2023Q1二永债的五个市场特征

2023年03月19日 2023Q1二永债的五个市场特征 2023年以来，商业银行二永债表现如何？ 2023Q1二永债批复额度创新低。2021年以来季度批复额度基本在千亿以上，而2023Q1大幅降低至仅28亿，分别为嘉善农商行8亿、富阳农商行15亿、 长兴农商行5亿，均为二级资本债，永续债尚无批复，较历史水平明显降低。 市场大幅波动下二永债发行创新低。债券市场大幅调整以及2023年2月银保监会、央行将银行二级资本债风险权重上调至150%，2023Q1二永债发行规模大幅降 至仅75亿，较去年同期的近3000亿明显降低。债市大幅调整叠加2023Q1仅AA级农商行发行二级资本债，与历史AAA为主的发行结构存在明显差异，2023Q1二级资本债、永续债发行利差分别为186.7BP、199.1BP，为近三年来新高。 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 相关报告 国家级新区城投平台梳理2023-03-18 （1）:青岛西海岸新区 gaowj@essence.com.cn 发行规模骤降，剩余额度仍较多。尽管获批额度明显下降，但发行规模骤降，当 从“0”到“1”产业趋势相关转 2023-03-17 前共有5461亿二永债额度尚未使用，其中二级资本债4289亿、永续债1172亿。六大行剩余额度合计4000亿，工行、中行、建行、农行、邮储银行分别为1100亿 债盘点（中）——主题看转债系列三 900亿、800亿、700亿、500亿，交通银行当前已无额度。股份行中民生银行、光 解码煤炭企业（七）：中国平 2023-03-15 大银行、上海农商行尚有300亿、300亿、100亿的额度，城商行中厦门国际银行 煤神马控股集团有限公司 拥有120亿二级资本债额度。根据银保监会规定，3月下半月至4月共有4家中小型低评级农商行的14亿二级资本债额度即将到期，苏州银行30亿永续债额度将 转债3月月报：逢低布局，转债正股盈利预期初现拐点 2023-03-12 于5月末到期。 解码钢铁企业（一）：中国宝 2023-03-11 2023Q1二永债成交活跃度超季节性。2022年11-12月的二永债成交额度较10 武篇之宝钢股份 月以前的万亿以下大幅升至超1.5万亿，换手率超季节性上升至11月的29.9%、12月的27.1%。2023年1-2月，二永债成交活跃度出现季节性回落，但仍明显高于历史同期水平，2月末二级资本债、永续债换手率分别为19.2%、24.9%。从隐含评级来看，高等级二永债成交规模明显较大，不同评级二永债换手率均明显高于历史同期，尤其是AA-级，二级资本债、永续债2月换手率分别为14.5%、21.5%，明显高于2020-2022年不到10%的平均水平。从银行类型来看，国有行、城商行、股份行二永债成交规模均较大，换手率也呈现出超季节性活跃，国有行、农商行、城 商行、股份行2月换手率均在20%以上，较历史同期高出10个百分点及以上。 二永债尤其是低等级二永债估值修复缓慢。2022年11月中至12月中永续债、二级资本债收益率上行约108BP、90BP,明显大于普通金融债不到45BP的上行幅 度。2022年12月中旬起中高等级二永债估值开始修复，当前AAA-及AA+级修复程度均在50%左右，而低评级二永债到期收益率仍持续上行至1月末的4.61%，2月起缓慢回落，当前修复程度仅在20%左右。相较于城投债、产业债，二永债修复力度明显较弱，尤其是AA级二级资本债，信用利差收窄20BP左右，同期AA级票据信用利差收窄32BP，一方面赎回规模较大、破净较多的理财产品是二永债的主要配置力量，而3月有超2500只理财产品到期，其中封闭型理财到期规模较1-2月 的3000亿左右大幅升至超4000亿，对二永债配置造成一定干扰；另一方面是受前期九江银行二级资本债超预期到期不赎回影响，市场对弱资质二永债态度仍较谨慎，叠加《办法》上调二级资本债风险权重影响，市场情绪修复较慢。 风险提示：违约超预期，不赎回超预期，二级资本债被减记等。 内容目录 1.2023Q1二永债批复额度创新低3 2.市场大幅波动下二永债发行创新低3 3.发行规模骤降，剩余额度仍较多4 4.2023Q1二永债成交活跃度超季节性5 5.二永债尤其是低等级二永债估值修复缓慢7 图表目录 图1.2023Q1商业银行二永债批复额度创近三年新低（亿）3 图2.2023Q1二永债发行规模骤降（亿）3 图3.2023Q1二永债发行成本大幅上升（%）4 图4.2023Q1二永债发行利差大幅上升（BP）4 图5.当前六大行剩余额度约4000亿（亿）4 图6.当前二永债额度较多的银行（亿）4 图7.2022年11月以来成交额度大幅增长（亿）5 图8.二级资本债换手率呈现季节性6 图9.永续债换手率呈现季节性6 图10.AAA-二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性6 图11.AA+&AA二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性6 图12.AA-二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性6 图13.AAA-永续债换手率2022年11月以来持续超季节性6 图14.AA+&AA永续债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图15.AA-永续债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图16.国有行二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图17.农商行二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图18.城商行二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图19.