家居出口行业专题：需求端曙光在望，利润端弹性可期

家居出口全貌：规模可观，迈入平稳发展期。我国系全球领先的家居出口国。受益于出口政策红利、完善供应链、低人工成本以及成熟的生产工艺优势，改革开放以来我国家居出口行业迅速成长，家具及其零件出口规模由1995年的11.06亿美元提升至2022年的696.8亿美元，CAGR为16.6%。分区域看，美日欧等发达国家/地区为我国家居重点出口对象，2022年我国家居等产品对外出口的国家及地区前四位分别为美国、欧盟、日本、英国，合计占比约50.0%，其中美国占比约25%，为我国家居出口最大贸易伙伴。分品类看，沙发、床垫、办公家居等成品家居是出口核心品类，2022年出口规模分别为331亿美元、104亿美元、35.89亿美元。 需求端：去库存稳步推进，需求端曙光在望。地产层面看，2022年底以来美国房地产市场销售出现回暖迹象，若后期地产交易需求企稳回升，有望带动下游家居需求表现，进而对我国家居出口需求产生积极影响。库存维度看，2022年6月起美国家具及家居摆设批发商库存增速开始放缓，同时去库存工作稳步推进，库存销售比整体呈现逐月下降态势，印证渠道库存稳步去化。销售端，伴随家具销售稳步推进，进入补库周期后我国家居出口需求有望提振，预计23年下半年起家居出口需求有望回正，需求端曙光在望。 利润端：原料及运费压力缓解，关注后续汇率变化。原材料方面，家居出口品类以沙发、寝具等成品家居为主，原材料为主要营业成本，疫情以来原料价格上行压力持续扰动家居企业盈利，后续伴随原料价格压力趋于缓解，看好相关企业盈利能力修复。海运方面，运价环比持续下行，已基本恢复至疫情前常态，我们预计23年海运整体运价水平较22年平均水平仍有明显下行（22年前高后低），对出口产业链利润影响弱化。汇率方面，美元兑人民币汇率走高背景下利好家居出口产业链。根据我们测算得出，外销业务占比高、原本外销毛利率相对低家居出口企业利润弹性更大。 投资建议：受益于出口政策红利、完善供应链、低人工成本以及成熟的生产工艺优势，改革开放以来我国家居出口行业迅速成长，长期看龙头企业海外工厂运营提质增效，全球化布局优势有望显现，市场份额将向海外布局领先的头部家居企业集中，看好客户资源优质、制造布局领先、组织管理能力优秀的软体龙头外销业务长期稳健成长。 风险提示：疫情发展不确定性、贸易摩擦风险、海外消费需求下滑、原材料及海运价格大幅波动、汇率波动风险 1出口全貌：规模可观，迈入平稳发展期 1.1复盘：激荡三十年，逐步迈向平稳发展 我国系全球领先的家居出口国。受益于出口政策红利、完善供应链、低人工成本以及成熟的生产工艺优势，改革开放以来我国家居出口行业迅速成长，家居已成为轻工行业重要的出口部门之一，时至今日，我国已成为全球领先的家居生产国和出口国。我们以1995年为起点复盘我国家居外贸28年历史，据海关总署数据： 1）1995-2005年，海外需求高景气之下，我国家具及其零件出口规模从11.06亿美元快速增长至135.02亿美元，CAGR达28.4%； 2）2006-2012年，高基数下家居出口增速略有放缓，期间全球金融危机阶段性扰动需求，至2012年我国家具及其零件出口规模达488.17亿美元，CAGR为20.2%； 3）2013-2020年，欧美日等发达经济体增长低迷拖累我国出口需求，2013年起我国外贸需求总体放缓，家具及其零件出口规模缓速增长至2020年的583.91亿美元，CAGR为2.3%； 4）2021年，受益于：①海外疫情扩散下，居家生活、居家办公需求旺盛，同时海外货币政策宽松+促销费政策刺激住宅及家居消费；②国内疫情有效控制下，产能及供应链有保障，而海外主要国家本土产能供给有限且恢复较差；综合影响下我国家居出口需求逆势高增，据海关总署数据，2021年我国家具及其零件出口金额同比增长26.4%至738.2亿美元，增速创下2013年以来的新高。 