新股覆盖研究：科源制药

2023年03月17日 公司研究●证券研究报告 科源制药（301281.SZ） 新股覆盖研究 投资要点 下周二（3月21日）有一家创业板上市公司“科源制药”询价。 科源制药（301281）：公司主要从事化学原料药及其制剂产品的研发、生产和销售，产品覆盖降糖类、麻醉类、心血管类及精神类等重点疾病领域。公司2020-2022年分别实现营业收入3.67亿元/4.21亿元/4.43亿元，YOY依次为18.02%/14.67%/5.22%,三年营业收入的年复合增速12.50%；实现归母净利润0.69亿元/0.78亿元/0.91亿元，YOY依次为127.73%/13.87%/16.77%，三年归母净利润的年复合增速44.67%。公司初步预测2023年第一季度净利润在2,700-3,200万元之间,同比变动-1.63%-16.58%。 投资亮点：1、公司是格列齐特、盐酸罗哌卡因原料药国产龙头，在盐酸二甲双胍、单硝酸异山梨酯原料药领域亦具备较强的竞争优势。化学原料药为公司核心产品领域，公司现有原料药品种均具备较强的市场竞争力。目前公司是格列齐特、盐酸罗哌卡因领域龙头厂商，根据IMS数据库数据，2020年公司格列齐特销售量占全球同类原料药消耗量比重达36.00%，盐酸罗哌卡因销售量全球占比达25.41%；同时，公司亦为盐酸二甲双胍、单硝酸异山梨酯原料药的重要供应商之一。在国家集采中，相当比例的中标企业为公司客户或已处于新增公司为供应商过程中，具体来看，格列齐特、盐酸二甲双胍、盐酸罗哌卡因、单硝酸异山梨酯关联公司原料药的客户在集采中标中份额分别达到44.72%、20.68%、72.27%、39.55%，公司相应领域业绩或具备较强的持续性。2、公司拥有单硝酸异山梨酯“原料药-制剂”一体化生产优势，报告期内产品拓展情况良好。公司于2019年实现了对同一控制下的力诺制剂的收购，形成了“原料药+制剂”一体化生产能力，具备较好的成本及质量优势。公司该优势较好地体现在了单硝酸异山梨酯相关产品中，目前相应制剂单硝酸异山梨酯片已通过一致性评价并于2022年7月纳入国家集采，根据集采 中标文件，公司单硝酸异山梨酯片的集采中标价格为0.41元/片，显著高于公司2021年销售均价0.15元/片，同时约定的年度采购金额为5,598.62万元（不考虑配送等相关费用），预计将为公司带来一定业绩提升。3、公司已切入化妆品用中间体领域，相应产能的建设有望为业绩增长提供较好支撑。公司中间体产品包括OR10127及OR10154,均用于欧莱雅防晒产品，其中OR10127为OR10154的上游原材料。随着海外疫情管控放开，国外出行、旅游需求快速增长，报告期内公司OR10154中间体销售呈现良好增长；基于此，公司拟使用IPO募集资金新增OR10154年产能300吨，建成后公司该产品生产能力相较2021年产能64.8吨将有大幅提升，或有望为公司业绩增长产生一定贡献。 同行业上市公司对比：公司专注于化学原料药、制剂及中间体的生产，其中主要产品为化学原料药；选取主要产品为特色原料药且品类与公司相似度较高的公司九洲药业、普洛药业、奥翔药业、美诺华、同和药业、亨迪药业为可比上市公司。从上述可比公司来看，2021年第四季度至2022年第三季度行业平均收入规模31.62亿元，可比PE-TTM（剔除最高值/算术平均）为37.84X，销售毛利率为34.84%；相较而言，公司的营收规模低于行业平均水 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）58.00流通股本（百万股）12个月价格区间/ 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告云天励飞-新股专题覆盖报告（云天励飞）-2023年第39期-总第236期2023.3.17华海诚科-新股专题覆盖报告（华海诚科）-2023年第38期-总第235期2023.3.17国泰环保-新股专题覆盖报告（国泰环保）-2023年第37期-总第234期2023.3.17中科磁业-新股专题覆盖报告（中科磁业）-2023年第36期-总第233期2023.3.16日联科技-新股专题覆盖报告（日联科技）-2023年第35期-总第232期2023.3.14 平，但销售毛利率高于行业平均水平。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2020A 2021A 2022A 主营收入(百万元) 367.1 420.9 442.9 同比增长(%) 18.02 14.67 5.22 营业利润(百万元) 78.6 89.8 98.2 同比增长(%) 101.78 14.26 9.29 净利润(百万元) 68.7 78.2 91.3 同比增长(%) 127.73 13.87 16.77 每股收益(元) 1.18 1.35 1.57 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、科源制药4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点8 （四）募投项目投入8 （五）同行业上市公司指标对比9 （六）风险提示10 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化4 图2：公司归母净利润及增速变化4 图3：公司销售毛利率及净利润率变化5 图4：公司ROE变化5 图5：2020年公立医疗机构非胰岛素类降血糖药格局6 图6：麻醉药及其辅助用药样本医院销售规模（亿元）6 图7：2016-2021年盐酸罗哌卡因公立医院销售规模（万元）6 图8：2012-2021年精神障碍用药样本医院销售金额（亿元）7 图9：2021年精神障碍用药占比情况7 表1：公司IPO募投项目概况9 表2：同行业上市公司指标对比9 一、科源制药 公司主要从事化学原料药及其制剂产品的研发、生产和销售，公司自设立以来始终专注于化学原料药的研发和制造，并以特色原料药为基础，拓展部分化学药品制剂业务，致力于成为国内领先、具有国际竞争力的化学原料药生产企业。 公司产品覆盖降糖类、麻醉类、心血管类及精神类等重点疾病领域。截至招股意向书签署日，公司拥有24个原料药备案登记号及41个化学药品制剂批准文号。原料药产品主要包括格列齐特、盐酸二甲双胍、盐酸罗哌卡因、单硝酸异山梨酯等，均通过国家GMP认证，部分核心产品通过欧盟EDQM认证、美国FDA认证、日本PMDA认证、韩国KFDA认证等国家官方药政认证，具有较强的市场竞争力。化学药品制剂产品主要包括盐酸氟西汀分散片、单硝酸异山梨酯缓释片以及单硝酸异山梨酯片等，其中29个药品被列入国家医保目录，15个药品被列入国家基本药物目录。同时，公司兼营部分中间体业务，主要销往国际市场。 公司为高新技术企业，获得山东省认定企业技术中心、山东省技术创新示范企业、2022年山东省第六批入库科技型中小企业、2021年度山东省“专精特新”中小企业、省级第一批“现代优势产业集群+人工智能”试点示范企业、省级产业互联网平台示范项目（医药原料药企业智能网络平台）、济南市级博士后创新实践基地、济南市质子泵抑制剂工程研究中心等资质或认可。 （一）基本财务状况 公司2020-2022年分别实现营业收入3.67亿元/4.21亿元/4.43亿元，YOY依次为18.02%/14.67%/5.22%,三年营业收入的年复合增速12.50%；实现归母净利润0.69亿元/0.78亿元/0.91亿元，YOY依次为127.73%/13.87%/16.77%，三年归母净利润的年复合增速44.67%。 2021年，公司主营业务收入按产品类型可分为三大板块，分别为化学原料药（3.61亿元， 85.97%）、化学药品制剂（0.36亿元，8.50%）、中间体（0.23亿元，5.53%）。2019年至2022年 1-6月报告期间，化学原料药一直为公司最主要的收入来源，收入占比维持在70%以上。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司主要产品包括化学原料药、制剂及中间体，涵盖了降糖类药物（如格列齐特、盐酸二甲双胍）、麻醉类药物（如盐酸罗哌卡因）、心血管类药物（如单硝酸异山梨酯）以及精神类药物（如盐酸氟西汀分散片）等多个重点用药领域，分属于对应的降糖类药物、麻醉类药物、心血管类药物及精神类药物行业。 1、降糖类药物行业 据南方医药经济研究所统计显示，2019年中国糖尿病患者人数1.16亿，居世界首位，预计2030年中国糖尿病患者人数1.41亿，2045年将达到1.47亿人。据IDF（国际糖尿病联 盟）预测，全球每年糖尿病相关医疗开支大约为7,600亿美元，而到2030年预计将达到8,250 亿美元，到2045年将达到8,450亿美元。糖尿病以Ⅱ型糖尿病患者为主，占比约为90%，同时，糖尿病相关药物种类较多，具体可分为胰岛素类、化学口服降糖类、GLP-1受体激动剂类及不同组合的复方制剂等。目前我国糖尿病药物市场主导产品仍为双胍类、磺脲类和α-糖苷酶抑制剂类等已上市多年的药物，新型降糖药DPP-4、GLP-1和SGLT-2在整体糖尿病中占比相对较低。 根据米内网数据，2020年格列齐特制剂及二甲双胍制剂的公立医院销售规模分别为128,264万元及388,784万元，2016年至2020年复合增长率分别为8.32%及12.20%，呈稳定增长态势，2021年受国家集采降价影响，盐酸二甲双胍制剂公立医院销售规模为258,610万元，格列齐特制剂公立医院销售规模为109,630万元，销售规模有所下降。根据米内网数据，非胰岛素类降血糖药中，2018-2020年（相关期间不受集采降价因素影响），二甲双胍制剂市场份额分别为18.29%、18.78%及23.73%，格列齐特制剂市场份额分别为6.31%、6.09%及6.97%，其中2020年二甲双胍制剂、格列齐特制剂市场份额分别位列第1位、第4位，均为经过市场长期检验的主流非胰岛素类降血糖药，市场地位牢固。 图5：2020年公立医疗机构非胰岛素类降血糖药格局 资料来源：米内网全国放大版公立医疗机构终端竞争格局数据库，华金证券研究所 2、麻醉类药物行业 根据PDB数据库，2021年中国样本医院麻醉药销售规模为48.34亿元，过去八年的复合增速为6.57%，受新冠疫情影响，2020年销售规模有所减少。麻醉用药主要分为全麻药、局麻药、肌松药等三大类。从各类麻醉药销售情况来看，2021年全身麻药销售占比62.93%，肌松药销售占比22.21%，局麻药销售占比14.86%，局麻药在整个麻醉用药市场中占据份额相对较小。 局麻药的上市品种较多，主要品种市场趋于成熟。从样本医院的统计数据看，目前应用较多的为盐酸罗哌卡因、利多卡因、达克罗宁等，其中以盐酸罗哌卡因占据市场份额最大，也是目前局麻药的领军药物。 盐酸罗哌卡因是一种长效酰胺类局部麻醉用药，具有麻醉和镇痛的双重作用，广泛用于各类外科手术麻醉，因其副作用相对较低，市场地位较为稳固，是相对成熟的产品。盐酸罗哌卡因在局麻药物中销售额占比最大，2020年样本医院销售额占整体局麻药的比例为26.98%。根据米内网全国放大版公立医院终端数据库，2020年盐酸罗哌卡因制剂的城市公立医院和县级公立医院销售规模为91,335万元，2016年至2020年复合增长率为1.29%，受新冠疫情影响，2020年销售规模有所减少。根据米内网数据库，2021年1-6月，盐酸罗哌卡因制剂用量回升，公立医院销售规模为48,311.00万元，同比增加19.52%，疫情的影响已经基本消除。受国家集采降价影响，2021全年盐酸罗哌卡因制剂