业绩快速增长，中药创新药管线丰富

2023年03月16日 公司研究●证券研究报告 康缘药业（600557.SH） 公司快报 业绩快速增长，中药创新药管线丰富投资要点高度重视研发，中药创新药管线丰富：2021-2023年国务院办公厅分别发布了加快中医药特色发展、十四五中医药发展规划、中医药振兴的相关政策，中药创新药审批速度加快、临床应用范围扩大、医保报销支持加大，迎来最好的政策机遇期。中药创新药审批速度快，研发支出少且长期成长性强，投资性价比高。公司董事长肖伟为中国工程院院士，高度重视产品研发，技术人员占公司总人数的比例超过8%，研发支出从2018年的9%提升至2022年的14%。2022年国家共批准7个中药创新药上市，其中2个为公司产品：散寒化湿颗粒获批进一步丰富我国抗新冠中药产品种类；苓桂术甘颗粒获批实现了中药3.1类创新药从无到有的跨越。公司拥有超过20个中药创新药研发管线，其中3个处于3期临床，超过10个处于2期临床，中药创新药研发将迎来腾飞发展。中药注射剂恢复增长，非注射剂品种放量：热毒宁注射液在巩固儿科优势的基础上，大力拓展成人科室，深度挖掘急诊科室、呼吸科室及住院病房场景的市场潜力，2022年销售收入已恢复增长。银杏二萜内酯葡胺注射液以价换量，加强市场推广工作，即将恢复正增长。金振口服液打儿科祛痰止咳第一梯队品牌，正迎来高速放量，2022年销量增速高达75%，收入突破10亿元，儿科+基药独家品种有望发展成20-30亿重磅品种。杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒、筋骨止痛凝胶、桂枝茯苓胶囊等二线品种将也处于高速放量期。投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为5.50/6.96/8.43亿元，增速分别为27%/27%/21%，对应PE分别为32/25/21倍。公司业绩延续高增长，中药创新药研发管线丰富，首次覆盖，给予“买入”建议。风险提示：产品研发失败风险；药品降价风险；销量低于预期风险。财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)3,6494,3515,3636,4607,478YoY(%)20.319.223.320.515.8净利润(百万元)321434550696843YoY(%)21.935.526.726.621.0毛利率(%)71.972.172.873.073.0EPS(摊薄/元)0.550.740.941.191.44ROE(%)7.39.010.411.912.8P/E(倍)54.640.331.825.120.8P/B(倍)4.13.73.43.02.7净利率(%)8.810.010.310.811.3 数据来源：聚源、华金证券研究所 医药|中成药Ⅲ 投资评级买入-B(首次)股价(2023-03-16)29.93元交易数据总市值（百万元）17,497.02流通市值（百万元）17,252.52总股本（百万股）584.60流通股本（百万股）576.4312个月价格区间29.32/12.45一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-2.04-8.448.74绝对收益-8.16-7.5514.85 分析师周平 SAC执业证书编号：S0910523020001zhouping@huajinsc.cn 相关报告 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 2874 3730 3750 4453 4869 营业收入 3649 4351 5363 6460 7478 现金 937 1601 1015 1638 1611 营业成本 1025 1214 1459 1745 2021 应收票据及应收账款 732 728 1072 1096 1413 营业税金及附加 61 73 91 110 127 预付账款 32 61 54 84 76 营业费用 1583 1868 2279 2713 3103 存货 338 343 476 503 630 管理费用 162 190 241 291 336 其他流动资产 834 997 1134 1132 1139 研发费用 499 606 751 904 1047 非流动资产 3144 3066 3554 4004 4370 财务费用 8 -9 14 25 26 长期投资 4 4 4 4 4 资产减值损失 2 -2 0 0 0 固定资产 2450 2409 2844 3293 3664 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 434 398 458 464 467 投资净收益 4 4 4 4 4 其他非流动资产 256 255 247 242 235 营业利润 351 455 575 726 876 资产总计 6018 6796 7304 8457 9239 营业外收入 1 3 0 0 0 流动负债 1453 1781 1858 2431 2485 营业外支出 23 12 10 10 10 短期借款 235 0 0 0 0 利润总额 328 446 565 716 866 应付票据及应付账款 360 373 508 546 674 所得税 4 4 6 7 9 其他流动负债 859 1408 1350 1885 1811 税后利润 324 442 560 708 857 非流动负债 92 81 81 81 81 少数股东损益 4 7 9 12 14 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 321 434 550 696 843 其他非流动负债 92 81 81 81 81 EBITDA 505 591 719 906 1085 负债合计 1545 1862 1939 2512 2565 少数股东权益 168 180 189 201 216 主要财务比率 股本 593 585 585 585 585 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 172 98 98 98 98 成长能力 留存收益 3720 4136 4641 5280 6032 营业收入(%) 20.3 19.2 23.3 20.5 15.8 归属母公司股东权益 4304 4754 5176 5744 6458 营业利润(%) -0.1 29.6 26.5 26.1 20.7 负债和股东权益 6018 6796 7304 8457 9239 归属于母公司净利润(%) 21.9 35.5 26.7 26.6 21.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 71.9 72.1 72.8 73.0 73.0 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 8.8 10.0 10.3 10.8 11.3 经营活动现金流 908 996 363 1452 758 ROE(%) 7.3 9.0 10.4 11.9 12.8 净利润 324 442 560 708 857 ROIC(%) 6.8 8.3 10.1 11.6 12.5 折旧摊销 191 193 193 230 268 偿债能力 财务费用 8 -9 14 25 26 资产负债率(%) 25.7 27.4 26.5 29.7 27.8 投资损失 -4 -4 -4 -4 -4 流动比率 2.0 2.1 2.0 1.8 2.0 营运资金变动 385 361 -400 493 -389 速动比率 1.3 1.4 1.3 1.3 1.3 其他经营现金流 4 12 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -297 -164 -807 -676 -630 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 0.8 筹资活动现金流 -443 -168 -143 -153 -155 应收账款周转率 4.3 6.0 6.0 6.0 6.0 应付账款周转率 3.2 3.3 3.3 3.3 3.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.55 0.74 0.94 1.19 1.44 P/E 54.6 40.3 31.8 25.1 20.8 每股经营现金流(最新摊薄) 1.55 1.70 0.62 2.48 1.30 P/B 4.1 3.7 3.4 3.0 2.7 每股净资产(最新摊薄) 7.36 8.13 8.85 9.83 11.05 EV/EBITDA 33.2 26.9 22.8 17.4 14.6 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 周平声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及