2022年报点评：全年业绩符合预期，隔膜龙头扩产提速

恩捷股份（002812）2022年报点评 / 全年业绩符合预期，隔膜龙头扩产提速 挖掘价值投资成长 2023年03月17日 / 【投资要点】 近日，公司发布2022年年报。公司22年实现营收125.91亿元，同比增长57.73%，实现归母净利润40.00亿元,同比增长47.20%。费用率方面，公司22年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.59%/2.57%/5.75%/1.68%，较21年变化-0.34%/-0.14%/0.62% /-0.24%。 成本费用提高，四季度业绩短期承压。公司22Q4实现营收33.11亿元，环比下降-6.02%，原因是12月疫情影响下游动力电池生产，公司出货量降低。22Q4实现扣非归母净利润7.28亿元，同比下降22.46%。22Q4毛利率42.73%，较21Q4下降10.34pcts，原因是天然气等采用冬季能源价格使公司成本端承压。 主营板块稳中有升，境内境外同比增长。分业务来看，2022年公司膜类产品/无菌包装产品/特种纸/烟标营收分别为112.50/6.20/1.93/1.29亿元，同比增长62.73%/7.22%/-5.30%/11.86%。22年公司膜类产品营收占比达89.35%，为收入主要来源，并保持高速增长态势；对应毛利率分别为50.39%/15.37%/16.37%/54.59%。分地区来看，2022年公司境外/境内地区分别实现营收13.32/112.59亿元，同比增长47.10%/59.10%，市场开拓步伐加快。 隔膜产能世界首位，全球产能加速布局。2022年公司隔膜总产能达70亿平方米，隔膜产能与出货量位居世界首位。公司积极推进国内外产线建设，国内方面，在无锡、苏州、通瑞、重庆、玉溪等地建立生产基地，国外方面，匈牙利隔膜项目已进入设备安装阶段，与Celgard合资建设的干法锂电池隔膜项目预计于2023年投产。随着产能进一步释放，市场份额有望继续提升。 积累客户资源，打造头部锂电“朋友圈”。2022年，公司与宁德时代、亿纬锂能分别在厦门、荆门等地合作开展隔膜项目，与中创新航、蜂巢能源、国轩高科等厂商签订2023年隔膜保供协议，深度参与主流锂电厂商供应体系，有助于公司巩固行业龙头地位。 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：李京波电话：13127673698 相对指数表现 12.42% -1.14% -14.70% -28.25%3/175/177/179/1711/171/17 -41.81% -55.37% 恩捷股份 基本数据 沪深300 总市值（百万元) 93283.79 流通市值（百万元) 77565.89 52周最高/最低（元） 266.42/104.41 52周最高/最低（PE） 93.95/23.32 52周最高/最低（PB） 17.05/5.28 52周涨幅（%） -55.37 52周换手率（%） 247.06 相关研究 《成本优势铸就龙头，湿法+涂覆增长路线明确》 2022.01.10 公司研究 轻工制造 证券研究报告 【投资建议】 目前行业竞争进入白热化，考虑到公司为锂电隔膜行业龙头，我们稍微上调对公司2023年的营收与归母净利润预期，上调2023年营业收入至174亿元，新增2024/2025年营业收入预测分别为219/277亿元，同比增速分别为38.43%、25.93%、26.11%；上调2023年归母净利润预测为52.43亿元，新增2024/2025年预测为68.21/91.29亿元，同比增长分别为31.05%、30.10%、33.84%，现价对应PE为19、14、11倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12590.93 17429.46 21948.64 27678.40 增长率(%) 57.73% 38.43% 25.93% 26.11% EBITDA（百万元） 6017.46 8203.23 10835.41 14869.91 归属母公司净利润（百万元） 4000.46 5242.57 6820.69 9129.15 增长率(%) 47.20% 31.05% 30.10% 33.84% EPS(元/股) 4.48 5.87 7.64 10.23 市盈率（P/E） 29.31 18.74 14.41 10.76 市净率（P/B） 6.61 4.28 3.30 2.52 EV/EBITDA 21.31 13.46 9.72 6.87 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 下游需求不及预期；产能推进不及预期 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3954.327337.8316387.4823214.34 存货 2463.494379.694052.534957.82 流动资产应收及预付 非流动资产 23655.4526314.4028788.5328947.47 固定资产 14306.8716589.6918725.4218819.25 无形资产 1054.041324.041464.041693.04 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 38622.7349248.3562525.4977157.62 短期借款 9527.8513527.8516527.8520027.85 其他长期资产流动负债 其他流动负债 1701.721872.162338.932479.57 长期借款 4179.264679.265679.265799.26 其他非流动负债 1603.781603.781604.981606.08 实收资本 892.41892.41892.41892.41 留存收益 9192.1214434.6921255.3830384.53 