5）2022年，由于：①2022年海外为应对通胀逐步收紧货币政策，欧洲地区受俄乌冲突影响，海外居民对家居产品的需求下降；②受前期需求景气+海运费高涨因素影响，家居渠道商前期集中下单，货物集中到港后渠道商库存压力激增，下单节奏放缓；③2021年我国家具及零件出口规模创历史新高，基数较高。综合影响下，2022年我国家居出口需求承压，据海关总署数据，2022年我国家具及其零件出口金额同比下降5.6%至696.8亿美元。 图1.1995-2022年我国家具及其零件出口规模 1.2结构：区域上聚焦欧美市场，品类上成品家居占优 分区域看，美日欧等发达国家/地区为我国家居重点出口对象。据中国海关总署披露，2022年，我国家居等产品对外出口的国家及地区前四位分别为美国、欧盟、日本、英国，合计占比约50.0%。其中美国仍为我国家居出口最大贸易伙伴，据联合国COMTRADE国际贸易数据库数据，中国是美国最大家居出口国，2021年向美国出口家具价值为91.17亿美元，同比增长24%。随着开放不断深化，国际贸易伙伴的增多，我国家居行业出口对美依赖程度有所下降。2019年起受中美贸易摩擦影响，对美家居出口规模有所下降，但至2022年对美家居出口规模仍占到家居出口总规模的约25%。 图2.2022年中国家居出口市场分区域 分品类看，沙发、床垫、办公家居等成品家居是出口核心品类。 1）沙发：据海关总署数据，2017-2022年我国坐具出口规模由233亿美元增至331亿美元，CAGR为7%，其中2020-2021年受益于疫情开始后海外居家消费需求高景气，当年度出口规模增速快速抬升，分别达10.5%/28.7%。据公司公告，典型企业顾家家居21年外销收入（主要为皮沙发和功能沙发，部分为床垫）达69.18亿元，占总收入的37.7%；敏华控股FY2022沙发及配套品（主要为功能沙发）出口收入达59.89亿港元，占沙发业务总收入的41.0%；匠心家居2021年外销收入（以电动沙发为主）18.81亿元，占总营收的97.7%。2022年我国坐具出口规模同比下降11.7%，主要系海外需求紧缩及下游渠道库存维持高位所致，伴随下游渠道库存去化，沙发出口需求有望逐步回稳。 图3.2017-2022年中国坐具出口规模 图4.2017-2021年典型沙发类企业外销收入 2）床垫：据海关总署数据，2011-2022年我国床垫、寝具及类似品出口规模由68亿美元增长至104亿美元，CAGR达3.9%。2018年美国商务部宣布对进口自中国的床垫发起反倾销立案调查，2019-2020年我国对美床垫出口增速受挫。当下美国对来自中国乃至东南亚各国的进口床垫仍持反倾销/反补贴政策，贸易摩擦尚未得到解除，头部企业通过海外建厂、开拓其余区域市场等积极应对。据公司公告，典型寝具类企业梦百合2021年外销收入（以记忆棉床垫、电动床等为主）67.27亿元，占总营收的82.65%；麒盛科技2021年外销收入（以电动床为主）27.54亿元，占总营收的92.83%；喜临门2021年外销业务收入（以床垫为主，部分为沙发）11.65亿元，占总营收的14.99%。2022年，我国床垫、寝具及类似品出口金额同比下滑约6%，亦主要受海外需求疲软及渠道库存较高影响。 图5.2011-2022年中国床垫出口规模 图6.2017-2021年典型寝具类企业外销收入 3）办公家居：以办公椅为例，据海关总署数据，2017-2022年我国办公椅出口金额由20.91亿美元快速增长至35.89亿美元，CAGR达11.4%，其中2020-2021年受益于疫情催化，海外消费者购置办公椅、办公升降桌等办公家居需求增加，当年度出口规模增速快速抬升，分别达43.9%/28.3%；2022年办公椅出口规模同比下滑30.3%，主要系疫情影响趋于常态化，企业陆续复工复产下居家办公需求有所降温。据各公司公告，2021年办公椅出口企业永艺股份、恒林股份外销收入规模分别为37.08/44.42亿元，分别占总收入的79.59%/76.88%。 