策略周观点：宏观顺风逐步回归，A股企稳再迎催化

证 券 研2023年03月19日 究 报宏观顺风逐步回归，A股企稳再迎催化 告—策略周观点 投资要点 分析师：谭倩 S1050521120005 tanqian@cfsc.com.cn 分析师：朱珠S1050521110001zhuzhu@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹S1050121110002yangqq@cfsc.com.cn ▌核心要点 本周海外加息预期降温叠加国内突发全面降准，宏观顺风逐步回归，A股企稳再迎催化。关注一季报业绩成色和4月政治局会议政策动向，A股有望重启升势，持续看好数字经济和国企改革两大主线。 最近一年大盘走势 (%)沪深300 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《海外避险情绪升温，A股短期承压但有支撑》2023-03-12 2、《TMT和中字头领涨背后的逻辑》2023-03-05 3、《外部扰动震荡加剧，开工行情防御为主》2023-02-26 策略研究 ▌央行为何超预期降准？ 本次全面降准略超预期，意在助力经济和对冲风险：从经济角度看，经济修复还需政策发力，信用扩张离不开宽货币的支持。从风险角度看，海外风险事件持续发酵，央行把握美联储加息前的窗口期降准，有助于对冲外部冲击。 ▌历次降准后A股怎么走？ 复盘2000年以来的17次全面降准：从大势影响看，短期有助于提振市场情绪，但并非A股上行的充分条件。从行业影响看，大盘风格相对占优，长期成长超额领先。 ▌本次降准对A股有何影响？ 2月以来，A股调整主要是受宏观逆风扰动，“外胀内滞”担忧再起。本周海外通胀如期回落加息预期降温叠加国内突发全面降准释放积极稳增长信号，去年11月以来东升西落的宏观顺风逐步回归，或将助力市场企稳。等3月FOMC加息放缓指引落地，配合一季报业绩修复和4月政治局会议政策发力，A股有望迎来催化破局，重启上行态势。 ▌哪些行业主线值得关注？ 数字经济和央国企再添新催化，后续表现仍值得关注： 数字经济：ChatGPT4、文心一言、微软365Copilot重磅推出，AI技术再迎重大突破，继续对数字经济形成催化。关注算力及数据、技术平台、商业应用三大主线。 央国企：ETF增量资金入市、一带一路助力和国企改革深化，央国企估值仍在重塑，关注高折价高分红、国企改革+数字经济、国企改革+产业安全等方向。 ▌风险提示 （1）政策不及预期 （2）地缘政治风险 （3）美联储超预期加息 正文目录 1、央行为何超预期降准？3 2、历次降准后A股怎么走？3 3、本次降准对A股有何影响？6 4、哪些行业主线值得关注？7 5、市场复盘：科创50一枝独秀7 6、情绪总览：市场交易情绪改善10 6.1、交投活跃度：市场交投活跃11 6.2、恐慌：VIX延续上涨11 6.3、内资：融资交易维持谨慎12 6.4、外资：A股成为避风港，宽幅净流入13 7、资金行业选择：TMT成共识，周期显分歧14 8、风险提示15 图表目录 图表1：历次全面降准对于指数的影响（涨跌幅：%）4 图表2：降准对于上证指数的提振效果有所减弱（涨跌幅：%）4 图表3：从胜率来看，TMT领先5 图表4：从超额收益来看，食品饮料行业一枝独秀（涨跌幅：%）5 图表5：宽基指数涨跌幅（%）8 图表6：申万行业涨跌幅（%）9 图表7：行业估值水平9 图表8：PE&PB静态估值10 图表9：交易情绪总览10 图表10：活跃度、换手率均大幅上升11 图表11：50隐波小幅上涨12 图表12：VIX指数抬升12 图表13：融资余额增加12 图表14：融资交易占比小幅增加12 图表15：偏股型基金新发规模小幅减少13 图表16：偏股型基金可用现金宽幅减少13 图表17：ETF净流入规模大幅增加(亿元)13 图表18：北上资金宽幅净流入14 图表19：内外资分歧与共识15 1、央行为何超预期降准？ 