可转债打新系列：爱玛转债：电动两轮车行业龙头企业

可转债打新系列 爱玛转债：电动两轮车行业龙头企业 2023年02月22日 转债基本情况分析： 爱玛转债发行规模20.00亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价61.29 元，截至2023年2月21日转股价值99.64元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2023年2月21日6年期AA级中债企业债到期收益率4.32%的贴现率计算，债底为85.40元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为5.68%，对流通股本的摊薄压力为22.32%，对现有股本摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理尚凌楠 截至2023年2月21日，公司前三大股东张剑、长兴鼎爱投资管理合伙企业(有限合伙)、香港中央结算有限公司(陆股通)分别持有占总股本68.77%、 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 4.12%、1.71%的股份，前十大股东合计持股比例为81.53%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85%左右。剩余网上申购新债规模 相关研究 为3.00亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050- 1.可转债打新系列：百畅转债：沼气资源化利 1150万户，预计中签率在0.0026%-0.0029%左右。 用领域核心服务商-2023/02/21 申购价值分析： 2.城投随笔系列：债务与市场角度看河南城投-2023/02/20 公司所处行业为其他运输设备（申万三级），从估值角度来看，截至2023年 3.城投随笔系列：《求是》最新刊文指向什么？ 2月21日收盘，公司PE(TTM)为24倍，在收入相近的6家同业企业中处于较 -2023/02/20 低水平，市值350.97亿元，处于较高水平。截至2023年2月21日，公司今年以来正股上涨33.14%，同期行业（申万一级）指数上涨12.09%，万得全A上涨8.50%，上市以来年化波动率为60.78%，股价弹性较大。公司目前无股权质押风险。 4.城投、产业利差跟踪周报20230219：城投 产业利差连续三周整体下行-2023/02/195.信用一二级市场跟踪周报20230219：发行及净融资规模增加，信用利差收窄-2023/02/19 爱玛转债规模较大，债底保护一般，平价低于面值。综合考虑，我们给予爱 玛转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月实现营业收入172.28亿元，较上年同期增长37.69%；营业 成本145.91亿元，较上年同期上升31.59%；归母净利润13.76亿元，同比上升138.28%；销售毛利率15.31%，同比上升3.92pct；销售净利率7.98%，同比上升3.33pct。 竞争优势分析： 企业定位：电动两轮车行业龙头企业。1）产品开发与创新能力优势。公司 具有较强的研发创新实力，在产品创新方面也在行业内极具竞争力；2）生产技术过硬，产品品质行业领先。公司拥有较为完善的配套检测实验室、相关仪器、技术人员；3）销售渠道体系与服务网络优势。公司拥有广覆盖、高效率的销售渠道体系，与高质、高效、高覆盖度的服务网络；4）品牌影响力优势。爱玛品牌已获得了广泛的认可度和较高的美誉度，品牌影响力行业领先；5）数智化管理体系优势。公司启动实施了“361数智化工程”战略，引领公司的数字化转型；6）人才队伍优势。公司拥有高忠诚度和专业度的人才队伍。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1爱玛转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2爱玛科技基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1爱玛转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 爱玛转债发行规模20.00亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价61.29 元，截至2023年2月21日转股价值99.64元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2023年 2月21日6年期AA级中债企业债到期收益率4.32%的贴现率计算，债底为85.40元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.68%，对流通股本的摊薄压力为22.32%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码113666.SH债券简称爱玛转债 表1：爱玛转债发行要素表 公司代码603529.SH 公司名称爱玛科技 发行额20.00亿元 债项/主体评级AA/AA 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 转股起始日期2023-09-01 预计发行/起息日期2023-02-23 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价61.29元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-02-22 补偿条款到期赎回价格：110元 申购代码/配售代码754529/753529 网上申购及配售日期2023-02-23 主承销商中信证券、华泰联合证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年2月21日，公司前三大股东张剑、长兴鼎爱投资管理合伙企业(有限合伙)、香港中央结算有限公司(陆股通)分别持有占总股本68.77%、4.12%、1.71%的股份，前十大股东合计持股比例为81.53%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在85%左右。