业绩符合预期，芳纶涂覆隔膜量产在即

业绩符合预期，芳纶涂覆隔膜量产在即 泰和新材（002254.SZ）2022年报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|泰和新材 2023年03月22日 公司评级买入 股票代码002254.SZ 事件：公司发布22年年报，22年公司实现营收37.50亿元，同比-15%；实 前次评级买入 现归母净利润4.36亿元，同比-55%；实现扣非净利润3.17亿元，同比 评级变动维持 -62.76%；基本每股收益0.64元。其中，22Q4实现营业收入9.48亿元，同 比-15.57%，环比+11.37%；实现归母净利润1.31亿元，同比-44.09%，环 比+8.76%；实现扣非净利润0.48亿元，同比-67.15%。业绩符合市场预期 氨纶行业周期下行拖累整体业绩，2023年有望周期反转。2022年受行业下游需求萎缩影响，氨纶价格大幅下跌，公司氨纶业务盈利水平同比大幅下降2022年公司氨纶年末名义产能4万吨，在建产能6万吨，预计2023Q1起 陆续投产。2022年公司氨纶销量达4.01万吨，氨纶收入达16亿元。公司加大上游布局助力长期降本增效，2023年消费市场有望逐步回暖，下游开机率逐步回升，氨纶价格易涨难跌，行业盈利有望迎来拐点逐步修复。 芳纶行业需求整体向好，芳纶涂覆隔膜业务量产在即。芳纶下游需求稳步增长。公司芳纶2022年末名义产能约为2.1万吨，在建产能1.9万吨，预计 2023Q1起陆续投产。2022年公司芳纶销量达1.41万吨，芳纶收入达21.36亿元。在芳纶涂覆隔膜领域公司具备原材料优势，有望显著降低行业成本推动产业化应用。公司公告拟成立烟台泰和电池新材料执行芳纶涂覆项目，其中公司直接间接合计持股60%，剩余主要为公司核心骨干持股，体现了管理层对于芳纶隔膜技术渗透率，以及公司在芳纶隔膜市场的市占率信心。公司3000万平中试线在调试阶段，预计2023年一季度末建成投产，进入送样验证阶段，看好芳纶涂覆业务长期成长性。 投资建议：预计公司23-25年实现归母净利8.02/11.30/13.21亿元，同比 +83.9%/+41.0%/+16.8%，对应EPS为0.93/1.31/1.53元，维持“买入”评级。 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,404 3,750 5,072 6,848 9,061 增长率 80.4% -14.8% 35.2% 35.0% 32.3% 归母净利润(百万元) 966 436 802 1,130 1,321 增长率 270.4% -54.9% 83.9% 41.0% 16.8% 每股收益（EPS） 1.12 0.51 0.93 1.31 1.53 市盈率（P/E） 19.6 43.5 23.6 16.8 14.3 市净率（P/B） 3.8 3.8 3.9 3.3 2.8 风险提示：氨纶下游需求不及预期；原材料成本大幅上涨；芳纶涂覆隔膜验证不及预期。 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格21.96 近一年股价走势 泰和新材沪深300 71% 57% 43% 29% 15% 1% -13% -27% 2022-032022-072022-11 分析师 杨敬梅S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 相关研究 泰和新材：像Wolfspeed推广SiC一样，泰和新材推广芳纶涂覆—泰和新材 （002254.SZ）首次覆盖报告2022-12-27 索引 内容目录 一、氨纶周期下行，2022年业绩承压筑底3 二、氨纶行业周期有望反转，芳纶业务稳步提升4 三、芳纶涂覆项目稳步推进，业务发展前景广阔5 风险提示6 图表目录 图1：2022年公司营业收入同比下滑3 图2：2022年公司归母净利润同比下滑3 图3：2022年公司盈利水平有所下滑3 图4：2022年公司期间费用率同比上升3 图5：2022年公司应收账款及存货周转率同比下降4 图6：2022年公司固定资产与总资产周转率同比下降4 图7：2022年公司资产负债率同比增加4 图8：2022年公司短期偿债能力下滑4 图9：2021年以来中国氨纶价格变动情况（元/吨）5 图10：2021年以来PTMEG和纯MDI价格走势（元/吨）5 一、氨纶周期下行，2022年业绩承压筑底 2022年受氨纶周期下行影响，公司营收及利润同比下滑，Q4业绩环比增加。2022年公司实现营收37.50亿元，同比-15%；实现归母净利润4.36亿元，同比-55%。其中，22年Q4实现营业收入9.48亿元，同比-15.57%，环比+11.37%；实现归母净利润1.31亿 元，同比-44.09%，环比+8.76%。 图1：2022年公司营业收入同比下滑图2：2022年公司归母净利润同比下滑 营业收入（亿元）同比（右轴） 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2016201720182019202020212022 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 归母净利润（亿元）同比（右轴） 12 10 8 6 4 2 0 2016201720182019202020212022 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 2022年受氨纶行业周期下行影响，公司盈利水平回落，期间费用率同比上升。2022年公司销售毛利率23.14%，同比-14.09pct，销售净利率12.93%，同比-12.63pct。2022年公司四大期间费用率合计12.56%，同比+2.22pct，其中，公司销售费用率1.97%，同比 +0.48pct，管理费用率5.58%，同比+2.18pct，研发费用率4.65%，同比+0.26pct，财务费用率+0.37%，同比-0.70pct。 