轻工造纸行业研究：家居板块后续仍存催化，宠物出口订单转暖可期

行业观点更新： 家居：本周二手房交易依然较为理想，春节后二手房市场呈现逐周改善趋势，今年以来（截至2.24），15城二手房成交面积同比增长25.3%。虽然随着地产整体销售逐步回暖，家居板块估值随之稳步上修，但一方面目前估值水平仍处历史相对低位，另外一方面，后续仍存地产需求端政策及业绩兑现等多重催化，板块行情持续性仍可期。目前阶段，随着315活动开启，各企业基本面改善程度将逐步显现差异，更需精选个股，我们认为主要两个方向：1）315活动打法或套餐力度显著优于行业的企业，从目前来看，头部定制家居企业依托显著的供应链优势，整体套餐吸引力较强，并且各层级人员执行落地能力更强，或助推终端接单更为顺畅；2）在行业需求改善背景下，也具备自身渠道、品类扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。此外出口板块方面，根据调研反馈，多数家居出口企业一季度业绩或仍处磨底阶段，二三季度起有望逐步改善。 新型烟草：国内市场方面，据渠道反馈，1、2月新国标产品销售环比相对平稳，而消费者及部分店主手中水果味库存已明显去化，并且非法电子烟产品查处趋于严格，预计随着刚性需求的释放，整体新国标产品销售有望稳步改善。海外市场方面，虽然海外市场不同地区出现产品结构分化，但海外整体电子烟销售增长仍相对稳健，预计2023年依然有望实现稳健增长。整体来看，思摩尔在长期成长空间依然明显的情况下，长期布局价值凸显。 造纸：需求转暖涨价先行，双成本要素下行趋势明确，重点关注盈利“剪刀差”逐季兑现。近期纸企提价函再次发布，能源/浆成本下行趋势明确，盈利修复“剪刀差”或超预期，我们认为盈利弹性排序：优质格局下强定价/粘性的特种纸（转印/格拉辛等）、大宗纸（文化&白卡）、生活纸、箱板纸。 宠物：去库后周期订单回暖预期提升，关注出口左侧布局投资机会。根据公司反馈，1Q下游零售商去库结束，结合宠物食品终端需求降幅未见大幅向下，且具备9~12月保质期、快消刚需补库等特征，宠物食品出口预计2Q起订单环比现拐点、3Q同比拐点预期强化，欧洲受基数因素影响预计修复节奏先于北美。22年中国宠物行业白皮书发布，根据统计，22年猫/犬数量分别为6536/5119万只，同比+12.6%/-5.7%，猫经济成长性凸显，年轻化趋势显著，95后宠物主占比达到36.8%，低线城市占比稳步提升。 投资建议 造纸板块：推荐太阳纸业（盈利触底，旺季小阳春支撑纸企提价落地，成本压力缓解盈利能力望逐季抬升）。 宠物板块：推荐中宠股份（外销订单预期转暖，国内高管到位看好高端化战略转型推进，盈利模型有望优化）。 家居：推荐志邦家居（估值较低&零售能力持续验证）、索菲亚（客单价提升逻辑顺畅，估值修复空间较大）、森鹰窗业（铝包木窗渗透率提升叠加新品类开拓，正迎快速发展期） 风险因素 国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格上涨幅度和时间超预期；汇率大幅波动的风险。 内容目录 一、本周重点行业及公司基本面更新3 1.1家居板块3 1.2新型烟草板块4 1.3造纸板块4 1.4宠物板块5 二、行业重点数据及热点跟踪6 2.1全球新型烟草行业一周热点回顾6 2.2家居板块行业高频数据跟踪7 2.3造纸板块行业高频数据跟踪12 三、本周行情回顾14 四、重点公司估值及盈利预测15 风险提示16 图表目录 图表1：近期各纸企涨价函整理4 图表2：犬猫数量变化趋势（万只）5 图表3：城镇宠物（犬猫）消费市场规模（亿元）5 图表4：城镇宠主（犬猫）数量（万人）6 图表5：2019-2022年宠主年龄分布（%）6 图表6：国内宠物主所在城市线分布（%）6 图表7：全球电子烟行业一周热点回顾6 图表8：中国地产数据走势8 图表9：美国地产数据走势9 图表10：家具出口及国内零售金额走势10 图表11：家居原材料价格走势11 图表12：本周纸品及原材料价格变动一览12 图表13：本周上期所针叶浆期货收盘价6512元/吨，环比上周+6元/吨12 图表14：其他材料价格变动14 图表15：轻工子板块及重点公司行情表现15 图表16：重点公司标的估值及盈利预测15 一、本周重点行业及公司基本面更新 1.1家居板块 本周二手房交易依然较为理想，春节后二手房市场呈现逐周改善趋势，今年以来（截至2.24），15城二手房成交面积同比增长25.3%。虽然随着地产整体销售逐步回暖，家居板块估值随之稳步上修，但一方面目前估值水平仍处历史相对低位，另外一方面，后续仍存地产需求端政策及业绩兑现等多重催化，板块行情持续性仍可期。目前阶段，随着315活动开启，各企业基本面改善程度将逐步显现差异，更需精选个股，我们认为主要两个方向：1）315活动打法或套餐力度显著优于行业的企业，从目前来看，头部定制家居企业依托显著的供应链优势，整体套餐吸引力较强，并且各层级人员执行落地能力更强，或助推终端接单更为顺畅；2）在行业需求改善背景下，也具备自身渠道、品类扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。此外出口板块方面，根据调研反馈，多数家居出口企业一季度业绩或仍处磨底阶段，二三季度起有望逐步改善。 索菲亚：公司战略方向已明确，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。2023年在行业需求逐步改善的情况下，公司零售渠道增长有望显著提速。目前23年PE仅14x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：1）2月16日，公司正式官宣倪妮成为全球品牌代言人。 