2023年美股宏观策略：硅谷银行事件及美国宏观数据解读

硅谷银行事件 及美国宏观数据解读 2023年美股宏观策略 安信国际研究部2023年3月 黄焯伟分析师 +852-22131402 stevewong@eif.com.hk 请参阅本报告尾部免责声明 1982年成立于美国加州圣何塞，1988年在纳斯达克挂牌上市。 1990年在美国东海岸开设分支机构，1990年中期给思科系统提供风险投资。 总贷款由2000年的17.2亿元，升至2022年的742.5亿元。 总计存款额由2000年的48.6亿元，升至2022年的1731.1亿元。 硅谷银行的总贷款硅谷银行的总存款 百万元 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 百万元 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 公司出售了210亿美元的可销售证券，并因此承受了18亿美元的税后损失，将于第一季入账。 为了抵消资产出售所带来损失，筹集22.5亿美元，其中包括从私募股权公司泛大西洋投资筹集5亿美元，并向投资者发行12.5亿美元的可转换优先股和普通股。 硅谷银行CEO在电话会议上，希望客户保持冷静。但客户却有所保留，包括PeterThiel（Paypal 创办人之一），并呼吁旗下风投基金撤资。 同时CoatueManagement、UnionSquareVentures和FounderCollective、Canaan等风投基金亦建议其投资公司转走资金。 3 存款挤兑，筹集新资金计划又失败，被加州金融保护和创新局勒令关闭，促使硅谷银行上周五宣布倒闭。成为美国史上第二大银行倒闭案。 美国联邦存款保险公司(FederalDepositInsuranceCorp，简称FDIC)接管硅谷银行。 为了保帐存户权益，FDIC成立了圣克拉拉存款保险国家银行，并立即将获得FDIC担保的所有存款 转入。 硅谷银行的总部和所有分支机构将于2023年3月13日星期一重新开放。所有存款将全额存入。 FDIC接管硅谷银行 其实硅谷银行与其他商业银行不一样，他们较多比重在初创公司融资上，给予他们灵活的融资服务。例如，一般初创老板的收入较低，其他银行做不做楼按，SVB就可以。 硅谷银行愿意借钱给初创公司，主要是他们拥有与VC、风投、私募的关系网，同时亦是他们的客户，对初创公司(主要是生命科学、医疗保健及科技板块)的产品科技、及偿还能力的评估较精准。 在加息环境下，初创及风投在融资上出现困难，要提款解决现金流出的问题。 美股市场融资规模美国风投支持的融资规模 亿美元 2000 亿美元 1200 1600 1200 800 800 400 400 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 00 因为美债利率上升，客户对存款利息的要求亦随之增加，促使客户提走存款。平均客户资金总额由去年中的3870亿元，下跌至年底的年底的3480亿元，并预期今年会进一步下跌。 为了解决流动性问题，导致硅谷银行要以低价出售资产，不能等到有关债券到期，情况与银行理财破净类似，亦相当于券商在熊市中强制平仓道理一样。 彭博债券指数硅谷银行客户资金总额（环比变动） 指数点 2,500 2,400 2,300 2,200 2,100 2,000 1,900 1,800 201820192020202120222023 十亿元 50 40 30 20 10 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 0 (10) (20) (30) 投资资产对比股东总权益 HTM+AFS投资证券总股东权益 摩根大通美国银行公司 花旗集团富国银行Truist金融公司美国合众银行PNC财务服务纽约梅隆银行M&T银行 道富集团公民金融集团第一共和银行 五三银行硅谷银行金融集团KeyCorp公司 北美信托第一线国民银行Signature银行华美银行集团Comerica公司 锡安银行 Popular股份有限公司 银行吸纳存款后，会进行再投资，包括放贷或购买如美国国债、MBS等非常稳健的投资品。 一般而言，银行的投资品有以下几类： 美国国债； 由房屋贷款机构如房地美或房利美等发行的证券，有房产作抵押的； 还有少量私人市场的TotalMBS。 违约风险较轻，但在加息周期，债券价格下降，就会引发浮亏。假若被迫出售时，亏损就会实现。 银行所投的资产，久期通常较长，较多 在10年期以上的。利率每上升1个百分点，公充价值就会跌10-15%，甚至更高。 -200,000400,000600,000800,0001,000,000 未实现亏损对股东总权益 未实现亏损（下）未实现亏损比率（上） 0%50%100%150% 硅谷银行金融集团Comerica公司KeyCorp公司Popular股份有限公司 Signature银行美国银行公司美国合众银行Truist金融公司 五三银行道富集团锡安银行 第一共和银行纽约梅隆银行 北美信托 富国银行华美银行集团PNC财务服务第一线国民银行 摩根大通公民金融集团 花旗集团 M&T银行 因为底层资产稳健，所以没有卖出时，造成的浮亏问题不大。 但问题出现在挤兑上，要低价套现，对资产造成减值。 以硅银为例，假设要立刻套现的话，就会实现170多亿元的亏损，比股东权益还要高，看上来就是资不抵债了。 大型银行中，摩根大通的未实现亏损之比率较低，另外，一级资本充足率近15%，是可比同业中最高水平。其次是花旗。 -50,000100,000150,000 2008-09年海啸，雷曼兄弟破产倒闭只是中段而已。 标指500股价图及大事件 来源：彭博、安信国际整理 9 2008年以前（2005-2007年间）美股标指500的平均市盈率为15.8倍。 海啸期间最低跌至10.5倍，平均14.6倍。因为企业EPS在下跌中，所以一般是估值先见底。 2008年9月雷曼倒下，估值见底在2008年底，标指见底在2009年3月左右。 现在标指500的估值在17.5倍左右，历史（2000至今）平均为17.7倍。标指500平均市盈率及成交额 倍成交额（右） 35 预期市盈率（左） 30 十亿元 700 600 25500 20400 15300 10200 5100 00 2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 金融海啸后，美国银行业整体格局发生了改变，银行业的市场结构、经营结构、组织结构和监管结构等重新洗牌。 在金融海啸，许多银行开始收紧贷款标准，减少放贷额度，以保护其自身利益和降低风险。这导致银行的存款增加，但贷款额度下降，进而导致了存贷比例的变化。同时，经济下行的影响也导致企业的借款需求降低，对于银行的贷款额度有所影响。 此外，金融危机后，美国政府通过一系列政策来保护金融体系的稳定，这些政策包括提供政府担保的贷款和补贴等，导致银行的贷款需求下降。 美国四大银行的存贷比美国四大银行的坏帐比率 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 摩根大通美国银行富国银行花旗集团 Y06Y07Y08Y09Y10Y20Y21Y22 摩根大通美国银行富国银行花旗集团 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% Y06Y07Y08Y09Y10Y20Y21Y22 在2007年第四季，多家次贷公司纷纷破产，银行间产生流动性危机后，美国失业率上升至8%以上，为20多年来的新高。 虽然股市在2009年3月见底，但失业率见顶在2009年底，并维持一段长时间。 相对而言，现时的就业市场依然较强。 美国失业率情况 参与率失业率 68美国失业率（右）劳动参与率（左）16 14 66 12 64 10 628 6 60 4 58 2 560 200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 来源：彭博、安信国际整理12 美国密歇根大学发布的调查显示，1、2月份美国消费者信心指数大幅回升，并超过预期值。 并且创下了去年中以来最高水平，这对美国经济前景而言是个好现象。 消费者信心明显已触底回升，未来及现况的数据一致。 美国家户的债务水平，亦比07-08年时好，还本息对家庭所得比在海啸前（2005-07年）约12.5-13.5%，现时水平约10%。家庭的净资产从07年高点时计算，截至去年10月，升近一倍；但负债同期升幅只有约35%。 信用卡贷款拖欠率截至2022年底为2.25%，低于海啸前的4-4.5%，海啸时间高见6.8%。 密大消费者信心指数（2005-10年）密大消费者信心指数（2018年至今） 指数点 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 2005-01 2005-06 2005-11 2006-04 2006-09 2007-02 2007-07 2007-12 2008-05 2008-10 2009-03 2009-08 2010-01 2010-06 2010-11 0.00 指数点 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 0.00 美国二月消费者物价指数（CPI），大至符合预期，美国通货膨胀持续降温。二月CPI按年同比上升6%，增幅低于一月的6.4%，符合预期，自去年中开始，连续8个月增速放缓。剔除波动较大的食品与能源价格，核心CPI年增率从一月的5.6%降至5.5%，创2021年12月以来新低。 二月CPI及核心CPI环比一月分别上升0.4%及0.5%，增速保持稳定。 细分来看，二手车、能源、医疗开支价格下降；新车、食品增速放缓。服装、房屋、交通环比增速仍然 较高，仍然在高位，物价压力仍沉重。 整体来看，通涨降温是看到的，但房屋、交通等比较顽固的项目，要看到就业市场降温才会有所缓减。 消费者物价指数同比变动消费者物价指数月环比变动 消费者物价指数同比变动 百分比百分比 消费者物价指数月环比变动 百分比百分比 14 12 10 8 6 4 2 18-01 18-07 0 (2) (4) 14 12 10 8 6 4 2 22-01 22-07 23-01 0 (2) (4) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 2.0 1.5 1.0 0.5 22-01 22-07 23-01 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 核心物价指数（