大包装延续放量，新品增亮色

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 执业编号：S1500520110001 邮箱：mazheng@cindasc.com 食品饮料首席分析师 马铮 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 劲仔食品(003000) 大包装延续放量，新品增亮色 2023年03月23日 事件：公司发布2022年年报业绩，2022年公司实现营业收入14.62亿元，同比增长31.59%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长46.77%。其中22Q4实现营收4.52亿元，同比+25.39%；实现归母净利润0.34亿元，同比+63.88%。 点评： 大包装产品占比进一步提升，鹌鹑蛋等新品月销过千万。22年营收圆满收官，大包装放量推动收入高速发展。从品类来看，鱼制品/豆制品/禽肉制品2022年营收规模分别同比+24.7%/27.5%/87.2%，禽肉制品增 速快主要系鹌鹑蛋产品自去年推出后快速放量，2022年9月份月销就达到千万。从产品规格来看，22年小包装/大包装/散装产品收入占比分别为60%/31%/9%（占比为大概数），其中小包装实现双位数增长，大包装同比实现75%+的增长，受益于KA/BC等渠道的扩张，后续大包装和散装的占比有望进一步提升。 华东区域和线上增长亮眼。分区域来看，公司华东/华中/西南/华南/华北 /西北/东北/境外/线上分别实现营收增长45.59%/26.03%/18.39% /17.15%/16.79%/42.60%/28.13%/18.25%/48.60%。在加强终端市场建设、推行大包装产品策略、经销商优化以及开发、新产品推广等推动下，公司在华东和西北区域实现快速增长。线上在B2C新媒体、线上B2B（京东自营、天猫超市）以及线上经销商推动下，亦实现快速增长。2022年公司经销商数量净增加398家至2267家，渠道终端网点快速扩张。 毛利率环比改善，合同负债为23Q1蓄力。22Q4实现毛利率24.7%，环比+1.12pct，油、大豆、鹌鹑蛋等原材料价格在22Q4已经有所回落，当前鱼胚原材料为公司去年下半年储备的战略库存，环比来看，毛利率有 望延续环比改善的逻辑。全年费用率平稳向下，其中销售费用率降低0.83pct至10.67%，管理费用率下降1.58pct至4.48%，归母净利率同比提升0.89pct至8.53%。22Q4末合同负债为1.14亿元，同比+0.69亿元，增加明显蓄力23Q1业绩。 盈利预测与投资评级：展望后续，公司当前在KA/BC等渠道空白点仍多，大包装产品预计延续快速放量。鹌鹑蛋产品今年销售我们预计将过亿，看好鹌鹑蛋新品打造公司第二成长曲线。我们预计23-25年每股收 益分别为0.39、0.52、0.63元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：鳀鱼等原材料价格波动风险、细分品类竞争加剧影响、食品安全问题｡ 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A1,111 2022A1,462 2023E1,857 2024E2,298 2025E2,728 增长率YoY% 22.2% 31.6% 27.0% 23.7% 18.7% 归属母公司净利润(百万元) 85 125 176 234 285 增长率YoY% -17.8% 46.8% 41.2% 32.7% 21.8% 毛利率% 26.8% 25.6% 26.9% 27.4% 27.7% 净资产收益率ROE% 9.6% 12.9% 12.8% 15.1% 16.2% EPS(摊薄)(元) 0.19 0.28 0.39 0.52 0.63 市盈率P/E(倍) 73.40 50.01 35.41 26.69 21.90 市净率P/B(倍) 7.06 6.44 4.54 4.03 3.55 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年03月22日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 762 808 1,100 1,131 1,157 营业总收入 1,111 1,462 1,857 2,298 2,728 货币资金 465 396 608 545 480 营业成本 813 1,087 1,358 1,668 1,973 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 7 8 10 13 15 应收账款 6 10 13 16 19 销售费用 128 156 197 241 281 预付账款 8 10 12 15 18 管理费用 67 65 89 110 131 存货 170 301 375 461 545 研发费用 24 30 37 41 44 其他 113 91 92 93 94 财务费用 -13 -15 -15 -23 -21 非流动资产 314 488 667 887 1,144 减值损失合计 -5 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 1 3 3 3 3 固定资产（合计） 227 350 517 725 971 其他 18 16 17 17 17 无形资产 29 35 45 55 65 营业利润 100 148 201 266 325 其他 58 103 105 107 109 营业外收支 -9 -6 0 0 0 资产总计 1,07 1,29 1,768 2,017 2,301 利润总额 91 142 201 267 325 流动负债 165 291 361 441 519 所得税 7 20 29 38 46 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 84 122 172 229 279 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -1 -3 -4 -5 -6 应付账款 57 100 125 154 182 归属母公司净利润 85 125 176 234 285 其他 108 190 235 287 337 EBITDA 118 165 202 264 330 非流动负债 21 24 24 24 24 EPS(当年)(元) 0.21 0.31 0.39 0.52 0.63 长期借款 0 0 0 0 0 其他 21 24 24 24 24 现金流量表 单位:百万元 负债合计 186 315 385 465 543 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 7 14 10 5 -1 经营活动现金流 193 93 178 237 292 归属母公司股东权益 883 968 1,373 1,547 1,759 净利润 84 122 172 229 279 负债和股东权益 1,07 6 1,29 6 1,768 2,017 2,301 折旧摊销 28 34 19 24 28 财务费用 0 0 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 0 -1 -3 -3 -3 会计年度202120222023E2024E2025E营运资金变动-12272-7-7-8 营业总收入1,1111,461,8572,2982,728其它310-1-1-1 归属母公司净利润 85125176 234 285 资本支出 -27-64 -30 -36 -43 同比（%）22.231.627.0%23.7%18.7%投资活动现金流-66-118-33-39-45 同比（%）-46.841.2%32.7%21.8%长期投资-40-55000 毛利率（%） 26.8 % 25.6 % 26.9%27.4%27.7% 其他01-3-3-3 EPS(摊薄)(元) 0.190.280.390.520.63 吸收投资 17831 0 0 0 ROE%9.6%12.912.8%15.1%16.2%筹资活动现金流122-50-33-44-57 P/E73.450.035.4126.6921.90借款00000 P/B 7.066.444.544.033.55 支付利息或股息 -40-80 -33 -44 -57 EV/EBITDA33.0 0 26.4 1 27.8521.5417.48现金流净增加额652574101134 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份今世缘、酱酒板块）等。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优等）。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒A股和港股，深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒，熟悉燕京啤酒和乐惠国际。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao