资产配置与比较月报（2023年3月）：春暖花开：关注需求复苏，把握长周期主线

总量研究 2023年3月2日 春暖花开：关注需求复苏，把握长周期主线 资产配置 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 投资要点 ——资产配置与比较月报（2023年3月） 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人高旗胜 gqs@longone.com.cn 商品、汇率、利率整体震荡波动为主。2月PMI产成品存货指数50.6，重回荣枯线以上，生 产恢复快于需求导致库存积累。商品整体来看，需求回落下，即使供应偏紧也难有趋势性机会。汇率方面，中美经济周期虽然方向不同，但均存超预期的可能。利率方面，货币政策报告中提出要引导市场利率向政策利率回归，复苏的斜率或决定利率上有顶下有低。 估值消化即将告一段落，消费需求回暖可期。国内经济复苏此前已成为市场的一致预期，权益市场经过一个月时间的调整，已逐步完成估值消化。国内挖掘机、航运价格等先行性指标回落，经济增长的重要引擎仍然看消费，国内消费需求大概率超预期。而另一方面， 外需较弱的预期已在市场上有所反应。 提前布局政策预期。从地方两会关键词来看，促进消费和扩大投资的提法偏积极，也将成为年内经济增长的重要支撑。预计3月两会召开期间将会有更多政策落地，扩内需、供应 链安全、科技等方面或可提前布局。此外，需关注国家机构改革方案。 中美经济的相对强弱关系主导汇率，进而影响外资流动。通胀、就业、消费数据仍显示出美国经济的现状仍然强于市场预期，对应的是美联储加息预期的升温，推升美元，导致人 民币被动贬值，外资流出。反之则是美国经济衰退导致天平向中国倾斜的逻辑。 在大类资产整体震荡的背景下，更应关注长期的经济增长点，百年之未有大变局下，国内以我为主，供应链安全、自主可控以及国产替代，依旧是长期投资主线。推荐：新兴产业代表的科创50指数，以及注册制、央企价值重估、外资青睐三条线索下的上证50指数；行业上，坚持看好受益于扩内需政策引导下长期向好且已历经一定程度估值消化的消费板块，以及代表经济未来竞争力体现的科技创新相关板块。个股上，依旧推荐研发占比高、现金流良好、负债率低的选股逻辑。 电新：产业链价格博弈持续，需求端预期回暖；国内光伏上游涨价边际见顶，新技术推进下迎来机遇；新能源汽车和锂电电动车销量厚积薄发，电池材料需求即将回暖；风电分散式有望迎来高增长，海风维持高景气。消费：节后消费场景修复持续好于预期，长线政策支持，进一步提升消费长线信心；白酒方面，动销理想，稳步修复；非白酒食饮重点关注零食、速冻及预制菜行业；美容护理38女王节消费有望复苏，公司积极出新。资源品及周 期：高通胀及海外加息背景下，石油需求或将被抑制；化工板块关注预期修复与新材料成 长，关注地产链、制冷剂、轮胎板块；建筑建材方面关注地产复苏节奏；目前市场对猪价的走势存在很强的预期差，建议积极关注。大健康：行业热点回归到医疗复苏和创新成长主线，药械板块在诊疗恢复预期下表现较佳。TMT：半导体产业加速赶底，关注左侧布局机会。高端制造：家电方面，关注线下场景复苏进程，新品类具备成长潜力；机械方面，工程机械有望延续出口向好趋势，通用自动化或将逐步改善；汽车方面，新能源汽车快于行业回暖，关注特斯拉、重卡产业链。金融：行业资产质量、利润增速均好于预期，彰显 较强经营韧性，仍看好经济复苏下的后市表现。 重点推荐：电新：宁德时代、中科电气。消费：盐津铺子、五粮液。周期：海油工程、巨化股份、兴发集团、玲珑轮胎。大健康：老百姓、益丰药房、丽珠集团。TMT：京东方ATCL科技。高端制造：亿田智能、恒立液压。金融：江苏银行、宁波银行、常熟银行。 风险提示：房地产市场风险；政策落地不及预期；地缘政治事件；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望4 1.1.鹰派压力再度袭来4 1.2.商品观点：国内外需求差异或分化商品价格走势6 1.3.展望：春暖花开：需求复苏，把握经济长期自我为主的主线9 2.总量观点9 2.1.宏观观点9 2.1.1.国内经济：春意盎然，孕育生机9 2.1.2.海外经济：美国经济现状或仍强于市场预期14 2.2.技术面观点16 3.各行业观点总结与展望16 3.1.电力设备及新能源16 3.1.1.光伏：上游涨价边际见顶，新技术推进下迎来机遇16 3.1.2.新能源汽车&锂电：电动车销量厚积薄发，电池材料需求即将回暖17 3.1.3.风电：分散式有望迎来高增长，海风维持高景气18 3.1.4.氢能：氢车推广规模增长，欧盟试行“碳关税”18 3.2.大消费19 3.2.1.消费趋势：行业向好，春暖花开19 3.2.2.食品饮料：消费场景加速复苏19 3.2.3.非白酒食饮：关注零食、速冻及预制菜行业19 3.2.4.美容护理：需求端回暖，关注龙头表现20 3.3.资源品及周期20 3.3.1.石油石化：边际博弈变化，暖冬促使需求低于预期20 3.3.2.化工：关注预期修复与新材料成长21 3.3.3.建筑建材：关注地产复苏节奏22 3.3.4.农林牧渔：猪价延续反弹，转基因亟待落地23 3.4.大健康24 3.5.TMT24 3.6.高端制造26 3.6.1.家电：关注线下场景复苏进程，新品类具备成长潜力26 3.6.2.机械：工程机械有望延续出口向好趋势，通用自动化或将逐步改善26 3.6.3.汽车观点：乘用车消费逐步改善，重卡市场回暖趋势明确27 3.7.金融27 4.风险提示28 图表目录 图12023年2月期间主要资产价格表现，%5 图22023年2月申万一级行业涨跌幅(2/1-2/28)，%6 图3全国247家高炉开工率，%10 图4全国247家钢厂盈利率，%10 图5石油沥青装置开工率，%10 图6西北水泥价格指数，%10 图7历年专项债提前批额度，万亿，%11 图8新增专项债发行情况，亿元11 图9主要城市地铁客运量恢复程度，%11 图10主要城市拥堵延时指数恢复程度，%11 图11BDI指数，%12 图12CCFI指数，%12 图132019-2023年30城商品房成交面积，万平米13 图142020-2023年2月份成交面积恢复程度，%13 图1570城新建商品住宅价格指数环比，%13 图16各线城市新建商品住宅价格指数环比，%13 图17非银融资结构分布，%14 图18房地产债务到期分布，亿元14 图19两种GDP预测模型结果，%14 图20标普500的席勒市盈率，倍15 图21TED利差，%15 图22实际个人收入同比增速，%15 图23实际个人消费支出同比增速，%15 图24美国国债偿还成本占GDP比重（按十年期美债利率计算），%16 表1主要商品观点6 1.回顾与展望 1.1.鹰派压力再度袭来 美联储加息预期再次强化。此前市场对年内美联储剩余加息次数以及下半年开启加息的预期过于乐观，近期两份通胀报告以及偏强的消费数据使乐观预期得到纠偏，市场重新开始计价。国内方面，数据真空期难以全面证伪经济恢复的情况，市场存在一定分歧。 权益市场：A股方面，整体以震荡行情为主，风格上大盘股表现稍好，上证综指上涨0.7%，其余指数多数收跌，沪深300指数下跌2.1%，创业板指数下跌5.9%。从行业指数来看，涨跌各半，申万一级行业中15个行业收涨。其中，轻工制造（4.62%）、钢铁（4.18%）、煤炭 （3.84%）、通信（3.60%）、食品饮料（2.69%）领涨；电力设备（-4.06%）、有色金属（-3.69%）、商贸零售（-3.05%）、传媒（-2.95%）、电子（-2.85%）领跌。美股方面，紧缩预期的强化导致美债收益率再次反弹，美国三大股指均收跌，但纳指表现稍好于标普500指数及道指。 商品市场：以月末来看，2月国际油价延续回落的趋势。2月末布伦特原油价格为83.45美元/桶，环比下跌2.4%。ICIS的全球石化价格指数（IPEX）在2023年1月环比上升1.5%，同比下降12.1%，东北亚及美国墨西哥湾化学品价格环比有所上涨，西北欧环比下跌。2023年1月全球63个纳入世界钢铁协会统计国家的粗钢产量为1.453亿吨，同比下降3.3%，降幅较上月明显收窄。伦铜库存处于低位，此外受国内经济修复预期影响价格有一定支撑， 但海外紧缩背景下，上方也有一定压力。紧缩预期再次强化，美元指数回升，黄金价格下行反映金融属性。受内蒙古煤矿事故影响，煤炭价格下旬明显上行。国内外经济周期不同步仍然会导致商品价格表现有所分化。 债券市场：海外通胀下行，但节奏仍不明确，甚至过程中可能会出现反复，前期市场对放缓加息及开启降息的时间点过于乐观，预期差导致美债收益率在2月出现了明显的回升 40个BP至3.92%。欧元区公债收益率也普遍收涨。春节后国内资金面略微偏紧，十年期国债收益率在2.9%附近波动。 图12023年2月期间主要资产价格表现，% 资料来源：Wind，东海证券研究所 备注：汇率中人民币指兑美元离岸汇率，美元对人民币/日元汇率涨跌幅均取负值表现货币升贬值希腊、英国国债收益率数据截止日为2/24，西班牙国债收益率截止日为2/27 图22023年2月申万一级行业涨跌幅(2/1-2/28)，% 5%4.62% 4% 3% 2% 1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% - - - - 轻工制造 钢铁煤炭通信 食品饮料纺织服饰美容护理社会服务家用电器石油石化基础化工机械设备建筑材料国防军工农林牧渔建筑装饰 综合公用事业医药生物房地产交通运输 沪深300指数 银行非银金融计算机环保 汽车电子传媒 商贸零售有色金属电力设备 - 资料来源：Wind，东海证券研究所 1.2.商品观点：国内外需求差异或分化商品价格走势 表1主要商品观点 2月美国IHS制造业PMI初值47.8，较前值回升1个百分点，但仍然连续5个月位于荣枯线以下，而2月国内制造业PMI大幅回升至52.6，反映出国内外周期的背离，后续仍需关注国内外需求的差异对不同商品的影响。上游长期资本开支不足，美国劳动力仍存缺口，叠加OPEC+控盘多方博弈下，原油价格中期仍可能维持高位。欧洲将面临来自亚洲的更激烈的液化天然气竞争，目前来看天然气价格下跌空间有限。化工品方面，ICIS石化指数（IPEX）1月环比上涨1.5%，其中西北欧下降-0.2%，跌幅最大，美国墨西哥湾及东北亚分别上涨1.4%和7.1%。全球IPEX指数同比下跌12.1%。 商品 观点 逻辑 风险因素 策略 钢材 关注需求不及预期所带来的调整风险 1.需求有所修复，但尚未看到明显好转迹象，3月存在需求强度和高度不及预期风险。2.钢材供应，特别是短流程供应恢复较为明显。3.政策出现超预期可能性不大。需求超预期恢复，稳增长政策加码。 需求超预期恢复，稳增长政策加码 单边策略:螺纹、热卷震荡偏弱思路对待；现货企业可考虑05卖出 套保机会 铁矿利空因素 石逐渐积聚 1.铁水产量回升，钢厂原料库存低两大因素仍在。2.政策调控预期一直存在。3.铁矿石估值偏高，且钢厂补库季节性较差。 供应明显收缩，政策调控力度低于预期 单边：以震荡偏弱对待；套利可考虑10-09合约螺矿比做扩 1.焦煤成本支撑较强。2.焦企焦炭库存偏低。3.春季较 焦炭震荡偏强 大概率面临环保检查。 需求恢复不及 预期 回调买入 焦煤震荡偏强 1.安全检查政策加严，供应收紧。2.焦化厂焦煤库存较低。 需求恢复不及预期 回调买入 月内有下 1.成品油需求淡季，欧美柴油供给缓慢过渡至正常格 破80风 局。2.3月检修到来，叠加目前成品油需求低位，原油 俄乌冲突变化 原油 险，但2 现货难有起色。3.美联储坚持保守态度，民用及工业 情况、中东地 季度后仍 需求后期下行方向确定。4.中国出行数据增加但是工 缘政治因素 能稳定 业需求增量仍然不明，存在预期证伪可能。 1.广东PX装置投产，PTA利