2）2月17日，公司推出“39800衣橱木卫全能整家”新一代套餐，套餐内包含20 ㎡定制柜+11件全屋家具，送7m奢感UV橱柜（3米地柜+3米台面+1米吊柜），消费者可选轻智能马桶或者木门1樘，再送水盆龙头等。 梦百合：短期来看，公司外销收入受海外需求放缓影响而承压，但原材料、海运、海外工厂效率等几大变量均处于向好趋势中叠加汇兑收益，22年3Q利润仍处修复通道。后续随着美国工厂产能释放及需求复苏，未来公司盈利弹性仍可期。 动态：1）本周国内软泡聚醚/MDI/TDI环比上周分别+210/+480/-600元/吨。 2）根据渠道调研反馈，公司23年将进一步加大国内市场渠道开拓，内销目标增长预计达30%。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避 免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额，足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：据渠道反馈，公司衣柜开门红活动持续至2月26日，多地经销商预计最终可达成既定目标。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，业绩增长路径清 晰。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 动态：2月17日，公司召开一体化整家发布会，会上主要发布了一体化整家战略及相关39800套餐，此外也正式发布KUKA木门。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优化，渗透率边际提升速度依然可期。公司目前估值较低，随着后续渠道调整逐步到位 叠加行业需求恢复，估值修复可期，建议积极关注。 慕思股份：公司引入杨鑫总后，慕思经典事业部渠道管理逐步优化，整装、分销等新渠道开拓已开始，并且公司V6大家居快速开拓，将共同支撑公司收入取得理想增长，此外公司产品SKU显著精简，生产效率有望提升，利润率改善可期。 动态：公司近期召开了经销商大会，会上明确提出：1）进入整装渠道，23年将大力开拓整装店，产品与零售产品有严格区隔；2）推广分销模式；3）产品端，推出相应 城市套餐，拉升客单价。 志邦家居：公司的衣柜业务在全国仍有较大空白市场亟待布局，此外整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企进行合作，公司渠道布局正逐步完善。此外，公司厨衣木品类外的软体配套成品也已丰富，在渠道布局逐步完善的情况下，多品类协同效果将进 一步显现，公司中长期成长依然可期，目前估值仍较低，在疫情影响逐步消除，公司业绩逐步改善叠加地产压力逐步释放的情况下，估值仍具较大修复空间。 动态：公司已正式开启315活动周期，持续至3月29日，根据渠道反馈，整体开门红活动由于前期准备充分，整体接单情况较为理想。 1.2新型烟草板块 国内市场方面，据渠道反馈，1、2月新国标产品销售环比相对平稳，而消费者及部分店主手中水果味库存已明显去化，并且非法电子烟产品查处趋于严格，预计随着刚性需求的释放，整体新国标产品销售有望稳步改善。海外市场方面，虽然海外市场不同地区出现产品结构分化，但海外整体电子烟销售增长仍相对稳健，预计2023年依然有望实现稳健增长。整体来看，思摩尔在长期成长空间依然明显的情况下，长期布局价值凸显。 思摩尔：从目前跟踪情况来看，海外市场公司大客户换弹式电子烟产品销售相对稳健，而一次性烟快速增长。整体来看，公司海外业务仍有望实现稳健增长，虽然短期来看国内确将受到口味禁令的影响，但目前公司估值已较为充分反应对公司国内业务的悲观预期。在国内业务长期增长空间依然可期的情况下，公司长期布局价值已凸显。 动态：据渠道反馈，预计1、2月国内新国标电子烟产品销售环比22年Q4相对平稳，而消费者及部分门店水果味产品库存已大幅降低。 1.3造纸板块 造纸板块：需求转暖涨价先行，双成本要素下行趋势明确，重点关注盈利“剪刀差”逐季兑现。近期纸企提价函再次发布，能源/浆成本下行趋势明确，盈利修复“剪刀差”或超预期，我们认为盈利弹性排序：优质格局下强定价/粘性的特种纸（转印/格拉辛等）、大宗纸（文化&白卡）、生活纸、箱板纸。 动态：近期纸企再次发布涨价函，提价顺序来看，具备优质格局的强势特种纸提价幅度最优，文化（铜版略优于铜版）、白卡类优于箱瓦纸，建议当前重点关注以文化纸为代表的旺季支撑下成本压力缓解、盈利修复带来的行情演绎。重点标的：太阳、博汇、玖龙、山鹰。 图表1：近期各纸企涨价函整理 来源：国金证券研究所整理 山鹰国际：22年行业盈利触底，行业已进入集体去库存期，关注23Q2起需求修复带动的纸价拐点，龙头企业受益高端箱板纸“外废”成本优势，有望获得超额盈利。 动态：箱瓦纸价继续探底，春节停工1月销量下探。公司发布1月经营数据，造纸业 务：1月销量22.84万吨，同比-51.6%，均价3415.9元/吨，同比-13.9%；包装业务： 1月销量1.16亿平方米，同比-37.4%，均价3.52元/平方米，同比-13.9%。 玖龙纸业：公司近期发布2023财年中期业绩，上半年实现营收311.98亿元（-9.5%）；销量约860万吨（+2.4%）；毛利润6.86亿元（-85.3%）；归母净利润-13.89亿元 （-150.05%），吨净利-163元/吨。受中国内地疫情管控影响，消费持续疲弱，包装纸需求及售价因此大幅下降；与此同时，地缘政治纷争持续，导致能源、化工等成本大幅上涨，加之人民币走弱等不利因素导致亏损。 仙鹤股份：公司发布更新投产项目进展，浆价下行&强成