剩余网上申购新债规模为3.00亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0026%-0.0029%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为其他运输设备（申万三级），从估值角度来看，截至2023年 2月21日收盘，公司PE(TTM)为24倍，在收入相近的6家同业企业中处于较低 水平，市值350.97亿元，处于较高水平。截至2023年2月21日，公司今年以来正股上涨33.14%，同期行业（申万一级）指数上涨12.09%，万得全A上涨8.50%，上市以来年化波动率为60.78%，股价弹性较大。公司目前无股权质押风险。 爱玛转债规模较大，债底保护一般，平价低于面值。参考同行业内赛轮转债（规模为20.09亿元，评级为AA，转股溢价率为17.40%）和麒麟转债（规模为21.99亿元，评级为AA，转股溢价率为20.93%），综合考虑，我们给予爱玛转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 2爱玛科技基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主营业务为电动自行车、电动轻便摩托车、电动摩托车等产品的研发、生产及销售。公司通过对“爱玛”品牌的塑造与推广、供应链的整合以及营销网络的管理，在全国建立了全面的营销网络。公司对经销商采取规范的专卖店管理方法，形成统一的标准和严格的要求，并培训和指导。公司在电动两轮车行业具有较高的市场占有率，为电动两轮车行业龙头企业。 公司营收按产品分类构成情况（%） 电动自行车电动两轮摩托车电动三轮车自行车配件销售 100% 80% 60% 40% 20% 2022H1 2021 2020 2019 0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业为铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，细分行业为助力车制造业。 电动两轮车行业上游主要是部件生产企业，包括电装部件制造商、车架制造商、车体标准件制造商以及装饰部件、随车附件制造商等；下游主要为经销商、电商等销售渠道，终端用户为个人居民或家庭。 上游供应商技术日臻成熟，供应充足。电装部件的电机、蓄电池、控制器等核心原材料发展较成熟，相关方面已出现较多具备一定规模和行业影响力的企业，行业完全竞争且供给充足。虽有偶发的价格及供给波动，但一线品牌生产企业可通过稳定可靠的采购渠道及规模优势降低相关风险。 下游经销商网络布局完善，终端消费者购买力增强，需求扩容。电动两轮车行业的下游主要是经销商，其终端消费者主要为个人居民或家庭。经销是电动两轮车的主要销售模式，本行业经销商遍布全国，能够提供良好的销售与售后支持服务。同时，随着人民收入水平提升以及购买力增高，电动两轮车也成为了居民较为青睐的交通工具。 我国电动两轮车行业竞争较为激烈，行业参与者主要分三类。第一类是具有规 模优势的全国性品牌企业，营销、生产网络遍布全国，同时具有自我研发能力用户基础广泛，市场认可度高；第二类是区域性品牌企业，在特定区域、特定产品上具有一定的市场优势，有较强的产业链整合能力和市场推广能力；第三类企业是新进入者，主要聚焦特定用户或特定用途产品，主打智能化和网联化，并逐步向大众消费市场渗透。 行业市场容量不断扩张。根据国家统计局数据，自第一台电动两轮车生产面世到现在二十余年间，我国电动自行车产量增长迅速，从2000年的29万辆增长至 2021年的4,551万辆。 电动自行车年度产量（万辆） 电动自行车年度产量同比增速（右） 5000200% 4000150% 3000100% 200050% 10000% 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 0-50% 资料来源：中国自行车行业协会，国家统计局，工信部，募集说明书，民生证券研究院 城镇化进程提振电动两轮车需求。电动两轮车是重要的民生交通工具，伴随着经济发展和城镇化进程，居民中短途出行的需求不断增加。电动两轮车较其他中短途工具兼具经济、便捷、省时省力的优点，交通成本优势明显；不仅如此，电动两轮车节能环保、机动灵活、停放方便，污染较少，同时能够缓解城市拥堵，是家庭中短途出行的良好选择。 新场景应用拓展电动两轮车市场空间。近年来，外卖、快递等行业快速兴起。，电动自行车成为我国外卖和快递投递服务的重要交通工具。新场景的应用需求也进一步拓展了市场空间。 碳减排国际共识促电动两轮车出海加速。从市场区域看，随着碳减排国际共识的达成以及海外用户对于电动两轮车绿色便捷特点的认识，国际市场面临发展机遇。电动两轮车产业也将逐渐由国内市场走向全球市场。 新国标刺激替换需求增加。主管部门对市场上的存量超标电动自行车实施过渡期管理政策，由各地方政府设置过渡期限，过渡期届满后，超标电动自行车将不得再上路行驶。各地政府对《新国标》严格执行，落地效果良好。从《新国标》的存量替换需求看，每年增加的替换需求拓展了行业市场容量。 行业整体盈利可期。《新国标》实施后，生产经营资质和3C认证要求大幅提 高了行业准入门槛和整车生产企业的经营成本，加速行业的优胜劣汰，规范行业发展秩序，市场份额将逐渐向优势企业集中，行业格局重塑，优势企业凭借自身品牌优势拥有更强的议价能力，行业整体盈利向好。 2.2股权结构分析 截至2023年2月21日，公司控股股东为张剑，实际控制人为张剑和张格格 父女。张剑和张格格父女合计持有公司401,644,474股，占本次发行前股份的比例为69.89%。 爱玛科技股权结构关系图 爱玛科技集团股份有限公司 25.40% 1.71% 4.12% 68.77% 其他股东 香港中央结算有限公司(陆股通) 长兴鼎爱投资管理合伙