货币政策与流动性观察：央行“双管齐下”投放中长期流动性

证券研究报告|2023年03月20日 货币政策与流动性观察 央行“双管齐下”投放中长期流动性 核心观点经济研究·宏观周报 央行“双管齐下”投放中长期流动性 海外流动性方面，上周（3月13日-3月17日）欧央行在3月议息会议上决定加息50bp。3月16日公布的美国初请失业金人数减少2万人至 19.2万人，表明美国的劳动力市场韧性仍强。前瞻地看，尽管美国通胀水平仍处于高位，但近期硅谷银行倒闭引发的一系列风险事件，使市场从预期美联储加息提速，转而博弈是否暂缓加息。美联储联邦资金利率期货隐含的加息25bp的可能性回升至约6成（62%），不加息可能性约4成（38%）。 国内流动性方面，上周（3月13日-3月17日）狭义流动性继续走宽。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（3月6日-3月10日）上升 0.33至100.38，其中价格指标贡献-96.2%，数量指标贡献196.2%。价格指数下降（紧缩）主要受上周一周7天/14天R与DR加权利率、R001利率总体环比上行拖累，而标准化后的同业存单加权利率环比下行形成支撑。央行上周逆回购和MLF超额续作，对数量指数构成支撑。 上周（3月13日-3月19日），央行净投放短期流动性资金4310亿元。 其中：7天逆回购净投放4310亿元（到期320亿元，投放4630亿元）； 14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。此外，3月15 日MLF净投放1810亿元（到期3000亿元，投放4810亿元），并宣布 将于3月27日降准25bp。本周（3月20日-3月26日），央行逆回购 将到期4630亿元，其中7天逆回购到期4630亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（3月20日）央行7天逆回购净投放-110亿元，14天逆回购净投放0亿元。 债券发行方面，上周政府债净融资185.9亿元，本周计划发行6067.0 亿元，净融资额预计为4824.5亿元；同业存单净融资998.4亿元，本周计划发行959.2亿元，净融资额预计为-6542.5亿元；企业债券净融资849.3亿元，其中城投债融资贡献约74.6%，本周计划发行1056.7亿元，净融资额预计为-2954.0亿元。本周同业存单到期量超7000亿元，提示关注潜在的资金面扰动。 上周五（3月17日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（3月10日）上行0.36至100.43，同期美元指数下行0.79至103.86。3月17 日，美元兑人民币在岸汇率较3月10日的6.97下行约888基点至6.88， 离岸汇率从6.98下行约885基点至6.89。 风险提示：疫情出现反复，中国出现疫后通胀，经济复苏不及预期。 证券分析师：董德志021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比5.50 社零总额当月同比-1.80 出口当月同比-1.30 M212.90 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《货币政策与流动性观察-金融数据量质齐升》——2023-03-13 《宏观经济宏观周报-2月国内CPI表现偏弱或与劳动参与率上升有关》——2023-03-13 《宏观经济宏观周报-随着需求持续回暖，国内生产资料价格止跌回升》——2023-03-07 《货币政策与流动性观察-本周央行逆回购将到期超1万亿》— —2023-03-06 《货币政策与流动性观察-总量政策向“正常化”回归》——2023-02-28 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 一周回顾：央行“双管齐下”投放中长期流动性4 流动性观察6 外部环境：欧央行加息50bp6 国内利率：短端利率全面上行7 国内流动性：央行逆回购超额续作9 债券融资：上周政府债券融资下降11 汇率：人民币美元走势分化12 图表目录 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中长端流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图18：7天逆回购到期与投放9 图19：14天逆回购到期与投放9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资11 图28：企业债券净融资与结构11 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 一周回顾：央行“双管齐下”投放中长期流动性 海外流动性方面，上周（3月13日-3月17日）欧央行在3月议息会议上决定加 息50bp。3月16日公布的美国初请失业金人数减少2万人至19.2万人，表明美国的劳动力市场韧性仍强。前瞻地看，尽管美国通胀水平仍处于高位，但近期硅谷银行倒闭引发的一系列风险事件，使市场从预期美联储加息提速，转而博弈是否暂缓加息。美联储联邦资金利率期货隐含的加息25bp的可能性回升至约6成 （62%），不加息可能性约4成（38%）。 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周（3月13日-3月17日）狭义流动性继续走宽。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（3月6日-3月10日）上升0.33至100.38，其 中价格指标贡献-96.2%，数量指标贡献196.2%。价格指数下降（紧缩）主要受上周一周7天/14天R与DR加权利率、R001利率总体环比上行拖累，而标准化后的同业存单加权利率环比下行形成支撑。