年内首次全面降准25BP，释放中长期流动性约5000-6000亿元，在周三央行超额续作 MLF的背景下，周五降准略超预期，意在助力经济和对冲风险： 从经济角度看，当前经济修复还需政策发力，信用扩张离不开宽货币的支持。社融和PMI虽然取得了开门红，但结构性问题仍待改善，再加上就业压力凸显，经济仍处在弱复苏阶段，需求不足、信用受阻等问题依旧存在，需要宽松货币进一步支撑经济修复。 从风险角度看，海外风险事件持续发酵，降准释放流动性有助于对冲外部冲击。当前美国硅谷银行风波还在发酵，欧洲瑞信事件尚未得到完善处置，激进加息引发的资产扰动仍需警惕。与此同时，海外加息预期边际降温，也给国内货币宽松打开了空间。央行把握美联储加息前的窗口期降准，可对冲海外风波传导对国内经济的冲击。 从降准幅度看，25BP凸显精准有力，整体较为克制，后续更多是结构性货币工具。对于降准，市场近期心理变化如下：两会前易主席预告过降准，市场有所期待——15日MLF超额续作，净投放2810亿元，创2021年以来单月最多，降准空间收窄——全面降准25BP，国常会和月初均无预告，略超预期，但25BP也算克制，符合央行精准有力的定调和不大水漫灌的原则。年初以来MLF共净投放5590亿，加上这次全面降准25BP，释放的中长期资金和全面降准50BP效果相当。往后来看，降息降准等总量宽松空间缩小，结构性货币工具将成为央行发力重点。 2、历次降准后A股怎么走？ 复盘2000年以来的17次全面降准：从大势影响看，短期有助于提振市场情绪，但并非A股上行的充分条件。从行业影响看，大盘风格相对占优，长期成长超额领先。 降准短期提振市场情绪效果明显，大盘风格相对占优，长期成长超额领先。我们通过复盘2000年以来的17次全面降准，可以发现上证指数降准之后5个交易日内上涨的概率达到59%，涨幅中位数为0.41%；从大小盘风格来看，沪深300为代表的大盘风格明显占优，其胜率、涨幅和持续性在宽基指数中都在前列；成长和价值风格的短期超额表现并不突出，相比之下成长风格略胜一筹，T+20和T+60交易日胜率和涨幅占优。 图表1：历次全面降准对于指数的影响（涨跌幅：%） 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 仅从统计学出发，降准对市场的提振效果持续性并不强。我们将降准后的上证指数涨跌幅按照日期升序做5个时间节点的移动平均，可以发现降准对于市场的刺激作用呈现由弱至强、又逐步走弱的趋势。可见，降准短期有助于提升市场情绪，但并非A股上行的充分条件。 图表2：降准对于上证指数的提振效果有所减弱（涨跌幅：%） 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 -8 T+5T+20T+60 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 分行业来看，成长风格的行业胜率占优，中期超额收益看消费。从胜率来看，成长风格的相关行业整体胜率较高，特别是TMT行业在T+5/T+20/T+60期间的胜率都处于领先位置，皆超过了50%。从超额收益来看，多数行业的超额收益不明显，消费风格超额较优，食品饮料、医药生物、家用电器、美容护理等行业在中期仍能维持一定的超额收益，其中食品饮料行业超额一枝独秀，T+60相对上证指数的超额收益高达14.91%。 图表3：从胜率来看，TMT领先 风格 行业 T+5 T+20 T+60 成长 传媒通信计算机电子 电力设备国防军工 65% 53% 71% 65% 59% 65% 59% 59% 65% 41% 71% 71% 47% 65% 71% 41% 53% 47% 医药生物 47% 59% 76% 食品饮料 71% 59% 71% 家用电器 59% 71% 71% 消费 商贸零售 59% 29% 35% 59% 59% 53% 美容护理社会服务 53% 59% 65% 纺织服饰 59% 65% 76% 农林牧渔 35% 47% 71% 周期 机械设备基础化工钢铁公用事业建筑材料建筑装饰交通运输煤炭汽车轻工制造石油石化有色金属 35% 53% 