债市情绪面周报（3月第1周）：卖方还在“中性”，买方已经做多

卖方还在“中性”，买方已经做多 固定收益 点评报告 ——债市情绪面周报（3月第1周） 报告日期：2023-03-07 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数回落，2家机构观点偏多 本周机构对利率债看法以中性为主，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.02，较上周减少0.03；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.04，较上周减少0.16；信用债主要关注城投风险下修、城投公司“退平台”；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.04，较上周减少0.03。 利率债：2家偏多/20家中性/1家偏空 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 01/07 01/21 2/04 18 4 -1.0 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：债市的攻守之势正在发生变化 二月以来基本面、资金面对债市影响普遍偏利空，基本面的复苏趋势愈加明显，关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛；资金面的波动性不断放大，高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动。在此背景下，关键期限利率保持稳定、个别交易日明显下行的原因何在？ ①中小银行的买盘力度相对较大，农商行自一月起买债力度较强，二月继续延续一月态势。2023年2月，农商行净买入现券6259.48亿元，环比 +4.8%，同比+5141.1%；今年1月净买入5975.19亿元，去年2月净买入 119.43亿元。 ②本次政府工作报告中对于GDP目标为5%左右，专项债额度设为3.8万亿，整体略低于此前的乐观预期。 综上所述，债市的攻守之势正在发生变化，短期关注降准预期的发酵，中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上。 市场观点：主流观点中性，认为政策发力节奏可能再度阶段性放缓，长端利率向上风险有限，短端确定性相对更强 本周机构观点中性为主。2家偏多，20家中性，1家偏空。 9%的机构持偏多态度，认为政府工作报告的增量信息对债市偏向利好，全年经济增速目标设定的谨慎意味着短期内强刺激政策密集落地的可能性偏低，基本面在预期层面对债市转为利好；87%的机构持中性态度，认为当前利率走势与基本面背离，基本面改善情况下债市总体震荡，经济恢复高于预期，这可能带来政策发力节奏再度阶段性放缓，目前长端利率向上风险有限，短端确定性相对更强。4%的机构吃偏空态度，认为目前正处于经济修复的观察期，央行对于大规模的政策刺激出台将较为谨慎，全年来看流动性将边际收紧，对于债券利率而言存在上行风险。 信用债：本周主要关注城投风险下修、城投公司“退平台” 138 128 118 108 98 88 78 68 58 48 地方债务置换 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 信用债修复性行 次级债赎回、地方债 务化解 资产行情错位、信贷 “四项行动” 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，华安证券研究所 /1112 3 华安观点：关于江西，我们在关注什么？ 考虑到地方财力、债务压力，指出任何一个区域有风险都是容易的，但也是不负责任的，更重要的是该区域的风险是否真的超出能力范围？ 经过对江西东北部的实地调研（景德镇、上饶、鹰潭），从真实刚兑压力、潜在化债资源、债务防范机制等多角度来看，我们仍然看好对该区域城投债的参与价值。考虑到不同机构的负债端特性和风险偏好，可以在期限、等级上做出差异化策略（企业债策略、SCP/CP短债策略、存量债转售策略、担保债策略等）。 市场热词：城投风险下修、城投公司“退平台” #城投风险下修：两会提到“防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担”。就具体措施而言，预计政策会从三个方向发力，包括增加专项债置换额度，加强金融资源支持，推动城投平台整合。 #城投公司“退平台”：展望未来，虽然“退平台”意味城投平台与地方政府在名义上解绑，但短期内在各地政府债务化解强监管形势下，城投公司与地方政府平台信用关联仍维持较强，长期来看城投公司的自身可持续性盈利能力、获取资源能力成为关注重点。 可转债：市场观点中性偏多，关注半导体、软件、地产、金属本周机构整体持偏多和中性观点。1家偏多，5家中性。 17%的机构持偏多态度,认为展望后市，在转股溢价率已经压缩至低位，两会 或有利好释放的情况下，转债仍有布局机会。83%的机构持中性态度，认为2 月供需改善，生产强于需求，为A股市场提供支撑，但海外地缘政治及美联储加息预期或持续扰动全球资本市场，目前市场关注点也将转向两会政策主线以及陆续开始公告的年报业绩情况。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 440 435 430 425 420 415 410 405 400 卖方市场情绪指数（右）中证转债 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 0.14 0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 01/09 01/10 01/11 01/12 01/13 01/16 01/17 01/18 01/19 01/20 01/30 01/31 02/01 02/02 02/03 02/06 02/07 02/08 02/09 02/10 02/13 02/14 02/15 02/16 02/17 02/20 02/21 02/22 02/23 02/24 02/27 02/28 03/01 03/02 03/03 03/06 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 买方市场情绪指数：情绪指数继续回升 截止3月3日，买方市场情绪指数录得1.73，较2月24日提升0.31。从换手率来看，3月3日国债与国开债成交先下后上。 上周30Y国债换手率环比提升，周五换手率录得0.67%，较前一周五增加0.19pct，较周一增加0.12pct，周平均换手率达0.59%；10Y国开债换手率录得7.36%，较前一周五增加0.40pct，较周一增加0.72pct，周平均换手率达6.95%；利率债换手率录得0.79%，较前一周五增加0.10pct，较周一持平。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表530Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 从资金面来看，近期杠杆有抬升。截止3月3日，银行间债市杠杆率升至 109.91%，质押式回购成交量达6.7万亿元，隔夜成交占比89.98%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 国债期货方面，上周T2306合约成交多空比有所回升。截止3月3日，T主连当日成交多空比为1.11；TS2306与TF2306合约多空比为0.98与1.02。 图表9T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 一级市场发行方面，3月3日国债平均认购倍数为3.23，处于2022年以来35.4%分位点；3月3日地方债平均认购倍数为29.33，处于79.6%分位点；据Wind统计，2月20日至2月26日，理财类共发行725亿元，到期462 亿元，净发行263亿元。 图表12国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表15理财类发行与到期量（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示 流动性风险。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。