轻工造纸行业研究：保交付下关注家居配置价值，关注宠物赛道优质标的

行业观点更新： 家居：8月商品房住宅销售/竣工分别同比-24.5%/-5.2%，地产销售仍存压力，竣工端在保交付的背景下，整体下滑幅度显著收窄。目前节点来看，我们认为在整体行业需求增长承压的情况下，对地产链中的头部家居企业未来增长仍可乐观，依托多渠道布局，在扩客流的同时，多品类融合的持续推进也将使得客单价的增长持续性可期。四季度及明年可关注两个方向，一方面头部企业收入增长韧性较强，并且盈利修复趋势较为确定，头部企业估值已回调至历史低位，布局机会凸显；另外一方面，关注受益人民币贬值，汇兑收益明显叠加原材料价格边际下降的出口企业。 新型烟草：雾化板块方面，国内市场方面，近期电子烟统一管理平台在各地成功试运行，多项国标产品正式流向市场。目前根据渠道调研来看，整体终端订货虽然较为谨慎，但我们认为国内市场无需过于悲观，随着产品后续不断迭代，基于减害与合法背景下，国内市场空间将逐步回升，长期趋势依然较为确定。海外市场方面，公司与英美烟草依然深度合作，双方绑定较深，未来海外市场依托英美烟草市场的开拓，延续较为理想增长依然可期。整体来看，思摩尔短期业绩确将受多重因素影响而波动，但目前估值已较充分体现悲观预期，在长期成长空间与确定性依然不变的情况下，长期布局价值凸显。 宠物板块：汇率受益+海外需求韧性，国内格局优化自主品牌开启加速跑。 短期提价落地+汇率持续优化盈利能力，底层利润进一步夯实，7月宠物食品金额同比+21.8%，累计同比+19.4%。中期看好头部宠物食品公司凭借优质制造能力提升海外宠物零食市场份额，国内基于优质产业链布局、精细化渠道管理、品牌矩阵搭建，长坡厚雪成长性值得期待。 出口链：景气度分化，关注日用品、户外消费场景相关赛道高景气度。伴随海外疫情防控放松，户外餐饮、出游等相关场景产品出口保持快速成长，7月生物降解材料制品/塑料餐具刀叉/保温杯/宠物护理用品出口金额增速分别为+42%/+36.1%/+43%/+31.5%。 造纸：针叶浆现货价格已现拐点但短期仍高位震荡，下游纸厂保持低开工率。尽管近期国内针叶浆现货交易价格有下调，短期浆价预计仍高位震荡。 部分纸企发布涨价函进行成本转嫁型上涨，3Q盈利修复弹性排序：特种纸>浆系纸>废纸系。中期木浆供给端压制因素解除，原料宽松供需格局下价格有望回落，看好格局较好的特种纸盈利弹性兑现。 投资建议 宠物：推荐中宠股份（看好3Q外销提价顺利落地、受益人民币贬值、海外湿粮工厂复工，国内渠道改革推进成果显著开启加速成长）、佩蒂股份 家居：推荐欧派家居（整装业务&平台化）、顾家家居（内销份额提升顺畅&外销利润弹性）、索菲亚（自身多方面正改善，估值修复空间较大）。 风险因素 国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格上涨幅度和时间超预期；汇率大幅波动的风险 一、本周重点行业及公司基本面更新 1.1家居板块 8月商品房住宅销售/竣工分别同比-24.5%/-5.2%，地产销售仍存压力，竣工端在保交付的背景下，整体下滑幅度显著收窄。目前节点来看，我们认为疫情。 在整体行业需求增长承压的情况下，对地产链中的头部家居企业未来增长仍可乐观，依托多渠道布局，在扩客流的同时，多品类融合的持续推进也将使得客单价的增长持续性可期。四季度及明年可关注两个方向，一方面头部企业收入增长韧性较强，并且盈利修复趋势较为确定，头部企业估值已回调至历史低位，布局机会凸显；另外一方面，关注受益人民币贬值，汇兑收益明显叠加原材料价格边际下降的出口企业。 索菲亚：公司在2021年大比例计提恒大款项的减值损失后，公司的坏账风险基本释放，2022年将轻装上阵，公司盈利质量将显著改善。从基本面来看，在未来战略方向明确下，杨鑫总的离任不会动摇公司深度变革的决心，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。 整体来看，公司零售渠道2022年有望逐步改善，22年PE仅12x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：9月16日，公司公告近期拟筹划收购司米厨柜的少数股东权益，即收购SG公司所持有的司米49%股权。 梦百合：公司22年H1已实现扭亏为盈，原材料、海运、海外产能爬坡等几大变量均处于向好趋势中。随着美国工厂产能释放，2022年公司盈利有望逐步修复。 动态：本周国内软泡聚醚/MDI/TDI环比上周分别+228/+1220/+600元/吨。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额，足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：公司2021年股票期权激励计划首次授予期权之第一个行权期符合行权条件的激励对象共有439名，共计可行权股票期权104.3万份。上述股票期权将于2022年9月21日开始可以行权，行权方式为自主行权，行权价格为145.22元/股。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，未来两年业绩增长无忧。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 动态：自2022年3月10日至2022年9月8日，高级管理人员增持主体通过二级市场集中竞价方式累计增持公司股份113,690股，占公司总股本的0.0138%，增持金额为人民币514.71万元，增持计划实施完毕。