固收点评分析报告：防范化解地方债务风险启示录（二）

事件概述： 2023年2月15日，《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《当前经济工作的几个重大问题》，文中对2023年防范化解地方政府债务风险工作做出重要指导；结合近期各省市、地级市发布的政府预算执行报告中债务化解相关内容，我们对2023年存量隐债及地方债务化解启示做出以下分析。 分析与判断： 启示一—“底线”：坚持防风险、守底线，将底线思维摆在首位 中央经济工作会议定调2023年工作，稳增长与防风险作为全年的主线，较大篇幅提及了地产、地方政府隐性债务、 区域金融风险等相关内容。在各地2023年政府预算报告中，共有21个省市、11个地级市提及开展“隐债化解”工作的相关思路与原则，其中广西、重庆、新疆、贵州等多地提出要坚守底线思维，守住不发生系统性风险作为首要目标。启示二—“归责”：压实主体责任，推进隐债监管合并，谁的孩子谁抱走 从求是文章中可以看出，化解隐性债务进程过半，中央将进一步压实省级政府防范化解隐性债务的主体责任。隐性债务化解仍然作为当前重要的政治纪律与政治规矩，党政一把手仍然需要切实防范区域债务风险，严控新增、化解存量。2023年政府预算执行报告中，多省市、地级市提及“压实隐债主体责任，增加协同监管监测机制”相关内容。通过强化信息共享、增加全口径债务监管机制、加强融资平台债务管控与治理等方式，对省内全口径到期债券进行监测，预防区域债务风险。多省市提及将加强常态化、全口径债务风险监测预警，落实融资平台治理与债务监测管理，防范政府债务风险。地方政府隐性债务与法定债务合并监管，进一步明确各地政府化解隐性债务的主体责任，我们认为有存量隐性债务的城投在化债周期内仍然具有较高的安全边际。 启示三—“缓释”：银政企对接，信贷/非标置换、展期、降息 通过融资平台与金融机构市场化协作方式，将隐性债务中的高融资成本债务进行降息、展期、信贷/非标置换，从而实现债务“削峰”管理，将债务到期及付息压力进一步缓释，拉长时间换空间。“削峰”管理不会实质降低隐债规模，主要起到平滑缓释的作用。共有5个省市提及开展“削峰缓释”化债思路，分别为黑龙江省、重庆省、贵州省、湖南省、辽宁省。此外，求是文章中也明确提及加大存量隐性债务的处置力度，优化债务期限机构，降低利息负担。债务风险缓释工具或从隐性债务化解推广至城投债务风险化解，“网红”区域城投债务风险化解力度或在今年有所加大。启示四—“压降”：双试点，隐性债务显性化，再融资债力度或加大 2023年预算报告中，仅青海、贵州两省提及开展“建制县试点”相关内容，虽然对“建制县试点”提及次数相对较少， 但考虑到地方政府化解隐债压力，部分隐债将通过显性化法定债务来进行化解。预计2023年重启建制县试点的概率较大，试点区域将有所放宽。入选建制县试点区县/地级市将通过省级政府发行一般/专项再融资债进行隐性债务化解，发行额度来自财政部对各省债务限额回收再分配，各省市再融资债化债额度值得关注。2021年10月北京、上海、广州首批启动全域无隐债试点，广东与北京在2023年预算报告中表示，去年已完成全域无隐性债务试点任务，实现存 量隐性债务全部化解目标。预计2023年将有更多隐性债务较少省份启动隐债清零试点，提前完成隐性债务化解工作。启示五—“转型”：城投转型、盘活资产 2023年政府预算执行报告中，转型为存量隐债化解的主要方式之一，主要包括融资平台市场化、盘活资产等。共有5个省市、3个地级市提及“融资平台市场化”、“盘活资产”化债相关内容，加快城投市场化转型，剥离城投融资职能。 风险提示 地方财政收入低于预期；隐债化解进度不及预期。 内容目录 一、遏制新增隐债：地方债务管理的“高压线”3 二、隐债化解启示：存量化解存量隐性债务风险？3 2.1启示一—“底线”：坚持防风险、守底线，将底线思维摆在首位3 2.2启示二—“归责”：压实主体责任，推进隐债监管合并，谁的孩子谁抱走3 2.3启示三—“缓释”：银政企对接，信贷/非标置换、展期、降息5 2.4启示四—“压降”：双试点，隐性债务显性化，再融资债力度或加大6 2.5启示五—“转型”：城投转型、盘活资产8 风险提示9 图表目录 图表1：“底线”—防风险、守底线3 图表2：“归责”—压实主体责任、强化协同监管4 图表3：“归责”—融资平台治理5 图表4：“缓释”—银政企协作，信贷/非标置换、展期、降息6 图表5：“压降”—无隐债试点6 图表6：“压降”—建制县试点7 图表7：“压降”—再融资债力度或加大8 图表8：“转型”—城投转型、盘活资产9 一、遏制新增隐债：地方债务管理的“高压线” 2023年政府预算报告中，共有19个省市、25个地级市提及“遏制新增隐债”相关内容，严禁新增依然是地方隐性债务管理的“高压线”。其中，青海省在政府预算执行报告中指出“要加大隐性债务化存量、遏增量力度。”陕西省强调“要严格执行政府举债融资负面清单，加大对违规举债的通报与问责力度，坚决遏制新增隐性债务。”较2022年相比，共有4个省市、8个地级市为首次在报告中增加“遏制新增隐债”相关描述，省市分别为浙江省、湖北省、海南省、新疆维吾尔族自治区；地级市分别为诸暨市、江山市、佳木斯市、郑州市、福州市、南昌市、洛阳市、咸宁市。2023年地级市等级政府预算执行报告对于“遏制新增隐债”的强调次数显著增加。 