宏观·周度报告：硅谷银行事件扰动资本市场

宏观·周度报告 2023年3月12日星期日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 1、尽管硅谷银行事件短期会对市场情绪带来干扰，但由于事件本身扩散的风险有限，预计随着事件得到妥善处置，市场情绪将很快恢复。后续仍将回归中国经济复苏+海外通胀下行是的主要交易逻辑。2月社融数据超预期回升，表明政策发力+疫后修复的内生动力较强，经济复苏趋势得到确认，预计内需将逐步回升。海外方面，美国非农数据显示，尽管美国劳动力市场短期仍强劲，但边际上有所放缓，尤其是薪资增速对服务业通胀韧性的支撑或将边际转弱，基准情形下认为3月FOMC将只加息25BP。 （1）本周国内商品指数震荡走弱，受美联储主席在国会作证时发表鹰派言论的影响，市场风险偏好回落，工业品、农产品同步走弱。 （2）美国多事之秋扰动市场神经。1）3月10日硅谷银行宣布破产倒闭，FDIC宣布接入接管，美国市场反应剧烈。市场担忧风险可能蔓延至其他大型银行或金融机构从而造成更大的风险，但目前来看该风险比较小。由于 市场短期的应激反应，对各类资产有一定的负面影响，后续事件顺利得到处理后，市场情绪将得到平复。2）2月美国新增非农就业人数超预期表明劳动力需求仍然强劲。但失业率与劳动参与率同步上行，表明劳动力供给开始修 复，薪资增速进一步回落则预示着薪资增速对服务业通胀韧性的支撑或将边际转弱。不过，非农数据公布后并未造成过大的波动，硅谷银行事件成为主 导日内市场走势的决定性力量。硅谷银行事件提示美联储在利率higherfor longer环境下金融体系可能存在一定的脆弱性，美联储需要更好地在就业、通胀和金融稳定之间进行权衡取舍。基准情形下，我们预计3月FOMC将再次加息25bp，同时也需要关注硅谷银行事件会否制约联储的紧缩步伐。 （3）复苏进行时，社融透暖意。2月份M2同比增速继续上行至12.9%，社融增速触底反弹至9.9%，高于今年1月和去年12月的增速水平。2月社 融总量好于市场的预期，结构也出现了好转的迹象，但隐忧仍存，主要是居民部门的贷款恢复偏慢，居民仍倾向于增加存款。历史经验来看，金融数据整体和同期的PMI、通胀数据具有较高的配合度，显示经济复苏中存在波动，但复苏趋势不改。尽管两会对政策的定调偏稳，但经济自身修复的动能较强，国内经济二季度大概率延续役后修复进程。 一、宏观和政策跟踪 1.1复苏进行时，社融透暖意 中国2月社会融资规模增量31600亿人民币，前值59840亿人民币。中国2月新增人民币贷款18100亿元，前值49000亿元。中国2月货币供应量M2同比12.9%，前值12.6%。中国2月M1货币供应同比5.8%，前值6.7%。中国2月M0货币供应同比10.6%，前值7.9%。 1）社融同比保持高增，企业信贷和政府债券是主要的贡献。2月新增社融3.16万亿，同比多增1.95 万亿，创历史同期新高。从分项来看，对实体经济发放的人民币贷款增加1.82万亿，同比多增9241亿， 是2月社融的主要贡献项之一；政府债券净融资额继续升至8138亿，同比显著多增5416亿，也对社融回 升形成支撑；企业债券净融资3644亿，同比多增34亿；境内股票融资571亿，同比少14亿。此外，在非 标中。委托贷款同比由多增转为多减3亿，信托融资同比由少减转为多增817亿，未贴现承兑汇票同比由 少增转为少减4158亿。 2）内生需求增加，企业贷款仍在高位。2月新增人民币贷款1.81万亿，同比多增额回落至5928亿。 其中，居民部门贷款增加2081亿，同比由少增转为多增5450亿，居民短期贷款贡献相对较多，而居民中 长贷也有一定程度的改善；企业部门贷款增加1.61万亿，同比多增额有所回落，短期贷款同比多增1674 亿，中长期贷款同比多增6048亿，仍是企业贷款的主要拉动项。 3）社融与M2增速双双上行。