可转债打新系列：新港转债：热电联产行业优势企业

可转债打新系列 新港转债：热电联产行业优势企业 2023年03月08日 转债基本情况分析： 新港转债发行规模3.69亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价9.18 元，截至2023年3月6日转股价值104.36元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.42元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年3月6日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.72%的贴现率计算，债底为84.15元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为10.04%，对流通股本的摊薄压力为39.64%，对现有股本摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理尚凌楠 截至2023年3月6日，公司前三大股东浙江越盛集团有限公司、深圳平安天煜股权投资基金合伙企业(有限合伙)、晋商财富投资控股有限公司分别持有占 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 总股本74.67%、2.65%、0.71%的股份，前十大股东合计持股比例为79.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85%左右。剩余网 相关研究 上申购新债规模为0.55亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户 1.利率专题：信用有底，利率有顶-2023/03/ 数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0005%-0.0006%左右。 07 申购价值分析： 2.地方政府隐性债务系列专题：隐债化解的2022与2023-2023/03/06 公司所处行业为热力服务（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3月 3.可转债打新系列：立高转债：冷冻烘焙龙头 6日收盘，公司PE(TTM)为30倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏 企业-2023/03/06 上水平，市值38.36亿元，处于中等偏下水平。截至2023年3月6日，公司今年以来正股上涨11.66%，同期行业（申万一级）指数上涨5.07%，万得全A上涨8.18%，上市以来年化波动率为65.00%，股价弹性较大。公司目前不存在股权质押风险。 4.城投随笔系列：解读“国家级园区体系架构 -2023/03/065.信用一二级市场跟踪周报20230305：本周信用债净融资回落，长久期信用利差收窄-2023/03/05 新港转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予新 港转债上市首日15%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入6.85亿元，较上年同期上升32.74%；营 业成本5.46亿元，较上年同期上升43.05%；归母净利润为0.94亿元，同比上升19.24%，销售毛利率20.30%，同比下降5.74pct；销售净利率13.78%，同比下降1.57pct。 竞争优势分析： 企业定位：热电联产行业优势企业。1）综合能耗低、热效率高、低碳的优 势。公司供电标准煤耗远低于行业统计数据，能耗低的优势明显；2）环境保护优势。公司是浙江省首个全厂通过超低排放验收的热电厂；3）区位优势。公司是嵊州市地区唯一一家集中供热的热电联产企业；4）客户资源优势。绍兴市是亚洲最大的印染加工基地，嵊州市是全球最大的领带生产和外贸出口基地，纺织产业相关工艺用热需求较大；5）管理和技术优势。公司管理层和主要技术骨干具有多年热电企业管理工作经验，长期保持稳定。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1新港转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2新中港基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1新港转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 新港转债发行规模3.69亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价9.18 元，截至2023年3月6日转股价值104.36元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.42元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年 3月6日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.72%的贴现率计算，债底为84.15元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为10.04%，对流通股本的摊薄压力为39.64%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码111013.SH债券简称新港转债 表1：新港转债发行要素表 公司代码605162.SH 公司名称新中港 发行额3.69亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.20%、3.00% 转股起始日期2023-09-14 预计发行/起息日期2023-03-08 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价9.18元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-03-07 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码713162/715162 网上申购及配售日期2023-03-08 主承销商平安证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年3月6日，公司前三大股东浙江越盛集团有限公司、深圳平安天煜股权投资基金合伙企业(有限合伙)、晋商财富投资控股有限公司分别持有占总股本74.67%、2.65%、0.71%的股份，前十大股东合计持股比例为79.