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优化，渗透率边际提升速度依然可期。外销方面，利润弹性可期。公司目前估值较低，建议积极关注。 志邦家居：公司的衣柜业务在全国仍有较大空白市场亟待布局，此外整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企进行合作，公司渠道布局正逐步完善。此外，公司厨衣木品类外的软体配套成品也已丰富，在渠道布局逐步完善的情况下，多品类协同效果将进一步显现，公司中长期成长依然可期，目前估值仍较低，在疫情影响逐步消除，公司业绩逐步改善叠加地产压力逐步释放的情况下，估值仍具较大修复空间。 1.2新型烟草板块 雾化板块方面，国内市场方面，近期电子烟统一管理平台在各地成功试运行，多项国标产品正式流向市场。目前根据渠道调研来看，整体终端订货虽然较为谨慎，但我们认为国内市场无需过于悲观，随着产品后续不断迭代，基于减害与合法背景下，国内市场空间将逐步回升，长期趋势依然较为确定。海外市场方面，公司与英美烟草依然深度合作，双方绑定较深，未来海外市场依托英美烟草市场的开拓，延续较为理想增长依然可期。整体来看，思摩尔短期业绩确将受多重因素影响而波动，但目前估值已较充分体现悲观预期，在长期成长空间与确定性依然不变的情况下，长期布局价值凸显。 思摩尔：从目前跟踪情况来看，海外市场公司客户Vuse销售依然强劲，预期公司海外业务仍将稳健增长，虽然短期来看国内确将受到口味禁令的影响，但目前公司估值已较为充分反应对公司国内业务的悲观预期。在国内业务长期增长空间依然可期的情况下，公司长期布局价值已凸显。 动态：9月7日，公司子公司江门摩尔科技有限公司以及东莞市麦克电子科技有限公司收到烟草专卖局颁发的烟草专卖生产企业许可证，有效期限自2022年8月29日至2023年8月31日。 1.3造纸板块 造纸：针叶浆现货价格已现拐点但短期仍高位震荡，下游纸厂保持低开工率。 尽管近期国内针叶浆现货交易价格有下调，短期浆价预计仍高位震荡。3Q盈利修复弹性排序：特种纸>浆系纸>废纸系。大宗纸一方面关注部分中小厂商中长期停工自然出清、并购等带来的格局优化，中期木浆供给端压制因素解除，原料宽松供需格局下价格有望回落，看好格局较好的特种纸盈利弹性兑现。 太阳纸业：短期制浆盈利有望继续稳定贡献业绩，造纸主业仍需静待需求修复。1H22实现营收198.55亿元，同比+25.56%，归母净利润16.59亿元，同比-25.64%；2Q营收101.88亿元，同比+24.70%，归母净利9.84亿元，同比-12.38%，业绩超市场预期。溶解浆&商品浆贡献主要盈利弹性，均衡布局优势凸显。1H制浆业务营收48.78亿元，同比+76.2%，毛利率21.78%（+1.4pct）。广西年初新投产100万吨浆产能部分对外销售贡献业绩弹性。6月底阔叶浆价格6660元/吨，较年初+1485元/吨，当前阔叶浆报价6685元/吨，较6月底+25元/吨，俄乌战争、能源成本高企下预计浆价高位震荡，商品浆外售业务预计年内继续贡献稳定盈利。造纸业务：疫情扰动纸价提涨承压，强成本优势下吨盈利底部夯实。 仙鹤股份：公司发布中报业绩，产品结构不断优化，必选高性能消费纸基材提价顺利落地。2Q营收19.2亿元（同比+41.2%，环比+14.4%）。1）销量：1H销量39.2万吨（同比+16.6%）；2）吨价：平均吨价9183元/吨（环比+580元）。以1Q19万吨计算，2Q销量20万吨，2Q平均吨价9515元/吨（同比+1013元，环比+683元）。3）分品类：1H食品&医疗包装纸销额6.44亿元，同比+31.6%。电解电容器/标签离型/热转印材料营收同比+19.3%/+57.1%/+26.9%。吨盈利稳步修复，看好2H成本压力趋缓下、提价落地进一步强化盈利弹性。2Q毛利率为14.2%（环比+2.7pct），成本端木浆价格保持高位（2Q阔叶浆6395元/吨，同比+1234元，环比+827元），能源成本环比相对稳定（2Q秦皇岛动力煤价格735元/吨，同比+118元，环比基本持平）。剔除夏王投资收益，1Q/2Q吨净利627/855元/吨，环比+295/+228元。期间费用率方面，管理费用管控效率提升，2Q销售/管理&研发/财务费用率0.3%/3.4%/1.2%，同比-0.06/-2.0/+0.6pct，2Q净利率为10.9%（环比+2.2pct）。 1.4日用消费&宠物板块 宠物板块：汇率受益+海外需求韧性，国内格局优化自主品牌开启加速跑。 短期提价落地+汇率持续优化盈利能力，底层利润进一步夯实，7月宠物食品金额同比+21.8%，累计同比+19.4%。中期看好头部宠物食品公司凭借优质制造能力提升海外宠物零食市场份额，国内基于优质产业链布局、精细化渠道管理、品牌矩阵搭建，长坡厚雪成长性值得期待。 中宠股份：可转债获批通过，干粮拓品类助力国内2H加速成长。海外ODM业务表现靓丽，公司凭借成本&品质优势提升海外份额，并针对原料价格进行下游协商涨价。国内受上半年疫情影响导致线下宠物店等消费客流短期承压，线上延续靓丽表现，顽皮保持快速成长，高端品牌Zeal新推出湿粮罐，销额企稳回暖。2）内销：2H起干粮主赛道有望加速发力，国内成长路径清晰。根据第三方数据，8月主品牌在鲜封包、四拼干粮等大单品支撑下，线上保持高增速，近期公司可转债获批通过，用于国内干粮、湿粮项目的进一步布局，凭借供应链前瞻布局，国内各品牌逐步构建零食、湿粮、干粮的全品类组合，中期角度我们预计国内自主品牌成长有望加快。 晨光股份：估值进入底部空间，产品升级+拓品类确保传统业务成长动能，科力普延续高增。公司凭