首次覆盖报告：聚焦特种高分子材料赛道，产能扩张成长提速

公司深度报告 2023年02月28日 聚焦特种高分子材料赛道，产能扩张成长提速 ——沃特股份（002886.SZ）首次覆盖报告 核心观点 公司致力于成为世界一流的特种高分子材料企业，产能即将释放。公司以改性和通用塑料起家，近年来正加快向特种高分子材料企业转型。公司拥有华东、华南、重庆三大基地，即将迎来产能释放期。预计到2025年，公司将有1.3万吨含氟聚合物、2.5万吨LCP、1万吨PPA、1万吨PSF、2千吨PAEK聚合及2万吨PPS改性产能，前五者产能增幅较目前的实际产能分别为333%、400%、100%、400%和100%。2018-2021年公司营收持续增长，2022年上半年因受疫情扰动、原油价格高企、特种高分子材料核心原料供给不足等原因，公司业绩承压，公司现已具备多渠道LCP原材料供应保障能力，可全方位满足客户需求，有望迎来业绩反转。 特种高分子材料迎国产替代大潮，公司产能有望跃居世界前列。5G及新能源大发展下，特种工程塑料市场空间持续扩大，《石油和化学工业“十四五”发展指南》明确指出，力争2025年工程塑料及特种工程塑料的自给率提升到85%，国产替代大势下，我国特种高分子材料企业迎来重要发展机遇。供给端，发达国家在LCP、PPA、PSF、PAEK等产品上均有高度话语权。待公司在建产能投产后，公司有望成为全球第二的LCP生产商，产能规模仅次于塞拉尼斯，PPA、PSF产能居于国内前列，且公司产品品质优秀，PPA产品在智能穿戴和VR设备领域均已取得头部客户一级供应商的指定认证，还与多家客户就PPA在新能源汽车热管理和三电方面开展合作。PAEK、PPS等产品同样需求高增，公司加快技术突破，未来有望持续受益。 高目标股权激励计划彰显长期发展信心，携手中科院，期待后续发力合成生物学领域。2021年公司推出2022-2025年股票期权激励计划，以2021年为基准，未来四年营收和净利润年均复合增速分别不低于50%和60%，高股权激励目标的设定以公司产能释放和研发实力为基础，彰显公司长期发展信心。公司始终重视研发，2022年与中国科学院深圳先进技术研究院签订成立合成生物化学应用联合创新中心，该联合创新中心是深圳先进院对外合作设立的唯一名称为“合成生物化学应用”的联合创新中心，双方将主要围绕生物基高分子材料、动植物应用等方面展开合作，后期成果值得期待。 投资建议 国内特种高分子材料迎发展良机，公司原料问题缓解叠加产能投放，业绩有望迎来反转。我们预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为0.21/1.00/3.36亿元，对应的EPS分别为0.09/0.44/1.48元/股。以2023年2月27日收盘价18.94元为基准，对应PE分别为209.53/43.41/12.86倍。结合行业景气度，我们看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 项目建设及投产不及预期；原材料供应稳定性及价格大幅波动；下游需求不及预期等。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1539.63 1573.56 1968.18 3449.11 增长率（%） 33.55 2.20 25.08 75.24 归母净利润 63.22 20.65 99.69 336.42 增长率（%） -2.36 -67.33 382.66 237.48 EPS（元/股） 0.28 0.09 0.44 1.48 市盈率（P/E） 110.54 209.53 43.41 12.86 市净率（P/B） 6.00 3.65 3.37 2.67 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股价基准为2023年2月27日收盘价18.94元 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名郑倩怡 资格证书S1710521010002 电子邮箱zhengqy@easec.com.cn 股价走势 基础数据总股本(百万股) 226.57 流通A股/B股(百万股) 226.57/0.00 资产负债率(%) 49.85 每股净资产(元) 5.20 市净率(倍) 3.64 净资产收益率(加权) 1.81 12个月内最高/最低价 28.00/13.97 相关研究 公司研究 ·沃特股份 ·证券研究报告 正文目录 1.