系列点评七十：新品密集上市 转型拐点向上

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年03月08日 新品密集上市转型拐点向上 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 33.97 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601633 44.52/21.35 2,948.25 2,083.21 6,132.50 长城汽车 沪深300 39% 26% 13% 0% -13% -27% 2022/032022/062022/092022/122023/03 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cnSACNO：S1120522120003 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）1月销量点评：销量表现稳健2023轻装上阵 2023.02.08 2.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）业绩预告销量点评：业绩短期承压2023转型加速 2023.02.02 3.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）12月销量点评：短期生产受限结构稳步改善 2023.01.12 评级及分析师信息 长城汽车(601633)系列点评七十 事件概述 公司发布2月产销快报：长城汽车批发销量6.8万辆，同比-3.6%，环比+10.9%。1-2月，公司累计批发13.0万辆，同比- 28.9%； 哈弗品牌2月批发销量3.9万辆，同比-6.7%，环比-0.1%。1-2 月累计批发7.8万辆，同比-30.2%； WEY品牌2月批发销量0.1万辆，同比-75.8%，环比+1.5%。 1-2月累计批发0.2万辆，同比-77.7%； 皮卡2月批发销量1.7万辆，同比+47.4%，环比+46.9%。1-2 月累计批发2.9万辆，同比+17.7%； 欧拉品牌2月批发销量0.4万辆，同比-28.5%，环比+21.7%。 1-2月累计批发0.8万辆，同比-58.2%； 相对股价% 坦克品牌2月批发销量0.6万辆，同比-1.9%，环比+7.3%。1- 2月累计批发1.2万辆，同比-27.2%。 分析判断: 138678 ►深蹲蓄力新品可期 库存结构优化，新品密集上市。据乘联会统计，2月乘用车批发159.8万辆，同比+9.0%，环比+10.0%。公司2月批发 6.8万辆，同比-3.6%，环比+10.9%，整体需求承压。自2022Q4起，公司主动调节库存结构，为2023年新品上市蓄力，我们判断随着新能源新品导入，3月公司销量有望快速提升。 1）哈弗：哈弗品牌2月批发销量3.9万辆，同比-6.7%，环比-0.1%。2月底，哈弗二代大狗正式上市，燃油版定价13.58-15.68万元，PHEV版定价16.28-17.58万元，新能源NEDC续航达105km，亏电状态油耗5.92L/100km，适用“可城可野”双场景。哈弗如歌DHT-PHEV、枭龙MAXDHT-PHEV将陆续投放，全新新能源车型有望进一步提振需求；首款大型SUV哈弗P04即将上市，预计将基于坦克平台打造，并采用非承载式车身结构。哈弗新能源转型坚决，聚焦打造大单品，有望贡献公司增量。 2）WEY：WEY品牌2月批发销量0.1万辆，同比-75.8%，环比+1.5%。WEY蓝山DHT-PHEV即将上市，经用户共创重设前脸，定位30万级大六座SUV，车身长宽高为5,156*1,980*1,805mm，轴距达3,050mm，精准定位家庭用户，WEY需求有望迎来反转。 3）皮卡：皮卡2月批发销量1.7万辆，同比+47.4%，环比 +46.9%。本月初，新款长城炮火弹版上市，售价25.98万，最大功率达160kW，峰值扭矩达380N·m，着重提升长途越野性能，巩固品牌“硬核越野”标签；自动挡皮卡金刚炮上市，售 价9.88-12.08万元，定位10万级市场，覆盖旅行、商用多场景用途。 4）欧拉：欧拉品牌2月批发销量0.4万辆，同比-28.5%，环比 +21.7%。欧拉定位回归主流纯电市场，海外布局提速，预计需求有望逐步向上。 5）坦克：坦克品牌2月批发销量0.6万辆，同比-1.9%，环比 +7.3%。坦克500PHEV于广州车展和海口新能源车展亮相，将于年内开启预售。国内硬派越野市场缺乏新能源供给，新品导入预计将持续撬动需求。 ►新能源加速出海增量空间广阔 海外销量稳健，产品布局扩大。2023年2月，公司海外批发销量1.4万辆，同比+126.7%，环比-14.5%。2月初，欧拉好猫于约旦正式上市；中旬，公司在阿曼举行GWM品牌发布会，皮卡、坦克多车型亮相，经销网络正式投入运营。公司强势产品力逐步凸显，中东多地品牌认可度上升，出海有望贡献增量。 ►聚焦主航道品牌管理整合 聚焦汽车主航道，科技创新助力发展体系。根据公司官方公众号，2023年长城汽车预计推出超10款新能源产品，并在品牌战略方面持续进行全面重塑。同时公司于2022年12月8日对旗下品牌组织架构进行调整，欧拉和沙龙在组织管理上全面整合、WEY与坦克在组织管理上全面整合。我们判断，组织架构调整后公司各品牌定位更加清晰，有望进一步集中优势资源、提升整体效率。 投资建议 公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。维持盈利预测，预计2022-2024年营业收入为1,373.5/1,994.6/2,437.8亿元，归母净利润为82.8/72.1/116.3亿元，对应EPS为0.88/0.77/1.24元，对应 2023年3月8日收盘价33.97元/股PE为38/44/27倍，维持 “买入”评级。 风险提示 缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 103,308 136,405 137,351 199,461 243,780 YoY（%） 7.4% 32.0% 0.7% 45.2% 22.2% 归母净利润(百万元) 5,362 6,726 8,279 7,214 11,627 YoY（%） 19.2% 25.4% 23.1% -12.9% 61.2% 毛利率（%） 17.2% 16.2% 18.4% 16.4% 18.2% 每股收益（元） 0.59 0.73 0.88 0.77 1.24 ROE 9.4% 10.8% 11.8% 9.4% 13.2% 市盈率 57.58 46.53 38.44 44.12 27.37 资料来源：Wind，华西证券 图120-23年长城汽车单月销量（辆）图220-23年哈弗品牌单月销量（辆） 200,000 150,000 100,000 50,000 0 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020202120222023 2020202120222023 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图320-23年魏品牌单月销量（辆）图420-23年皮卡单月销量（辆） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20202021202220232020202120222023 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 图520-23年欧拉品牌单月销量（辆）图620-23年坦克品牌单月销量（辆） 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 10月 11月 12月 20202021202220232020202120222023 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 136,405 137,351 199,461 243,780 净利润 6,725 8,278 7,213 11,626 YoY(%) 32.0% 0.7% 45.2% 22.2% 折旧和摊销 5,594 5,220 5,467 5,621 营业成本 114,367 112,050 166,833 199,442 营运资金变动 24,734 11,041 17,734 6,693 营业税金及附加 4,234 4,254 6,384 7,676 经营活动现金流 35,316 24,752 31,076 25,367 销售费用 5,192 4,710 7,017 8,955 资本开支 -12,473 -5,782 -6,180 -5,993 管理费用 4,043 3,732 5,686 7,153 投资 402 -3,208 -2,159 -2,683 财务费用 -448 385 1,458 2,301 投资活动现金流 -11,175 -7,796 -6,660 -6,591 研发费用 4,490 4,986 6,504 8,643 股权募资 807 133 0 0 资产减值损失 -471 -117 -90 -103 债务募资 11,781 12,000 15,000 18,000 投资收益 1,109 1,194 1,678 2,085 筹资活动现金流 -9,632 10,488 12,265 13,970 营业利润 6,369 9,407 8,110 13,141 现金净流量 14,316 27,444 36,681 32,747 营业外收支 1,113 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 7,482 9,407 8,110 13,141 成长能力 所得税 757 1,129 897 1,515 营业收入增长率 32.0% 0.7% 45.2% 22.2% 净利润 6,725 8,278 7,213 11,626 净利润增长率 25.4% 23.1% -12.9% 61.2% 归属于母公司净利润 6,726 8,279 7,214 11,627 盈利能力 YoY(%) 25.4% 23.1% -12.9% 61.2% 毛利率 16.2% 18.4% 16.4% 18.2% 每股收益 0.73 0.88 0.77 1.24 净利润率 4.9% 6.0% 3.6% 4.8% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 3.8% 4.2% 2.8% 3.7% 货币资金 33,048 60,491 97,172 129,919 净资产收益率ROE 10.8% 11.8% 9.4% 13.2% 预付款项 1,749 1,026 1,731 2,315 偿债能力 存货 13,966 10,746 16,999 21,269 流动比率 1.1