受去年同期基数较低因素的影响，2月份M2同比增速继续上行至12.9%， 财政存款同比少增1444亿，居民部门存款同比多增1.1万亿，企业部门存款同比多增约1.15万亿。2月份M1增速录得5.8%，较上月下行0.9个百分点。2月社融增速触底反弹至9.9%，高于今年1月和去年12月的增速水平。 总的来看，2月社融总量好于市场的预期，结构也出现了好转的迹象，但隐忧仍存，主要是居民部门的贷款恢复偏慢，居民仍倾向于增加存款。历史经验来看，金融数据整体和同期的PMI、通胀数据具有较高的配合度，显示经济复苏中存在波动，但复苏趋势不改。尽管两会对政策的定调偏稳，但经济自身修复的动能较强，国内经济二季度大概率延续役后修复进程。 图表1：社融增速延续回升图表2：M2增速继续上行 70,000.00 20.00 60,000.00 50,000.00 40,000.00 10,000.00 0.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 15.00 10.00 30,000.00 20,000.00 5.00 0.00 -5.00 社会融资规模:当月值 社会融资规模存量:同比 M0:同比 M1:同比 M2:同比 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 数据来源：Wind 1.2国内政策跟踪 （1）国家发改委提交《关于2022年国民经济和社会发展计划执行情况与2023年国民经济和社会发展计划草案的报告》 3月5日，国家发展和改革委员会提请十四届全国人大一次会议审查《关于2022年国民经济和社会发 展计划执行情况与2023年国民经济和社会发展计划草案的报告》。计划草案报告对国民经济和社会发展计划，做出去年总结和今年工作的部署。 计划草案提出十点主要任务：一、巩固拓展抗疫成果，提升城乡医疗卫生水平，推进健康中国建设；二、扩大国内需求，释放消费潜力，扩大有效投资，推进重大基础设施建设；三、加快建设现代化产业体系，提升产业链供应链韧性和安全水平，加快发展高水平科技、数字经济，加快产业结构、产业链供应链升级；四、深化重点领域和关键环节改革，构建高水平社会主义市场经济体制；五、全面推进乡村振兴；六、促进区域协调发展，推进以人为核心的新型城镇化；七、推进高水平对外开放，推进贸易强国建设，做好利用外资和境外投资工作，推动共建“一带一路”高质量发展；八、推进生态优先、节约集约、绿色低碳发展；九、夯实国家安全和社会稳定基础；十、完善民生政策，稳就业、增收入、稳价格，加快建设完善高质量教育体系、社会保障体系、公共服务体系。 此外，3月6日国家发展改革委副主任李春临表示，消费是经济增长的持久动力，今年将进一步强化能源等大宗商品、重要民生商品的保供稳价。随着疫情影响降低，我国经济有望以消费为中心稳定提振。 （2）财政部提交《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》 3月5日,财政部提请十四届全国人大一次会议审查《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》。2023年财政收支政策主要从扩大内需、建设现代化产业体系、增强企业活力、乡村振兴、绿色低碳、民生保障以及发展和安全方向加力，与2022年的提法相比，今年财政对稳投资 促消费将有所加力，今年中央预算内投资安排6800亿元，较去年增加400亿元。 从2023年的预算安排来看，收入方面，全国一般公共预算收入217300亿元，增长6.7%，中央和地方本级一般公共预算收入分别为100165亿元和117135亿元分别增长5.6%和7.6%，地方财政或有较快恢复性增长，中央对地方转移支付100625亿元，增长3.6%，剔除专项转移支付后增长7.9%，转移支付仍保持较大规模。