图7.2017-2022年中国办公椅出口规模 表1.国内主要家居企业出口现状 2需求端：去库存稳步推进，需求端曙光在望 地产层面看，美国房地产市场释放回暖信号，或支撑家居需求复苏。受美联储加息、房价上涨和抵押贷款利率上升等影响，美国房地产市场销售在经历2020年疫情期间快速增长后于2021年底再度呈现下行趋势，拖累下游家居等品类需求表现。然而，伴随经济回暖，2022年底以来美国房地产市场销售出现回暖迹象，据Wind数据，新房方面，2022年12月/2023年1月美国新建住房销售套数（折年数）分别环比提升7.2%/7.2%至62.5/67.0万套；存量房方面，尽管2022年2月以来美国成屋销售（折年数）环比持续下跌，但2022年底以来环比下降幅度有所缩窄，其中2022年11月-2023年1月环比分别-7.20%/-2.20%/-0.70%，环比改善趋势明显。当下美国房地产市场自底部释放回暖信号，若后期地产交易需求企稳回升，有望带动下游家居需求表现，进而对我国家居出口需求产生积极影响。 图8.美国新建住房销售套数及环比 图9.美国成屋销售套数及环比 库存维度看，去库存稳步推进，渠道库存迎来拐点。复盘近年来美国家居渠道库存表现：1）2020年，美国本土疫情扩散下工厂生产受限，而货币宽松刺激消费之下居家消费需求旺盛，美国家居渠道库存一度走低；2）而伴随进口及本土产能恢复，自2021年2月起，美国家居渠道库存逐月攀升，尤其2022年以来美联储为控制经济过热而采取的连续加息举措使得消费者信心下降，家居消费需求疲软，渠道库存上升速度加快。3）伴随前期订单陆续交付到港，同时考虑到需求疲软，海外家居渠道商普遍延缓下单节奏，2022年6月起美国家具及家居摆设批发商库存增速开始放缓，至2022年9月达到阶段性高点223.78亿美元，同时去库存工作稳步推进，至2022年12月美国家具及家居摆设批发商库存达219.6亿美元，尽管仍处于高位，但已处于下行稳步下行周期。此外，从库存销售比维度看，据Wind数据，2022年6月以来美国批发商的库存销售比整体呈现震荡下行趋势，亦印证渠道库存稳步去化。 从销售端看，美国家居终端销售表现相对平稳，据Wind数据，2022年以来美国家具和家用装饰店的月销售额稳定在120亿美元左右，伴随着家具销售的稳步推进，去库存将逐渐接近尾声，待进入补库周期后有望提振我国家居出口需求。此外，参考我国家居出口数据，2022年以来我国家居单月出口额同比增速整体逐渐减缓，至22年10-12月家具及其零件单月出口金额分别同比-10.6%/-15.9%/-14.8%，考虑到同期低基数效应逐步释放，预计2023年下半年起家居出口需求有望回正，需求端已然曙光在望。 图10.美国家居渠道库存金额及环比 图11.美国家具和家用服饰店销售额及环比 图12.美国家居渠道批发商库存销售比及环比 图13.我国家具及其零部件每月出口额及同比 3利润端：原料及运费压力缓解，关注后续汇率变化 原材料方面，成本压力趋于缓解，看好相关企业盈利能力修复。我国家居出口品类以沙发、寝具等成品家居为主，原材料为主要营业成本，参考龙头企业年报，2021年顾家家居 、 喜临门家具业务原材料成本占营业成本比重分别达61.2%/81.7%，原料成本变动对家居企业盈利能力将产生明显影响。受欧洲能源危机及国内产能检修等因素影响，自22年8月中旬起TDI价格阶段性有所上行，目前已经基本回落至去年同期水平；此外，据Wind数据，今年以来钢材价格较为稳定，截至2023年2月28日，普钢线材价格为4661.92元/吨，已经较2022年5月5日5500.42元/吨的高点下滑15.2%。疫情以来原料价格上行压力持续扰动家居企业盈利，后续伴随原料价格压力趋于缓解，看好相关企业盈利能力修复。 图14.TDI价格跟踪（单位：元/吨） 图15.MDI价格跟踪（单位：元/吨） 图16.2020年至今中国钢材价格指数 海运方面，运价环比持续下行