基于9国消费复苏的经验借鉴：报复性消费何时来？

证券研究报告 2023年3月7日 报复性消费何时来？ ——基于9国消费复苏的经验借鉴 分析师：郑小霞SAC执业证书号：S0010520080007联系人：张运智SAC执业证书号：S0010121070017联系人：任思雨SAC执业证书号：S0010121060026联系人：黄子崟SAC执业证书号：S0010121090007 核心结论：报复性消费不会在上半年出现 防疫放开 1防疫全面放开半年内，大多数国家 /地区平均消费倾向低于疫情前 解决消费场景问题 新加坡韩国法国 日本香港英国 半年内平均消费倾向不会超过疫情前 疫后报复性消费 2国内居民消费信心恢复尚需时日 消费者信心指数(月)消费者信心指数:消费意愿 消费意愿不强，不会动用超额储蓄，短期内不 解决消费资金问题 超额储蓄 消费者信心指数:收入消费者信心指数:就业 160 110 会出现“报复性消费” 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 转化60 疫情期间居民储蓄增加30 万亿，超额储蓄约4-5万亿资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。 目录 1消费复苏可借鉴不同防疫阶段的国际经验 2九国消费复苏路径演绎对我国的启示 3我国报复性消费何时来？ 1.1借鉴消费复苏路径，可基于疫情防控不同阶段 常态化防控阶段：以限制人员流动、追踪密接、长时间集中隔离为主要手段，在疫情发生的第一时间阻断疫情传播路径，开展大规模筛查，在该阶段汇总疫情往往可以得到较为良好的控制，但对经济破坏较大。 转向共存阶段：封控范围、面积开始缩小，阳性、无症状患者以及密接隔离时间开始缩短，经济活动开始恢复，但病毒变异后容易迎来阶段性感染高峰。 全面放开阶段：全面解除境内人员流动限制，不再限制公共场所开放，确诊人员居家隔离，不再判定密接人员，入境几乎 不采取限制措施，佩戴口罩为建议性措施。 疫情防控各阶段特点比较 常态化防控 转向共存 全面放开 境内人员流动 跨区域流动受限 跨区域流动受限 不限制 公共场所开放 限制/禁止堂食 封闭公共场所禁止营业 不限制 不限制 佩戴口罩 佩戴 佩戴 建议佩戴/不要求 密接/确诊隔离 一般14/21+7 隔离天数缩短 确诊人员允许居家隔离不再判定密接人员 入境限制 禁止入境/入境隔离 隔离天数缩短 几乎不限制 资料来源：华安证券研究所整理。 1.2基于以上标准，可以认为我国处于完全放开阶段 管控现状 境内人员流动 不限制 公共场所开放 不限制 佩戴口罩 建议佩戴 密接/确诊 不判定/居家隔离 入境限制 48h核酸阴性即可 重要节点 •①2022年11月11日“二十条”： 降低密接、高风险岗位人员、入境人员隔离时间 不再判定次密接 取消入境航班熔断机制 •②2022年12月7日“新十条”： 不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码 允许无症状感染者、轻型病例居家隔离 不采取任何形式的临时封控 •③2022年12月26日国家卫健委： 中国正式放开边境 不再判定密切接触者 不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施 1.3大多数国家在2022年1季度前后全面放开疫情防控 选择牛津新冠政府反应跟踪指数OxfordCoronavirusGovernmentResponseTracker(OxCGRT)作为观察各国防疫政策调整的指标。该指标是牛津大学开发的用以比较全球各国政府对新冠疫情防控政策严格程度的自动化跟踪数据，其根据关闭工作场所、取消公共活动、限制公众集会、关闭公共交通、居家要求、公众宣传活动、限制国内人员流动、国际旅行管制9个指标计算政府对疫情管控政策的严格程度。该指标是全球第一个政府间防疫力度比较数据库，涵盖全球73个国家，目前已经被国内外学术研究机构广泛采用。 OxCGRT显示大多数国家在2022年初大幅优化了疫情防控举措。 牛津新冠政府反应跟踪指数显示大部分国家2022年初放松 中国韩国日本新加坡中国香港越南法国英国美国德国 100 80 60 40 20 2021-01-01 2021-01-15 2021-01-29 2021-02-12 2021-02-26 2021-03-12 2021-03-26 2021-04-09 2021-04-23 2021-05-07 2021-05-21 2021-06-04 2021-06-18 2021-07-02 2021-07-16 2021-07-30 2021-08-13 2021-08-27 2021-09-10 2021-09-24 2021-10-08 2021-10-22 2021-11-05 2021-11-19 2021-12-03 2021-12-17 2021-12-31 2022-01-14 2022-01-28 2022-02-11 2022-02-25 2022-03-11 2022-03-25 2022-04-08 2022-04-22 2022-05-06 2022-05-20 2022-06-03 2022-06-17 2022-07-01 2022-07-15 2022-07-29 2022-08-12 2022-08-26 2022-09-09 2022-09-23 2022-10-07 2022-10-21 2022-11-04 2022-11-18 2022-12-02 2022-12-16 2022-12-30 2023-01-13 0 资料来源：ourworldindata，华安证券研究所。单位：% 2021年 2022年 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 转向共存 全面放开 美国 “疫情防范与应对国家战略” 新加坡 常态化防疫 全面放开 转向共存 渡 过 完全接种疫苗可 放开国内旅行 允许完成疫苗接 种的外国旅客入境 白宫发布与 病毒共存计划 入境无需核酸检测报告 联合抗疫工作小组发表《与新冠共处、如常 期生活》，逐步放开堂食等实现共存 英国 转向共存 全面放开 逐 取消户外口罩佩戴 的强制要求 取消室内佩戴口罩的强制要求 步政府公布放宽 缩防疫路线图 转向共存 全面放开 常态化防疫 短 取消社交距离、居家令、戴口罩等防疫措施 宣布“与新冠共存”新计划，取消所有防疫措施 日本 全面解除19个都道府县的紧急事态宣言 全面解除蔓防管控 取消单日入境人数上限 转向共存 全面放开 德国 逐步放开部分公共场所 放开入境规定，取消100多个多家的入境检疫要求 取消出境警告 2021年 2022年 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 转向共存 全面放开 常态化防疫 韩国 过 常态化防疫 转向共存 全面放开 启动“与新冠共存”的防疫体系，分阶段实施 越南 渡 期宣布防疫政策从“严格 逐防控”转为“共存” 中国香港 常态化防疫 转向共存 全面放开 步 全面解除所有的社交距离限制 暂停入境人员核酸要求 解除室外口罩限令 缩“复常路线图”， 短放宽社交防疫 全面放开入境限 制，实施“0+3” 全面放开 常态化防疫 法国 酒吧可站立饮食 取消口罩令取消因疫情采取的 入境限制 目录 1消费复苏可借鉴不同防疫阶段的国际经验 2九国消费复苏路径演绎对我国的启示 3我国报复性消费何时来？ 2.1美国：纾困政策下消费恢复较快 受益于美国直接向居民部门提供补贴，美国消费复苏较快。2020年底，美国个人消费绝对量就已经达到了疫情前水平，主要受益于美国直接向居民发放一次性现金补贴并提高失业保险金给付标准，使得居民部门可支配收入不降反升。 居民收入有所增加，居民消费支出增幅强于居民收入增幅。疫情期间，居民部门储蓄率一直较高，2020年4月一度达到35%附近。原因是政府部门发放了高额补贴，而居民部门缺乏的线下消费场景，消费倾向整体上未受明显影响。2022年3月全面放开之后，线下消费场景有序复苏，居民部门逐步开始恢复消费。 管控放开叠加纾困政策，消费恢复较快美国疫情期间储蓄率快速上升 停止救助发放 全面放开 转向共存 150 130 110 90 70 50 个人总收入个人消费支出 美国个人储蓄存款占可支配收入比例 转向共存 停止救助发放 全面放开 40 35 30 25 20 15 10 5 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 0 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。注：收入、消费以2019年12月标准化为100。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 2.1美国：耐用品恢复速度强于服务 共存期间，美国耐用品消费快速恢复，得益于汽车、建材需求的增加。在美国各项新冠纾困政策影响下，美国房地产市场火爆，地产链条相关的家具、家电、建材等消费恢复较快，同时也带动了汽车消费。但防疫全面放开后，随着美联储收紧货币政策，地产链条走弱抑制耐用品消费。 放开后服务类消费成为消费增长主力。转向共存后耐用品消费整体冲高回落，全面放开后耐用品消费缺乏上行动力，可见两次放松防疫后居民消费增长主要依靠服务消费修复拉动。服务消费中，医疗保健服务在转向共存期增长最快，进入全面放开后仍保持稳定增速。 耐用品消费恢复速度强于服务房地产市场火爆引发耐用品种类恢复强劲 停止救助发放 全面放开 转向共存 150 130 110 90 70 50 个人消费支出耐用品支出非耐用品支出服务类支出 170 120 70 20 汽车零售额家具店零售额家用电器店零售额建筑材料店零售额新建住房销售 转向共存 全面放开 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。注：1.收入、消费以2019年12月标准化为100。2.上图为现价度量。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。注：1.收入、 消费以2019年12月标准化为100。2.上图为现价度量。 2.2新加坡：全面放开后6个月恢复至疫情前水平 消费仅恢复至疫情前