/7.76%/1.05%，同比变动0pct/-2.23pct/2.72pct/-1.22pct，公司自2019年以来管理费用率持续下行（14.7%下降至7.85%），而研发费用率持续提升（2.70%上升至7.76%），凸显出公司注重研发投入：当前公司航空级碳纤维以及预浸料已经进入中试阶段，T800级碳纤维获得PCD预批准，规模化生产技术提升已进入中试阶段，尖端的T1100级别碳纤维关键技术处在小试阶段。依托于技术持续进步，公司未来成长性可期。 经营现金流同比好转。公司2022年经营性现金净流入8.35亿元同增5.34亿元，主要系产线投产带来销售规模增长、收到政府补助增加以及增值税进项税留抵退税所致；收现比95.64%同降13.4pct，付现比89.57%同降9.05pct。截至2022年底，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为0.14/2.98/8.81/0.23亿元，较年初同比变动745.78%/93.90%/63.48%/-55.17%。 碳碳复材及压力容器领域延续高景气，公司持续扩产强化龙头地位。根据百川盈孚数据，2022年，主要应用小丝束碳纤维的碳碳复材和压力容器分别消费碳纤维10617.37/7078.57吨，分别同增64.37%、155.70%，小丝束碳纤维下游持续高景气。目前，公司连云港基地和西宁基地两期产能共计2.85万吨，预计在2023年全部达产；往后看，公司1月份公告计划在连云港投资5 9.6亿元新建年产3万吨高性能碳纤维产线，于2026年建成项目，主要针对 请阅读最后一页的重要声明！ 公司优势的T700、T800产品扩产。我们认为，头部企业加速扩产，一方面能提升核心产品的竞争力和市占率，另一方面生产成本有望进一步下降带来应用领域扩张。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入31.38、42.01、53.77亿元，实现归母净利润9.13、11.91、14.96亿元，对应当前PE估值分别为40.8x、31.3x、24.9x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情导致的经济风险；产能投放不及预期；行业超预期下滑。 盈利预测： 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 1173 1995 3138 42015377 收入增长率(%) 120.44 70.00 57.33 33.8428.00 归母净利润(百万元) 279 605 913 11911496 净利润增长率(%) 227.01 117.09 50.88 30.5025.59 EPS(元/股) 0.35 0.69 1.01 1.321.66 PE 0.00 62.57 40.82 31.2824.91 ROE(%) 22.56 13.11 16.70 17.8918.35 PB 0.00 8.42 6.82 5.604.57 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入1173.441994.813138.414200.525376.85成长性 减:营业成本685.101034.741684.172323.943067.17营业收入增长率120.4%70.0%57.3%33.8%28.0% 营业税费10.1410.4016.3621.9028.03营业利润增长率251.4%128.2%47.5%30.5%25.6% 销售费用3.976.7612.5521.0032.26净利润增长率227.0%117.1%50.9%30.5%25.6% 管理费用118.27156.51235.38306.64376.38EBITDA增长率105.1%104.4%52.7%27.2%22.9% 研发费用59.12154.77241.66315.04376.38EBIT增长率113.3%107.6%51.1%28.2%23.8% 财务费用26.5720.9245.2436.7023.63NOPLAT增长率101.4%101.2%51.1%28.2%23.8% 资产减值损失0.000.000.000.000.00投资资本增长率85.7%105.5%11.9%14.3%16.5% 加:公允价值变动收益0.007.420.000.000.00净资产增长率29.1%273.8%18.4%21.8%22.5% 投资和汇兑收益0.4620.5431.3842.0153.77利润率 营业利润296.29676.18997.201301.321634.31毛利率41.6%48.1%46.3%44.7%43.0% 加:营业外净收支-1.14-15.280.000.000.00营业利润率25.2%33.9%31.8%31.0%30.4% 利润总额295.14660.90997.201301.321634.31净利润率23.8%30.3%29.1%28.4%27.8% 减:所得税16.4255.8284.22109.91138.03EBITDA/营业收入35.1%42.2%41.0%39.0%37.4% 净利润278.72605.08912.981191.411496.28EBIT/营业收入27.5%33.5%32.2%30.9%29.8% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金320.25807.01742.92814.241268.14固定资产周转天数662490403371344 交易性金融资产0.001493.061093.06893.06693.06流动营业资本周转天数-901765412-13 应收帐款0.6914.4323.9334.4146.24流动资产周转天数215514305243226 应收票据1.020.000.520.180.72应收帐款周转天数01233 预付帐款22.0852.0884.77116.98154.39存货周转天数4879828888 存货153.55297.72469.51666.63832.87总资产周转天数901990893772704 其他流动资产172.9137.3837.3837.3837.38投资资本周转天数8931080768655597 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE22.6%13.1%16.7%17.9%18.3% 长期股权投资0.000.000.000.000.00ROA7.5%8.3%11.0%12.3%13.2% 投资性房地产0.000.000.000.000.00ROIC10.6%10.4%14.0%15.7%16.7% 固定资产2129.532676.103464.204266.305065.39费用率 在建工程566.271357.921726.342021.072256.86销售费用率0.3%0.3%0.4%0.5%0.6% 无形资产189.53184.87274.87359.87439.87管理费用率10.1%7.8%7.5%7.3%7.0% 其他非流动资产128.66143.98143.98143.98143.98财务费用率2.3%1.0%1.4%0.9%0.4% 资产总额3724.257247.378321.139684.3911348.47三费/营业收入12.7%9.2%9.3%8.7%8.0% 短期债务575.77253.38203.38153.38103.38偿债能力 应付帐款533.82837.851127.021455.141782.43资产负债率66.8%36.3%34.3%31.2%28.1% 应付票据5.3143.5165.9699.30120.52负债权益比201.5%57.0%52.2%45.4%39.2% 其他流动负债19.1635.4135.4135.4135.41流动比率0.562.171.621.401.41 长期借款1058.96998.88898.88698.88498.88速动比率0.281.871.260.990.98 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数14.3816.5317.6327.0944.76 负债总额2488.932630.292854.223026.073193.86分红指标 少数股东权益0.000.000.000.000.00DPS(元)0.000.000.000.000.00 股本800.00900.00900.00900.00900.00分红比率 留存收益384.63989.711839.543030.964527.23股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0% 股东权益1235.314617.085466.916658.338154.60业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)0.350.691.011.321.66 净利润278.72605.08912.981191.411496.28BVPS(元)1.545.136.077.409.06 加:折旧和摊销89.92173.66276.09340.77407.73PE(X)0.062.640.831.324.9 资产减值准备-0.050.020.000.000.00PB(X)0.08.46.85.64.6 公允价值变动损失0.00-7.420.000.000.00P/FC