聚焦特种高分子材料赛道，产能扩张成长提速4 1.1.致力于成为世界一流的特种高分子材料企业4 1.2.三大基地相辅相成，特种高分子产能加速释放5 1.3.产品结构逐步优化，成本压力已有缓释7 2.国产替代大潮下，特种高分子材料迎机遇10 2.1.LCP：市场广阔，公司有望成为全球头部生产商10 2.2.PPA：市场规模持续增长，供货头部优质客户14 2.3.PSF：未来产能居国内前列，加快向高端领域突破17 2.4.PAEK：国内自给率有待提升，应用场景持续拓展19 2.5.PPS：市场供需稳步增长，中国企业产能逐渐释放20 3.股权激励彰显发展信心，加码研发增强动力23 3.1.设定高股权激励目标，彰显公司长期发展信心23 3.2.携手中科院，期待后续发力合成生物学领域23 4.盈利预测24 5.风险提示24 图表目录 图表1.公司主要产品及产业链4 图表2.公司加速向特种高分子企业转型5 图表3.公司实控人为吴宪、何征夫妇5 图表4.华南、重庆、华东基地相辅相成6 图表5.公司在华东、重庆基地的特种高分子材料产能情况（单位：吨/年）7 图表6.2018-2021年公司营业收入持续增长7 图表7.2021年以来，特种高分子材料业务营收占比持续提高7 图表8.近5年公司毛利率高于15%8 图表9.2022H1特种高分子材料业务毛利占比高达57.96%8 图表10.2018-2022Q1-Q3公司期间费用持续增长8 图表11.2018-2022Q1-Q3公司期间费用率窄幅波动8 图表12.2022年前三季度公司归母净利润短期承压9 图表13.2018-2022年前三季度公司净利率情况9 图表14.2018-2021年公司研发费用持续增长9 图表15.2019年以来公司保持较高研发费用率9 图表16.2022Q1-Q3公司经营性净现金流量回升10 图表17.三种LCP结构示意图11 图表18.不同类型LCP的性能情况11 图表19.LCP在下游领域的具体应用11 图表20.2012-2020全球LCP树脂需求量情况12 图表21.2021年全球企业LCP产能统计12 图表22.2021年国内主要LCP厂商产能分布13 图表23.2025年全球LCP企业产能预测13 图表24.2025年国内LCP企业产能预计分布情况13 图表25.2017-2021公司境内外授权专利持续增长14 图表26.公司部分LCP研发专利情况14 图表27.三种聚酰胺优缺点对比15 图表28.常见商品化的半芳香族聚酰胺的结构与性能15 图表29.2020年全球高温尼龙生产企业情况16 图表30.2016-2020年中国耐高温尼龙市场规模16 图表31.中国高温尼龙生产企业情况（单位：万吨）16 图表32.公司高性能尼龙材料系列产品17 图表33.聚砜常见种类结构式17 图表34.聚砜下游应用情况18 图表35.2021年全球聚砜主要生产企业产能情况18 图表36.聚芳醚酮主要产品情况19 图表37.2017-2022E中国PEEK产品市场销量20 图表38.聚苯硫醚（PPS）合成方法优缺点对比21 图表39.2018-2022年中国新能源汽车销量21 图表40.2021年全球PPS行业主要厂商产能及介绍22 图表41.2015-2021年中国聚苯硫醚行业产品平均价格走势22 图表42.公司股权激励计划各年度业绩考核目标23 图表43.公司联合创新中心的阶段目标与成果23 图表44.公司收入分业务预测（百万元）24 1.聚焦特种高分子材料赛道，产能扩张成长提速 1.1.