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85%左右。剩余网上申购新债规模为0.55亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0005%-0.0006%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为热力服务（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3月 6日收盘，公司PE(TTM)为30倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏上 水平，市值38.36亿元，处于中等偏下水平。截至2023年3月6日，公司今年以来正股上涨11.66%，同期行业（申万一级）指数上涨5.07%，万得全A上涨8.18%，上市以来年化波动率为65.00%，股价弹性较大；公司不存在股权质押风险。 新港转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内贵燃转债（规模为9.99亿元，评级为AA，转股溢价率为11.39%）和皖天转债（规模为9.30亿元，评级为AA+，转股溢价率为12.05%），综合考虑，我们给予新港转债上市首日15%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 2新中港基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司采用热电联产的方式进行热力产品和电力产品的生产及供应。以化石能源为燃料（主要使用煤炭，少部分天然气作补充），在锅炉中燃烧将水加热为高温高压（及以上）过热蒸汽，利用蒸汽驱动汽轮机进而带动发电机发电，利用抽汽和排汽的中低压蒸汽供热，一个流程实现热能和电能的同时生产，以全背压运行的方式对外供应。 公司的热力业务主要面向工业用户供应所生产的蒸汽，主要满足工业园区内的造纸、印染、医药、化工、食品等150余家工业企业的热需求。公司生产的电力直接销售给国家电网公司。 2022H1公司营收按产品分类构成情况（%） 蒸汽电力煤炭贸易其他业务 100% 80% 60% 40% 20% 2022H1 2021 2020 2019 0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 热力生产和供应行业上游包括煤炭、燃油、天然气、电能、核能、太阳能和地热等能源行业。煤炭、天然气、自来水、电力等是热力生产和供应行业重要的原材料。我国热力生产和供应行业现阶段仍以煤炭为主要燃料，只有北京、上海等少数城市开始使用天然气、轻油或电力作为集中供热能源。以煤炭作为集中供热能源，煤炭占供热成本的70%以上，由于火电行业煤电联动机制已经取消，热电联产企业煤热联动机制也要考虑下游用户的承受能力，不一定完全疏导到位，因此煤炭价格急剧上涨时，对热电企业影响较大。 目前，世界各国都将热电联产集中供热作为节约能源改善环境的有效措施。热电联产是一个流程实现电能和热能同时生产的先进能源利用形式，与热电分产相比具有降低能源消耗、减少大气污染、提高供热质量、便于综合利用、改善城市形象、减少安全事故等优点，使能量得到梯级利用，减少能源损失，能量总利用率可以达到80%以上。 据美国能源部最新数据统计，截至2021年底，美国热电联产总装机8,152.14万千瓦。2021年较2001年，美国热电联产装机容量增长47.61%，装机容量从5,522.68万千瓦增加到8,152.14万千瓦，发电站数量达到5,822座。其中，以天 然气为原料的热电联产装机容量达到5,876.94万千瓦，占热电联产总装机容量的 72.09%；天然气项目占热电联产总数量的69.58%。 根据中国电力企业联合会发布的《2021年全国电力工业统计快报一览表》， 2021年，我国发电总量为83,768亿千瓦时，其中火电56,463亿千瓦时，占比为 67.4%；截至2021年底，我国装机容量为237,692万千瓦，其中火电129,678 万千瓦，占比为54.6%。 中国2010-2020年6,000千瓦及以上电厂供热设备容量（万千瓦） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 6000千瓦及以上电厂供热设备容量占同容量火电装机容量比重占全国发电装机容量比重 50% 40% 30% 20% 10% 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 00% 资料来源：中国电力企业联合会，募集说明书，民生证券研究院 我国集中供热面积呈现快速增长态势。据住房和城乡建设部统计，我国总集中供热面积从2010年的49.78亿平方米增长至2021年的125.77亿平方米，年均 复合增长率为8.79%。其中，城市集中供热面积从2010年的43.57亿平方米增 长至2021年的106.03亿平方米，年均复合增长率为8.42%；县城集中供热面积 从2010年的6.09亿平方米增长至2021年的19.45亿平方米，年均复合增长率为11.13%。 中国2010-2021年集中供热面积（亿平方米） 资料来源：住房和城乡建设部，民生证券研究院 我国城市集中供热中由热电厂供应蒸汽和热水的热量和占比均持续增长。集中供热从终端产品角度分为蒸汽和热水，前者主要供工业生产，后者主要供民用采暖。据住房和城乡建设部统计，我国城市集中供热中，2021年由热电厂供应蒸汽60,190万GJ，占城市集中供热蒸汽总量的88.30%，2010年以来均保持在75%以上；2021年由热电厂供应热水203,057万GJ，占城市集中供热热水总量的56.77%。 中国城市集中供热中热电厂供应蒸汽及热水情况（亿GJ） 热电厂供应蒸汽热量热电厂供应热水热量 热电厂供应蒸汽热量占比热电厂供应热水热量占比 30100.00% 2580.00% 20 60.00% 15 40.00% 10 520.00% 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 00.00% 资料来源：中国电力企业联合会，民生证券研究院 热力生产和供应下游主要是生产过程中需要用到蒸汽的工业企业和居民。对于居民来说，采暖季的热力供应属于生活必需品，新中港目前不涉及到向居民供热的业务。热力生产和供应行业主