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 14967.28 7417.71 1131.76 5.02 3584.55 4704.96 13559.47 2329.90 6208.84 425.80 19768.31 7685.33 17726.20 22933.95 9712.13 1504.29 5.22 3684.55 4710.89 18149.03 2749.02 6718.84 435.80 24867.87 7685.33 22968.77 33736.97 11364.44 1932.52 5.92 3834.55 4758.59 23252.73 4385.94 7670.04 385.80 30922.76 7685.33 29789.47 48210.15 16750.61 3287.39 5.93 3634.55 4794.69 28114.79 5607.36 7806.14 400.80 35920.92 7685.33 38918.61 少数股东权益 1128.221411.711813.262318.08 负债和股东权益38622.73 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 49248.35 62525.49 77157.62 营业成本 6568.159623.2311675.3914744.21 销售费用 74.46130.72131.69249.11 研发费用 724.30941.191075.481273.21 资产减值损失 -42.92-10.00-100.00-51.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 22.73 43.57 65.85 96.87 其他收益 156.43296.30329.23664.28 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 1.96 2.50 3.60 1.80 利润总额 4765.146174.378124.0210822.25 净利润 4212.135526.067222.259633.97 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润4000.465242.576820.699129.15 少数股东损益 EBITDA 12590.93 57.68 323.29 211.53 9.76 0.22 4769.42 6.24 553.01 211.67 6017.46 17429.46 80.18 488.02 318.73 0.00 0.00 6177.27 5.40 648.31 283.49 8203.23 21948.64 98.77 768.20 370.86 0.00 0.00 8123.32 2.90 901.77 401.56 10835.41 27678.40 166.07 719.64 409.77 0.00 0.00 10826.55 6.10 1188.28 504.82 14869.91 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 503.59 3566.33 10293.96 7413.36 净利润 4212.13 5526.06 7222.25 9633.97 折旧摊销 1069.22 1740.81 2307.08 3679.46 营运资金变动 -5109.84 -3988.59 360.32 -6268.26 其它 332.07 288.06 404.32 368.19 投资活动现金流 -5685.63 -4374.09 -4824.65 -3812.84 资本支出 -5252.68 -4403.46 -4829.30 -3854.30 投资变动 -295.00 -17.20 -63.20 -57.91 其他 -137.95 46.57 67.85 99.37 筹资活动现金流 6779.11 4191.27 3580.34 3226.33 银行借款 14006.86 4500.00 4000.00 3620.00 债券融资 0.00 10.00 -50.00 15.00 股权融资 372.45 0.00 0.00 0.00 其他 -7600.20 -318.73 -369.66 -408.67 现金净增加额 1602.76 3383.51 9049.65 6826.86 期初现金余额 1369.30 2972.06 6355.57 15405.22 期末现金余额主要财务比率 2972.06 6355.57 15405.22 22232.08 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 57.73% 38.43% 25.93% 26.11% 营业利润增长 48.26% 29.52% 31.50% 33.28% 归属母公司净利润增长 47.20% 31.05% 30.10% 33.84% 获利能力（%）毛利率 47.83% 44.79% 46.81% 46.73% 净利率 33.45% 31.71% 32.91% 34.81% ROE 22.57% 22.82% 22.90% 23.46% ROIC 12.92% 13.18% 13.77% 14.58% 偿债能力资产负债率（%） 51.18% 50.49% 49.46% 46.56% 净负债比率 58.55% 49.90% 22.36% 9.40% 流动比率 1.10 1.26 1.45 1.71 速动比率 0.88 0.98 1.24 1.51 营运能力总资产周转率 0.33 0.35 0.35 0.36 应收账款周转率 1.92 2.06 2.23 1.89 存货周转率 5.11 3.98 5.42 5.58 每股指标（元）每股收益 4.48 5.87 7