3月17日降准点评：超预期降准意在释放稳增长信号

3月17日，央行宣布于3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。 此次降准虽是情理之中，但亦是意料之外 事后看，此次降准是情理之中：3月初国新办发布会上，易行长讲话中提到降准，表示“用降准的办法来提供长期的流动性，支持实体经济，综合考虑还是一种比较有效的方式”，因此落实降准是情理之中。 但此次降准亦是意料之外，超市场预期：首先，目前经济修复节奏较为理想，市场对总量货币宽松的期待降低，其次，央行已经连续四月超量续作MLF，同时配合OMO“削峰填谷”，3月以来，无论狭义流动性、广义流动性缺口都不大； 再次，过往降准往往先在国常会释放信号，后央行落实，此次仅由易行长在国新办发布会上提及降准，同时未明确表态近期降准；另外，就目前信贷投放情况看，缺的是信贷额度，而不是资金，也不是降低利率。 此次超预期降准的四个可能意图 第一，此次降准是两会之后第一个“具体措施”，意在释放稳增长信号。在当前时点，降准的信号意义可能大于实际效果。春节后一直债强股弱，市场对国内经济复苏的预期一直较为谨慎，海外市场黑天鹅事件频现，3月份后虽然各种高频数据均指向国内经济仍在有序修复，但市场弱预期依然无法证伪，担心经济复苏的可持续性。此次超预期降准向市场释放了较强的稳增长信号，有利于扭转市场对“弱预期”的预期，提振市场信息。 第二，此次降准落地时间为3月27日，有呵护3月末的跨月流动性的目的。此次降准释放约6000亿流动性，叠加本月MLF近3000亿超额续作，合计投放流动性约9000亿，届时可以减轻跨季流动性压力，同时减少跨月逆回购操作，平滑资金利率的波动。 第三，确保4月信贷投放的连续性。2022年信贷具有非常强的脉冲波动特征，信贷的连续性较差，季初月份（4、7、10月）信贷投放量远低于往年同期，信贷的大幅波动不利于经济修复，同时也会影响市场信心，2023年要避免这一情况，降准释放资金是3月末到位，有助于确保4月信贷的连续性。 第四，此次降准可以缓解银行负债端压力，或为下调LPR做铺垫。2022年11月至今已经合计降准50bp，对缓解银行负债成本压力起到了较为显著的效果，此次降准可能也有为LPR下调进一步创造空间的政策意图。 当前债市需要警惕利好出尽的风险 此次降准对债市影响中性。货币市场利率大概率将继续围绕政策利率波动，不大起大落，为经济运行的整体回升提供有力的支持。 但当前债市需要警惕利好出尽的风险。3月17日降准消息释出后，10Y国债收益率先快速下行，后快速上行，收盘时已经完全抹掉了降准后的收益率下行空间。 事实上，2022年以来，几乎每次宽货币政策出台都是降久期机会。如1月17日降息、4月15日降准、8月15日降息，11月15日降准，每次债市收益率都会出现短期低点，然后收益率很快就会反弹到宽货币措施之前，出现趋势性上行，宽货币对债市基本只有短时性影响。主要原因在于，总量货币政策宽松是稳增长的开始，此次央行降准表态“打好宏观政策组合拳”，预计后续会有更多宽财政、宽信用、宽地产等措施落地，这些有利于对基本面，但对债市不利。在当前债市可能需要警惕利好出尽的风险。 转债方面，按历史规律看，降准影响也较为有限，但可能边际修复市场的弱预期。 风险提示：政策变化超预期；疫情扩散超预期。 附图1：2022年信贷具有非常强的脉冲波动特征（亿） 附图2：2022年以来几乎每次宽货币政策出台都是降久期机会（%）