全球大类资产双周报：美元指数反弹，全球风险资产承压

欧洲股市领涨全球股票市场。近两周全球股票市场表现分化。美股方面，通胀数据下行放缓对美股市场形成利空，但就业、零售等数据所反映出美国强劲的经济基本面一定程度上对冲了这一负面影响，美股跌幅有限。随着冬季接近尾声以及对能源危机的担忧已基本解除，欧洲多国制造业PMI自低位反弹至50左右，通胀则处于见顶后的快速放缓阶段，投资者信心上升至一年来的高位，带动欧洲股市开启估值修复和指数上行，近两周领涨全球。港股估值受到美国流动性边际收紧的拖累，同时受到美国强劲的经济基本面的利好较小，因此跌幅较美股更加明显。 美债收益率快速上行。美国通胀回落弱于市场预期，叠加火热的消费数据以及消费者对未来通胀预期的反弹造成了市场对美联储加息路径预测进一步抬升，预计利率终点将达到525-550bp，最早12月降息。美债收益率近两周因此明显回升，2年期和10年期分别上升了51bp和42bp，10Y-2Y期限利差倒挂维持在历史最高水平。我们认为，在美联储加息接近尾声，美国经济韧性和衰退担忧博弈的背景下，美债收益率预计将保持高位波动，10年期美债仍然存在二次探底的可能性，而历史上10年期美债价格通常领先最后一次加息2个月左右见底，我们建议投资者关注一季度末、二季度初美债利率拐点的时间窗口，可逢低做多美债。 商品资产走势分化。贵金属价格与美国实际利率负相关，近期美债利率大幅上行带动实际利率边际走高，美元指数反弹，黄金价格短期面临调整，目前已回落至年初1830美元的水平。以铜为代表的工业金属价格亦受到美元指数反弹的阶段性不利影响，但受益于欧洲和国内需求的复苏以及供应的收缩，得以维持相对强势格局，LME铜目前再度突破9000美元。原油价格近几个月来在73-80美元间波动，短期来看供应端欧派克+原油产量和产能利用率边际下降，中国国内交通运输的恢复提振了燃料需求前景，但美国原油库存的增加和美元指数的反弹制约了原油价格反弹的空间，近两周原油价格小幅上涨。 美元指数反弹，非美货币下跌。2月初以来受到美国坚韧的经济基本面、通胀回落放缓、加息预期攀升导致美债收益率大幅上升的影响，美元指数小幅反弹，日元带领主要非美货币收跌，美元兑人民币汇率反弹至6.87左右。但23年随着中美经济基本面的进一步逆转，人民币有望重回升值步伐。欧元汇率近期跌幅较小，一方面得益于欧央行加息起点低、时间晚，仍有较大加息空间，而欧洲基本面回暖更利好欧元升值，但另一方面俄乌冲突的僵持局面仍未改善，而土耳其和叙利亚大地震后潜在的难民涌入风险也为欧元前景带来隐患。日元近期在日美利差边际上行带动下小幅贬值，中长期来看日本通胀上升至41年来的高位，新任央行行长植田和男4月上任后将面对与前任黑田东彦完全不同的宏观环境，极度宽松的货币政策面临边际收敛的可能，而届时美联储加息接近尾声或将有利于日元延续升值步伐。 风险提示：疫情发展的不确定性，国内经济复苏的不确定性，欧美央行货币政策引发经济衰退的不确定性，国际政治局势的不确定性。 重点宏观经济数据 图1：美国1月CPI和核心CPI回落速度放缓 图2：美国1月CPI环比大幅反弹回正 图3：基于CME利率期货预测的未来联邦基金利率区间概率（数据截至2023年2月17日） 图4：市场对23年6月美联储FOMC会议加息25bp预期抬升 图5：美联储缩表规模变化 图6：美国1月非制造业PMI逆势反弹至55.2 图7：美国1月失业率下降至1969年以来新低的3.4% 图8：美国就业市场保持火热 图9：美国房价和地产销售持续走弱 图10：美国住房贷款利率保持高位，新开工持续下行 图11：欧洲制造业PMI连续3个月回升 图12：中国与美日欧所处经济周期持续分化 全球大类资产近期市场表现 表1：本期全球大类资产市场表现（数据截至2023年2月17日） 图13：全球大类资产近两周涨跌幅（数据截至2023年2月17日） 股票市场 欧洲股市领涨全球股票市场。近两周全球股票市场表现分化。美股方面，通胀数据下行放缓对美股市场形成利空，但就业、零售等数据所反映出美国强劲的经济基本面一定程度上对冲了这一负面影响，近两周三大股指分别小幅下跌1-3%。