股份行二级资本债换手率2022年11月以来持续超季节性7 图20.5Y二永债尤其是低等级修复力度偏弱（%，BP）8 表1：3月20日-3月24日二永债发行计划（亿）4 表2：部分低评级中小银行二永债额度即将到期5 2023年以来，商业银行二永债表现如何？ 1.2023Q1二永债批复额度创新低 自2021年以来，除2022Q1二永债（包括商业银行二级资本债及永续债）季度批复额度为516亿外，其余季度批复额度均在千亿以上，2022Q2-Q4则保持在3000亿以上的较高规模，而2023Q1（截至3月17日），二永债额度大幅降低。根据银保监会披露，Q1仅浙江三家农商行 获准28亿二级资本债额度，分别为嘉善农商行8亿、富阳农商行15亿、长兴农商行5亿，永续债当前尚无批复额度，较历史水平明显降低，二永债批复额度为近三年来最低水平。图1.2023Q1商业银行二永债批复额度创近三年新低（亿） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 二级资本债永续债 1673 1655 1075 60 425 4576.7 3609 3138 3533 304.5 743 100 416 208 766 2125 2620 2021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/3 资料来源：银保监会，安信证券研究中心 2.市场大幅波动下二永债发行创新低 2022年11月起，受地产政策、防疫政策质变影响债券市场大幅调整，银行理财产品大量净 赎回，而理财产品又是二永债的重要配置力量，以及巴塞尔协议3于2023年1月1日正式开始执行，2023年2月银保监会、央行联合发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》 （以下简称《办法》）将银行二级资本债风险权重由100%上调至150%，导致2023年以来二永债发行规模大幅降低，2023Q1仅发行二永债75亿，其中长兴农商行发行5亿二级资本债， 贵州银行、温州银行、大连银行分别发行10亿、10亿、50亿永续债，较去年同期的近3000亿相比大幅下降。 二级资本债 永续债 图2.2023Q1二永债发行规模骤降（亿） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2017/32017/122018/92019/62020/32020/122021/92022/62023/3 资料来源：WIND，安信证券研究中心 从发行成本来看，二永债受债市调整的影响较大，叠加2023年以来仅AA级农商行发行5亿二级资本债，与历史AAA为主的发行结构存在明显差异，2023Q1二级资本债、永续债加权平均票面利率分别为4.8%、4.9%，发行利差分别为186.7BP、199.1BP，为近三年来新高。贵州 银行于2月发行10亿5+N永续债，发行成本为4.9%、信用利差为196.7BP，较2022年8月发行的同期永续债上升40BP。 图3.2023Q1二永债发行成本大幅上升（%）图4.2023Q1二永债发行利差大幅上升（BP） 二永债 二级资本债 永续债 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 2019/32020/32021/32022/32023/3 240 二永债 二级资本债 永续债 220 200 180 160 140 120 100 2019/32020/32021/32022/32023/ 资料来源：WIND，安信证券研究中心资料来源：WIND，安信证券研究中心 3.发行规模骤降，剩余额度仍较多 发行规模骤降下，当前二永债剩余额度较多，六大行剩余额度约4000亿。尽管2023Q1获批额度明显下降，但受发行规模骤降影响，当前共有5461亿二永债额度尚未使用，其中二级资 本债4289亿、永续债1172亿。六大行剩余额度合计4000亿，工行二级资本债额度1100亿， 中国银行二级资本债600亿、永续债300亿，建设银行二级资本债200亿、永续债600亿，农业银行、邮储银行二级资本债700亿、500亿，交通银行当前已无二永债额度，建设银行、农业银行、中国银行计划于3月下旬发行大规模二级资本债。股份行中，民生银行、光大银行、上海农商行剩余规模较大，当前尚有300亿、300亿、100亿的二级资本债额度；城商行中，厦门国际银行当前拥有120亿二级资本债额度。 二级资本债 永续债 图5.当前六大行剩余额度约4000亿（亿）图6.当前二永债额度较多的银行（亿） 5000 4000 3000 2000 1000 0 二级资本债 永续债 国有行城商行股份行农商行外资行 1200 1000 800 600 400 200 0 工中 商国 银银 行行 建农邮 设业储 银银银 行行行 民光厦上生大门海银银国农行行际商 银行 行 资料来源：WIND，安信证券研究中心资料来源：WIND，安信证券研究中心 发行人简 称 主体 评级 债券简称 发行起始日 计划发 行规模 发行期限 特殊期限 当前二级资本债额发行完成后剩 度余额度 表1：3月20日-3月24日二永债发行计划（亿） 中国建设AAA银行 中国农业AAA银行 23建行二级资本债01A2023-03-2410010- 23建行二级资本债01B2023-03-2410015- 23农行二级资本债01A2023-03-21550105Y+5Y 23农行二级资本债01B2023-03-211501510Y+5Y 2000 7000 中国银行AAA 23中行二级资本债01A2023-03-20400105Y+5Y 23中行二级资本债01B2023-03-201001510Y+5Y 600100 安徽肥西农商行 AA-23安徽肥西农商行二 级资本债01 2023-03-203105Y+5Y53 资料来源：银保监会，安信证券研究中心 部分低评级中小银行二永债额度即将到期。根据银保监会《关于修改部分行政许可规章的决定》，商业银行可在批准额度内，自主决定具体工具品种、发行时间、批次和规模，并于批准后的24个月内完成发行，如在24个月内再次提交额度申请，则原有剩余额度失效，以最新 批准额度为准。按照这一规定，3月下半月至4月共有4家中小型低评级农商行的14