流动性与机构行为周度跟踪：存单需求趋弱 拐点尚需时日

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 存单需求趋弱拐点尚需时日 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年3月4日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 流动性与机构行为周度跟踪 2023年3月4日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：本周央行公开市场净回笼4750亿。月末因素扰动下，前半周资金面趋紧，跨月当日R001升至3.71%；跨月后资金需求减弱，尽管央行大规模逆回购净回笼，但资金面仍明显转松，DR007降至2%以下。 受跨月因素影响，本周质押式回购成交规模先降后升，全周日均成交量约 5.37万亿；质押式回购余额同样升至10.5万亿。2月跨月当日大行融出量在去年7月以来首次在跨月当日大幅增加，季节性规律恢复，季调后的资金缺口指数仍显著回升，尤其是新口径指数甚至升至中性水平之上。而跨月后银行融出规模再度走高，周五绝对规模升至4.17万亿的较高水平，资金缺口指数再度走低。 下周公开市场到期规模较大，且有上旬缴准扰动，资金面的波动可能仍然存在。未来何时回归稳态，我们认为首先取决于中长期的资金投放何时到位，周五央行行长易纲提及降准提供长期流动性支持实体经济仍是有效方式，我们认为3-4月降准存在一定必要性，但似乎4月概率更大；其次是非银机构正回购规模何时下降，当前基金正回购仍然较高。尽管我们认为后续资金面大概率将相对于2月有所缓解，但其波动的明显下降或将在4月后逐步出现。 存单市场：本周1Y期Shibor利率上行至2.73%。AAA级1年期同业存单二级利率上行至2.74%。存单发行规模有所下降，而到期规模变化不大，存单净偿还规模扩大至2966.1亿元。除国有行外其余银行均为净偿还，其中股份行净偿还规模最大；1Y期占比大幅回升至47%。各类银行存单发行成功率均有所回落，已降至近一年均值以下；城商行-股份行1Y存单发行利差有所走扩。货币基金在二级市场大规模净卖出存单，股份行净买入比例上升，本周存单供需相对强弱指数下行8.3pct至9.1%，显示存单需求仍然偏弱，短期存单利率的拐点似乎还尚未到来。 票据利率：本周票据利率窄幅震荡，全周来看1Y期票据利率较2月24日上行2BP至2.17%，而6M期票据持平于2.38%。 现券二级交易跟踪：本周非银机构在二级市场净卖出债券规模略有增加，主要增加净卖出同业存单，但对于利率债转为净买入。基金公司转为净买入政金债、中票、存单，但对二永债转为净卖出；证券公司对地方债转为净买入，减少净卖出存单和国债，但对政金债转为净卖出，对各类信用债的净卖出规模也有所增加；理财产品主要是对同业存单转为净卖出，减少净买入政金债、中票，但增加净买入短融券；保险公司增加净买入地方债、中票和存单，但对二永债、短融券的净买入规模有所减少。从期限上看，基金公司减少净卖出1-3年、7-10年国债，并转为净买入3-10年政金债；而证券公司减少净卖出除3-5年期以外的国债，但转为减持1年以下政金债，增持7-10年政金债的规模减少。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场8 二、现券二级交易跟踪9 风险因素10 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图8：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图9：分银行类型存单发行规模分布7 图10：分银行类型存单净融资规模分布7 图11：存单发行规模期限分布7 图12：各类型银行存单发行成功率7 图13：城商行-股份行1Y存单发行利差有所走扩7 图14：存单供需相对强弱指数8 图15：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图16：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图17：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图18：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图19：国股转贴现票据利率走势9 图20：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）9 图21：上周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图22：本周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图23：上周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布10 图24：本周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布10 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净回笼4750亿。月末因素扰动下，前半周资金面趋紧，跨月当日R001升至3.71%；跨月后资金需求减弱，尽管央行大规模逆回购净回笼，但资金面仍明显转松，DR007降至2%以下。本周共有14900亿逆回购到期，央行于周一至周五分别开展3360亿、4810亿、1070亿、730亿、180亿逆回购，全周累计投放10150亿逆回购，净回笼流动性4750亿元。跨月前两日央行逆回购净投放3970亿元，但资金利率仍大幅抬升，尤其是跨月当日R001跳涨177BP至3.71%，为21年2月以来的最高值；周三后央行逆回购投放规模逐日下降，净回笼规模也逐步走高，但月初资金需求较小，资金利率仍显著回落，DR007时隔半月重新降至政策利率以下。截至3月3日，R001、DR001、R007、DR007分别较2月24日下行18.4BP、17.9BP、53.3BP、33.4BP至1.36%、1.26%、2.03%、1.92%。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 02.28-03.04 03.07-03.11 03.14-03.18 03.21-03.25 03.28-04.01 04.06-04.08 04.11-04.15 04.18-04.24 04.25-04.29 05.05-05.13 05.16-05.20 05.23-05.27 05.30-06.02 06.05-06.10 06.13-06.17 06.20-06.24 06.27-07.01 07.04-07.08 07.11-07.15 07.18-07.22 07.25-07.29 08.01-08.05 08.08-08.12 08.15-08.19 08.22-08.26 08.29-09.02 09.05-09.09 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 -40 亿元 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 受跨月因素影响，本周质押式回购成交规模先降后升，全周日均成交量约5.37万亿；质押式回购余额同样升至 10.5万亿。2月跨月当日大行融出量在去年7月以来首次在跨月当日大幅增加，季节性规律恢复，季调后的资金缺口指数仍显著回升，尤其是新口径指数甚至升至中性水平之上。而跨月后银行融出规模再度走高，周五绝对规模升至4.17万亿的较高水平，资金缺口指数再度走低。跨月因素影响下，本周质押式回购成交规模先降后升，周五回升至6.68万亿元，为2月中旬以来最高水平，全周日均成交量约5.37万亿；质押式回购余额同样先降后升，周五升至10.5万亿。从历史经验看，一般大行会在跨月前大幅增加融出、其他非银机构会增加融入，因此我们一般跨月前两日会将相关数据剔除计算季调后资金缺口。但在22年7月-23年1月期间，大行融出在跨月当日反而减少融出量，其他非银机构的融入规模也并未显著变化，季节性规律发生变化，这可能也反映了央行的隐性支持下中小行负债压力明显减轻。而在本周跨月当天，大行净融出规模在跨月当日重新增加，而城商行、股份行净融出规模均大幅减少；非银方面，货币基金与理财产品逆回购规模减少，证券公司和非银机构正回购规模 均有所增加，可能反映了央行政策正常化后，季节性规律重新恢复。我们跟踪的季调后资金缺口指数从上周五的 -11837大幅回升至周二的-4532，而新口径的资金缺口指数周二回升至6154，已略高于中性水平。而跨月结束后， 银行刚性净融出规模再度大幅增加，周五绝对规模达到4.17万亿的高位，而货币基金与理财产品融出的规模出现了一定回落，但证券公司与其他非银正回购的升幅也并不明显，季调后的资金缺口指数持续回落，周五降至-14084，显著低于中性水平，新口径的资金缺口指数周五降至-1498，同样相对偏低。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-