65% 41% 47% 71% 41% 35% 41% 59% 47% 53% 47% 71% 59% 59% 59% 41% 35% 35% 35% 41% 24% 41% 53% 59% 76% 65% 53% 65% 53% 47% 29% 47% 47% 65% 金融 房地产非银金融银行 47% 53% 71% 71% 53% 53% 47% 41% 53% 其他 环保综合 24% 53% 59%59% 41% 65% 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 图表4：从超额收益来看，食品饮料行业一枝独秀（涨跌幅：%） 风格 行业 T+5 T+20 T+60 成长 传媒 通信计算机电子 电力设备国防军工 0.37 -2.02 1.46 -0.15 -0.12 -0.51 -0.44 -0.36 -1.52 -0.09 -0.37 -0.86 0.83 0.20 0.51 -1.15 -0.51 0.10 医药生物 -1.04 1.70 2.31 食品饮料 1.32 6.05 14.91 家用电器 0.45 2.37 4.54 商贸零售 -0.41 -0.63 -3.46 消费 美容护理 -0.38 2.81 2.60 社会服务 1.14 0.49 1.11 纺织服饰 -0.29 -0.94 -5.27 农林牧渔 -0.41 2.92 0.92 周期 机械设备 0.00 -0.31 0.46 基础化工 0.10 -0.45 0.93 钢铁 0.45 -1.47 -1.38 公用事业 0.19 -1.13 -2.64 建筑材料 -0.37 0.85 -0.05 建筑装饰 0.31 -1.03 -4.51 交通运输 -0.07 -0.59 -1.95 煤炭 0.36 -1.14 -4.48 汽车 0.15 -1.54 -2.30 轻工制造 -0.12 -0.93 1.01 石油石化 1.04 -1.37 0.87 有色金属 -1.53 -2.58 -2.17 金融 房地产非银金融银行 -0.43 -1.55 -1.99 -0.83 -0.38 -1.09 0.49 0.00 0.04 其他 环保综合 -0.59 -0.8 -3.04 0.24 0.23 -1.08 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究（注：相对上证指数超额收益取中位数） 3、本次降准对A股有何影响？ 2月以来，A股调整主要是受宏观逆风扰动，“外胀内滞”担忧再起。本周海外通胀如 期回落加息预期降温叠加国内突发全面降准释放积极稳增长信号，去年11月以来东升西落的宏观顺风逐步回归，或将助力市场企稳。等3月FOMC加息放缓指引落地，配合一季报业绩修复和4月政治局会议政策发力，A股有望迎来催化破局，重启上行态势。 从历次W型反转走势来看，在右侧底确立之后的上行并不是一蹴而就的，更多的是可以分为三个阶段：上行——调整——回升。 2022年10月底A股W型右侧底确立，主要得益于宏观顺风期，东升西落的逻辑不断强化。海外方面，美国通胀冲高回落，名义CPI和核心CPI同步下行，美联储加息节奏放缓，市场甚至开始预期2023年降息；国内方面，国内疫情政策优化，地产利好政策密集出台，经济两重压力逐步消退；A股盈利处于磨底阶段，但业绩下行速度最快的阶段已过；此外，中美关系边际改善，中美领导人在印尼会谈。积极因素加速积聚，压制A股的内外因素均有明显缓和，市场风险偏好修复，A股开启反转。 但2月以来“外胀内滞”担忧再起，宏观逆风频吹，A股迎来调整。从外部来看，美联储就业数据超预期走强，美国经济软着陆的观点得到强化，加息终点临近的可能性降低，2023年不降息的预期反而抬升，市场抢跑的降息预期得以修正；此外，地缘政治事件年后升温，受中国无人飞艇进入美领空事件影响，美国务卿布林肯推迟访华行程，中美关系不确定性再现。从内部来看，高频数据显示经济如期修复，但未有太多超预期。同时政府工作报告的宏观组合偏稳，5%左右