致力于成为世界一流的特种高分子材料企业 公司以改性和通用塑料起家，正加速向特种高分子材料企业转型。公司的主营产品包括特种及新型工程高分子、高性能复合材料、碳纤维及碳纳米管复合材料、含氟高分子材料，其应用涵盖电子、家电、光伏、半导体、医疗、办公设备、通讯、汽车、电气、储能等诸多领域。公司以改性塑料业务起家，正不断向附加值更高、市场更广阔的特种高分子材料布局延伸，实现高速发展。 图表1.公司主要产品及产业链 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 聚焦特种高分子材料赛道，深厚积累造就高成长潜力。公司前身为2001年成立的深圳市沃特新材料有限公司，从改性塑料起家。2002年，公司发起建设我国首座万吨级聚苯醚（PPE）合成项目，填补了国家“十五”计划的产业空白。2014年公司开拓华东市场，通过收购韩国三星LCP项目，成立江苏沃特，并于2016年投产运营。2017年公司于深交所挂牌上市，随后在2019年收购浙江科赛新材料有限公司51%的股权，开拓PTFE市场。2022年公司控股上海华尔卡，为后续全面进军氟材料领域、实现特种材料平台化奠定坚实基础。公司未来将加快技术创新，致力于成为国际知名品牌的材料供应商和世界一流的材料方案提供者。 图表2.公司加速向特种高分子企业转型 资料来源：公司官网，公司公告，东亚前海证券研究所 公司实控人为吴宪、何征夫妇。截至2022年9月30日，公司前三大 股东分别为深圳市银桥投资有限公司、吴宪、何征，其中吴宪为公司董事长，直接持股16%；何征为公司董事、总经理，直接持股15.5%。此外，二人通过深圳市银桥投资有限公司间接持有15.65%的股票，是公司的实控人。自公司上市以来，前三大股东地位保持不变，股权结构较为稳定。 图表3.公司实控人为吴宪、何征夫妇 资料来源：公司公告，Wind，东亚前海证券研究所，截至2022年9月30日 1.2.三大基地相辅相成，特种高分子产能加速释放 打造华南、重庆、华东三大基地，完善材料多元化、产业链一体化布局。公司总部设在深圳，其生产基地主要分布在惠州、重庆、江苏、浙江、上海等地。华南和华东基地主要开展改性通用塑料、工程塑料的生产与销售业务。重庆基地为LCP、PPA等特种高分子材料的主要生产基地。此外，公司综合布局华东基地，通过前后分别收购浙江科赛、上海华尔卡（现改名为上海沃特华本半导体科技有公司）51%的股权，进军PTFE材料市场，并将该基地打造成LCP、半导体、氟树脂素材、5G领域高分子等成品的重 点制造基地。三大基地产业协同发展，有效促进公司产业链横纵布局。图表4.华南、重庆、华东基地相辅相成 资料来源：公司公告，Wind，东亚前海证券研究所，截至2023年2月14日 高附加值特种高分子材料项目建设提速，公司即将迎来产能释放期。特种高分子材料是公司自2014年收购三星后切入的业务板块，主要在华东、重庆基地进行生产。其中，华东基地拥有LCP实际年产能约5000吨，PTFE达产产能3000吨、在建产能10000吨，是公司最重要的LCP、PTFE等高性能新材料及半导体、5G通讯装备项目建设基地；重庆基地则是公司特种高分子材料合成及薄膜制造的关键阵地，目前5000吨LCP合成项目设备已组装测试完毕。预计到2025年，重庆基地将有20000吨LCP合成及配套改性、10000吨PPA、10000吨PSF、2000吨PAEK及20000吨PPS改性产能。目前，华东和重庆基地项目正在加速建设，公司将迎来产能释放期。 图表5.公司在华东、重庆基地的特种高分子材料产能情况（单位：吨/年） 生产基地 产品名称 生产子公司 达产产能 在建产能 规划产能 预计到2025年达产产能 华东基地 液晶高分子聚合物（LCP） 江苏沃特特种 5000 - - 5000 高性能含氟新材料PTFE 等 浙江科赛 3000 10000 - 13000 重庆基地 液晶高分子聚合物（LCP）合成 重庆沃特 - 5000 15000 20000 液晶高分子聚合物（LCP）改性 重庆沃特 - - 20000 20000