支出方面，全国一般公共预算支出275130亿元，增长5.6%，教育、社会保障和就业、外交国防、文旅传媒及灾害防治、债条付息、卫生健康的支出占比较去年有所提升。其中，中央本级支出37890亿元，增长6.5%，重点保障教育、科技等领域，地方支出236740亿元，增长5.2%。一般公共预算赤字38800亿元，比2022年增加5100亿元，增量赤字全部由中央财政贡献，地方赤字保持平稳，体现出中央财政发力的特点。 政府性基金预算收支方面，收入安排为78169.9亿元，增长0.4%，增速由去年实际下降20.6%转为小幅增长，意味着财政预计今年地方土地收入或逐步企稳。政府性基金预算支出为117962.99亿元，增长6.7%。另外，由于国有企业净利润下降，全国国有资本经营预算收入5358.4亿元，下降5.8%，而预算支出为3468.81亿元，增长2.2%。 1.3海外多事之秋扰动市场神经 （1）鲍威尔发表鹰派言论 北京时间3月7日晚，美联储主席鲍威尔在国会作证时强调联储面对依旧持续紧张的核心服务通胀，可能会选择加快加息步伐，鹰派程度远超此前市场预期，风险资产应声下跌。市场调高终端利率预期至5.65%，已经开始计价3月22日FOMC会议加息50BP的可能性，停止加息时点也从此前的预期今年6月份逐步切换至预期今年10月份。 实际上，自从2月份超预期非农数据以来，市场开始认识到本轮美国经济的韧性反倒成为后续通胀顺畅回落的阻碍，对前期联储能顺利进行货币政策转向、进而避免经济出现衰退的乐观情绪开始出现反复。联储再度放鹰使得今年美债利率持续高位的可能性大大增加，金融条件持续收紧下将增加美国企业资本开支压力，加大美国经济衰退的可能性。 （2）硅谷银行事件冲击资本市场 事件：3月9日，硅谷银行（SVB）宣布出售210亿美元资产并遭受18亿美元损失，并计划通过出售普通股和优先股以筹资22.5亿美元，引发市场恐慌。3月10日硅谷银行宣布破产倒闭，FDIC宣布接入接 管，美国市场反应剧烈。本次风险事件的本质主要是因为因利率上升而导致的银行流动性危机：SVB为满 足客户提取资金的需求，选择折价出售资产，但这一行为也引发市场对该银行偿付能力的质疑，最终加剧挤兑，引发市场波动。面对金融风险，美国加州金融保护和创新部（DFPI）和美国联邦存款保险公司（FDIC）已宣布关闭并接管SVB。 硅谷银行（SiliconValleyBank，SVB）在全美银行中排名第20，因起源于硅谷而得名，主要同风险程度较高的初创公司开展业务往来。疫情后美联储采取了极度宽松的货币政策，市场流动性充足，各类初创企业融资渠道畅通，企业选择将资金存入硅谷银行，硅谷银行的存款有了较快增长。由于利率水平较低，该银行选择将相关的资产配置到久期比较高的美债和MBS上，以获得相对收益。但2022年后美联储快速加息，利率环境发生改变。初创公司融资变难、变贵，为了公司的正常运营，他们选择从该银行取出存款。存款的持续流出使得该行的流动性水平下降，但该银行资产端多数是长久期的资产，且在美联储快速加息下，短期的拆借利率比较高。在此背景下，其流动性风险逐渐暴露。 硅谷银行为了收回流动性，出售了约210亿美元的资产，并产生了税后18亿美元的亏损，并宣布进行新一轮筹资。其本意为改善自身流动性及资产负债状况，但市场担心该银行的借短买长策略在当前高利率的环境下可能无法持续，其亏损可能继续增多。此外很多科技公司的存款并不受存款保险制度保护，最终引发市场恐慌。在同可能的投资者谈判失败后，为防止风险蔓延引发更大恐慌，加州金融保护与创新部 （DFPI）关闭了硅谷银行，美国联邦存款保险公司（FDIC）介入成为接受方，并处理后续存款保险事宜。 事件的发展及影响：市场担忧风险可能蔓延至其他大型银行或金融机构从而造成更大的风险，但目前来看，该风险比较小，主要原因一是，硅谷银行的客户比较集中在风险较高的初创企业，与其他金融机构的业务往来比较有限，风险传