欧洲股市近两周涨幅明显，随着冬季接近尾声以及对能源危机的担忧已基本解除，欧洲多国制造业PMI自低位反弹至50左右，通胀则处于见顶后的快速放缓阶段，投资者信心上升至一年来的高位，带动欧洲股市开启估值修复和指数上行。港股的估值受到了美国流动性边际收紧的拖累，同时受到美国强劲的经济基本面的利好较小，因此跌幅较美股更加明显。 图14：近2周全球股票市场表现 图15：欧美股市表现 图16：亚太股市表现 图17：新兴市场股市表现 图18：美股估值水平 图19：VIX恐慌指数 债券市场 美债收益率快速上行，欧债内外部利差收窄。美国通胀回落弱于市场预期，叠加火热的消费数据以及消费者对未来通胀预期的反弹造成了市场对美联储加息路径预测进一步抬升，利率期货市场预计美联储在未来三次FOMC会议将分别加息25bp，利率终点将达到525-550bp，对年内降息的预期则明显减弱。美债收益率近两周因此明显回升，2年期和10年期国债收益率两周内分别上升了51bp和42bp，10Y-2Y期限利差倒挂维持在历史最高水平。我们认为，在美联储加息接近尾声，美国经济韧性和衰退担忧博弈的背景下，美债收益率预计将保持高位波动，10年期美债仍然存在二次探底的可能性，而历史上10年期美债价格通常领先最后一次加息2个月左右见底，我们建议投资者关注一季度末、二季度初美债利率拐点的时间窗口，可逢低做多美债。 欧央行2月采取了本轮第5次加息，+50bp符合市场预期，在通胀仍然居于高位的情形下预计3月欧央行将再次加息50bp至3.5%的水平，在欧洲能源危机担忧解除以及制造业回暖的利好下，反映欧元区内部风险的意德利差和外部风险的德美利差均小幅收窄10bp左右。日本央行新行长植田和男（原日本央行审议委员、经济学者）即将于4月上任，面对日本日益增长的通胀压力，宽松的货币政策存在边际收敛的可能，但“急转弯”的可能性较小。 图20：美债收益率与10Y-2Y期限利差 图21：10年期美债价格 图22：中美日德10年国债利率 图23：中美、日美、德美主权债利差 图24：美债收益率曲线 图25：欧元区公债收益率曲线 图26：意德利差 图27：美国企业债收益率与Baa-Aaa信用利差 商品市场 商品资产走势分化。贵金属价格与美国实际利率负相关，近期美债利率大幅上行带动实际利率边际走高，美元指数反弹，黄金价格短期面临调整，目前已回落至年初1830美元的水平。以铜为代表的工业金属价格亦受到美元指数反弹的阶段性不利影响，但受益于欧洲和国内需求的复苏以及供应的收缩，得以维持相对强势格局，LME铜目前再度突破9000美元。原油价格近几个月来在73-80美元间波动，短期来看供应端欧派克+原油产量和产能利用率边际下降，中国国内交通运输的恢复提振了燃料需求前景，但美国原油库存的增加和美元指数的反弹制约了原油价格反弹的空间，近两周原油价格小幅上涨。 图28：近期标普高盛大宗商品全收益指数走势 图29：大宗商品近两周表现 图30：铜和原油价格走势 图31：贵金属价格走势 图32：金银比走势 图33：小麦与原油价格走势 图34：金价与美国实际利率负相关性依然显著 外汇市场 美元指数反弹，非美货币下跌。2月初以来受到美国坚韧的经济基本面、通胀回落放缓、加息预期攀升导致美债收益率大幅上升的影响，美元指数小幅反弹，日元带领主要非美货币收跌，美元兑人民币汇率反弹至6.87左右。但23年随着中美经济基本面的进一步逆转，人民币有望重回升值步伐。欧元汇率近期跌幅较小，一方面得益于欧央行加息起点低、时间晚，仍有较大加息空间，而欧债内外部利差收窄以及能源危机担忧基本解除、制造业景气度回暖更利好欧元升值，但另一方面俄乌冲突的僵持局面仍未改善，而土耳其和叙利亚大地震后潜在的难民涌入风险也为欧元前景带来隐患。日元近期在日美利差边际上行带动下小幅贬值，中长期来看日本通胀上升至41年来的高位，新任央行行长植田和男4月上任后将面对与前任黑田东彦完全不同的宏观环境，极度宽松的货币政策面临边际收敛的可能，而届时美联储加息接近尾声或将有利于日元延续升值步伐。 图35：各非美货币近两周表现 图36：各非美货币走势 图37：美元兑人民币汇率走势 图38：美元兑人民币汇率与中美主权债利差变化 图39：比特币期货价格走势 图40：美元指数与10年美债收益率走势 图41：欧元区通胀仍处于高位，日本通胀仍在加速上行 免责声明