央行上周逆回购和MLF超额续作，对数量指数构成支撑。 上周（3月13日-3月19日），央行净投放短期流动性资金4310亿元。其中：7 天逆回购净投放4310亿元（到期320亿元，投放4630亿元）；14天逆回购净投 放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。此外，3月15日MLF净投放1810亿元 （到期3000亿元，投放4810亿元），并宣布将于3月27日降准25bp，“双管齐下”补充银行中长期流动性。本周（3月20日-3月26日），央行逆回购将到期4630亿元，其中7天逆回购到期4630亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（3月20日）央行7天逆回购净投放-110亿元，14天逆回购净投放0亿元。 债券发行方面，上周政府债净融资185.9亿元，本周计划发行6067.0亿元，净融资额 预计为4824.5亿元；同业存单净融资998.4亿元，本周计划发行959.2亿元，净融资额预计为-6542.5亿元；企业债券净融资849.3亿元，其中城投债融资贡献约74.6%，本周计划发行1056.7亿元，净融资额预计为-2954.0亿元。本周同业存单到期量超7000亿元，提示关注潜在的资金面扰动。 上周五（3月17日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（3月10日）上行 0.36至100.43，同期美元指数下行0.79至103.86。3月17日，美元兑人民币在岸汇率较3月10日的6.97下行约888基点至6.88，离岸汇率从6.98下行约885基点至6.89。 流动性观察 外部环境：欧央行加息50bp 美联储 2月FOMC加息25bp后，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别位于4.65%和4.55%。上周四（3月16日）SOFR利率较前一周（3月9日）上升2bp，位于4.57%。3月16日公布的美国初请失业金人数减少2万人至19.2万人，表明美国的劳动力市场韧性仍强。 截至3月15日，美联储资产负债表规模为8.64万亿美元，较前一周（3月8日） 增加2970.17亿美元，主要反映了美联储投放的紧急流动性。当前资产负债表规模约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的96.4%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在3月议息会议决定加息50bp，3月22日之后其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率将分别位于3.50%、3.75%和3.00%。欧元短期利率（ESTR）上周四（3月16日）较前一周（3月9日）维持不变，位于2.40%。 日央行 日央行3月10日公布利率决议，政策利率维持在-0.1％，符合市场预期。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0.1%、0.3%和-0.1%不变。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（3月16日）较前一周（3月9日）保持不变，位于-0.02%。 国内利率：短端利率全面上行 央行关键利率 3月15日，中期借贷便利利率（MLF）公布，1年期利率无变化，维持在2.75%。央行其它关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率全面上行。上周五（3月17日）R001、DR001与GC001较前一周（3月10日）分别上行45bp、44bp和45bp；R007、DR007、GC007分别上行20bp、9bp和20bp；考虑R成交量权重的货币市场加权利率上行42bp。 存单利率方面，上周小幅下行。上周五（3月17日）国有行1年期存单发行利率较前一周（3月10日）下行2bp至2.72%，股份行下行3bp至2.73%，城商行下行1bp至2.85%。 图10：短端市场利率与政策锚图11：中期利率与政策锚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：短端流动性分层观察图13：中长端流动性分层观察 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图14：货币市场加权利率图15：SHIBOR报价利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性：央行逆回购超额续作 上周（3月13日-3月19日），央行净投放流动性资金4310亿元。其中：7天逆回购净投放4310亿元（到期320亿元，投放4630亿元）；14天逆回购净投放0 亿元（到期0亿元，投放0亿元）。此外，3月15日MLF净投放1810亿元（到 期3000亿元，投放4810亿元）。 本周（3月20日-3月26日），央行逆回购将到期4630亿元，其中7天逆回购到 期4630亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（3月20日）央行7天逆回购净投放-110亿元，14天逆回购净投放0亿元。 上周（3月13日-3月17日），银行间市场质押回购平均日均成交5.92万亿，较前一周（3月6日-3月10日，7.02万亿）减少1.09万亿。隔夜回购占比为87.7%，较前一周（89.5%）下降1.9pct。 图16：“三档两优”准备金体系图17：央行逆回购规模（本周投放截至周一） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图18：