图3：2022年公司盈利水平有所下滑图4：2022年公司期间费用率同比上升 40% 销售毛利率销售净利率 20% 期间费用率合计销售费用率 管理费用率研发费用率财务费用率 30% 20% 10% 10% 2016201720182019202020212022 0% 0% 2016201720182019202020212022 -10% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 2022年公司各运营能力指标同比去年有所下降。2022年公司存货周转1.92次，同比-0.82次；应收账款周转9.31次，同比-6.91次。2022年公司总资产周转率0.23次，同比-0.09次，固定资产周转率0.91次，同比-0.31次。 图5：2022年公司应收账款及存货周转率同比下降图6：2022年公司固定资产与总资产周转率同比下降 存货周转率（次）应收账款周转率（次） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 201420152016201720182019202020212022 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 固定资产周转率（次）总资产周转率（次） 201420152016201720182019202020212022 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 2022年公司积极扩产，资产负债率同比增加。2022年公司资产负债率54.12%，同比 +10.16pct。2022年公司流动比率与速动比率同比去年皆有所降低，分别为1.01和0.83，分别同比-1.30和-1.10。 图7：2022年公司资产负债率同比增加图8：2022年公司短期偿债能力下滑 资产负债率 资产负债率 流动比率速动比率 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2016201720182019202020212022 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2016201720182019202020212022 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 二、氨纶行业周期有望反转，芳纶业务稳步提升 22年行业供给增加需求下行进入下行周期，原材料高位震荡挤压盈利水平。2022年氨纶行业新增产能较大，根据化纤信息网统计，2022年大陆氨纶产能首次突破100万吨至年 底到109.65万吨，产能增速在12.9%；需求端较2021年出现较大反转，国内氨纶需求较2021年回落6.9%至71.3万吨。2022年氨纶行业平均负荷在76.4%，同比-18.2%，2022年前三季度价格持续下行，第四季度出现一波反弹。氨纶主要原材料为PTMG和MDI，2022年主要原材料维持高位震荡，后受下游需求萎缩影响价格逐步跟随氨纶下滑，2023年随着氨纶进入扩产高峰期，上游原材料预计在上半年维持偏紧供应状态。2023年消费市场有望逐步回暖，下游开机率逐步回升，氨纶价格易涨难跌，行业盈利有望迎来拐点逐步修复。 公司氨纶业务走定制化和差异化路线，2023年有望量利双升。公司是国内首家氨纶企业，目前产能位居国内前五位，主要分布在烟台和宁夏两个基地。公司产品规格齐全，可满足 大客户定制和市场差异化需求，在纺织领域和医疗卫生领域具备广泛应用。2022年受行业下游需求萎缩影响，氨纶价格大幅下跌，公司氨纶业务盈利水平同比大幅下降，随着下游需求提升，叠加公司新增产能逐步投产，有望实现量利双升。2022年公司氨纶年末名义产能4万吨，因实施新旧产能转换，年均有效产能约45000吨，在建产能6万吨，预计2023Q1起陆续投产。2022年公司氨纶产量为3.94万吨，销量达4.01万吨，氨纶收入达16亿元。 图9：2021年以来中国氨纶价格变动情况（元/吨）图10：2021年以来PTMEG和纯MDI价格走势（元/吨） 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 中国:CCFEI价格指数:氨纶20D 中国:CCFEI价格指数:氨纶40D 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 中国:CCFEI价格指数:纯MDI 中国:CCFEI价格指数:聚四亚甲基醚二醇PTMEG 2021-01-042022-01-042023-01-04 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 芳纶行业需求整体向好，公司产能规模优势较大。根据公司公告，2022年全球芳纶名义产能约14-15万吨，同比+11%；全球总需求约11-12万吨，同比+6%。2022年随着《防护服装阻燃服》《个体防护装备配备规范》等国家强制标准的实施，间位芳纶国内防护需 求增加，工业则受钢铁、水泥、筑路等行业影响出现较大波动，对位芳纶下游光通信、胶管、防弹等需求旺盛提升总体需求。公司芳纶2022年末名义产能约为2.1万吨，因部分产能搬迁，年内有效产能1.5万吨，在建产能1.9万吨，预计2023Q1起陆续投产。2022年公司芳纶产量为1.51万吨，销量达1.41万吨，芳纶收入达21.36亿元。 三、芳纶涂覆项目稳步推进，业务发展前景广阔 芳纶涂覆隔膜性能优异，市场前景十分广阔。由于芳纶隔膜具备良好的耐温性高、抗穿刺性好、浸润性好、结合力强等特点，能够有效提升电池安全性能、快充性能和循环性能。公司由于具备原材料优势，参与高性能芳纶隔膜的研制和生产可以显著降低行业成本、提 升电池隔膜制备技术水平。目前公司锂电池隔膜中试项目正在调试期，将于2023年一季度末建成投产，进入送样验证阶段。 稳扎稳打推进市场化应用，芳纶涂覆大有可为。公司2023年总体发展目标为销售各位纤 维9.8万吨，纽士达、泰美达、泰普龙、民士达四大主营产品均要创出历史新高，显著提升高附加值产品在