二、隐债化解启示：存量化解存量隐性债务风险？ 2.1启示一—“底线”：坚持防风险、守底线，将底线思维摆在首位 中央经济工作会议定调2023年工作，稳增长与防风险作为全年的主线，较大篇幅提及了 地产、地方政府隐性债务、区域金融风险等相关内容。在各地2023年政府预算报告中，共有21个省市、16个地级市提及开展“隐债化解”工作的相关思路与原则，其中广西、重庆、新疆、贵州等多地提出要坚守底线思维，守住不发生系统性风险作为首要目标。广西自治区在政府预算执行报告中指出“牢固树立底线思维，平衡好稳增长和防风险的关系，依法合规举借债务，坚决遏制隐性债务增量。”龙岩市强调“统筹兼顾当前和长远，坚持“开前面”“堵后门”，确保到期债务如期归还，确保不新增隐性债务，牢牢守住不发生政府债务风险的底线。”同2022年相比，共5个省市、3个地级市为首次在报告中增加“隐债化解思路”相关描述，省市分别为北京市、江西省；地级市分别为佳木斯市、洛阳市、咸宁市。相较于省市级政府预算报告，地级市等级报告中对于“隐债化解思路”方面的表述次数与内容相对较少，重点仍在“遏制新增”方向。 图表1：“底线”—防风险、守底线 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 2.2启示二—“归责”：压实主体责任，推进隐债监管合并，谁的孩子谁抱走 从求是文章中可以看出，化解隐性债务进程过半，中央将进一步压实省级政府防范化解隐性债务的主体责任。隐性债务化解仍然作为当前重要的政治纪律与政治规矩，党政一把手仍然需要切实防范区域债务风险，严控新增、化解存量。2023年政府预算执行报告中，多省市、地级市提及“压实隐债主体责任，增加协同监管监测机制”相关内容。通过强化信息共享、增加全口径债务监管机制、加强融资平台债务管控与治理等方式，对省内全口径到期债券进行监测，预防区域债务风险。其中，江西省在政府预算执行报告中提出“从 源头管理、过程监测、信息共享、监督问责等四个方面提出16条监管硬举措。”多省市提及将加强常态化、全口径债务风险监测预警，落实融资平台治理与债务监测管理，防范政府债务风险。地方政府隐性债务与法定债务合并监管，进一步明确各地政府化解隐性债务的主体责任，我们认为有存量隐性债务的城投在化债周期内仍然具有较高的安全边际。 图表2：“归责”—压实主体责任、强化协同监管 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 图表3：“归责”—融资平台治理 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 2.3启示三—“缓释”：银政企对接，信贷/非标置换、展期、降息 通过融资平台与金融机构市场化协作方式，将隐性债务中的高融资成本债务进行降息、展期、表内信贷置换，从而实现债务“削峰”管理，将债务到期压力及付息压力进一步缓释，拉长时间换空间。“削峰”管理不会实质降低隐债规模，主要起到平滑缓释的作用。共有5个省市提及开展“削峰缓释”相关化债思路，分别为黑龙江省、重庆省、贵州省、湖南 省、辽宁省。其中，辽宁省在政府预算执行报告中指出“推进“银政企”协作，帮助市县 将非标高息或到期隐性债务进行依法构建管理规范、责任清晰、公开透明、风险可控的地 方政府举债融资机制，优化债务结构，降低债务成本，缓释债务风险，坚决遏制隐性债务增量，妥善化解存量。”此外，求是文章中也明确提及加大存量隐性债务的处置力度，优化债务期限机构，降低利息负担。债务风险缓释工具或从隐性债务化解推广至城投债务风险化解，“网红”区域城投债务风险化解力度或在今年有所加大。 图表4：“缓释”—银政企协作，信贷/非标置换、展期、降息 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 2.4启示四—“压降”：双试点，隐性债务显性化，再融资债力度或加大 2023年预算报告中，仅有青海、贵州两省提及开展“建制县试点”相关内容，虽然预算报告中对于“建制县试点”提及次数相对较少，但考虑到地方政府化解隐性债务压力，部分隐性债务将通过显性化法定债务来进行化解。预计2023年重启建制县试点的概率较大，试点区域将有所放宽。入选建制县试点区县/地级市将通过省级政府发行一般/专项再融资债进行隐性债务化解，发行额度来自财政部对各省债务限额回收再分配，各省市再融资债化债额度值得重点关注。 2021年10月北京、上海、广州首批启动全域无隐债试点，广东与北京在2023年政府预算执行报告中表示，去年已完成全域无隐性债务试点任务，实现存量隐性债务全部化解目标。预计2023年将有更多隐性债务较少省份启动隐债清零试点，提前完成隐性债务化解工作。 图表5：“压降”—无隐债试点 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 图表6：“压降”—建制县试点 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 图表7：“压降”—再融资债力度或加大 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 2.5启示五—“转型”：城投转型、盘活资产 2023年政府预算执行报告中，转型为存量隐债化解的主要方式之一，主要包括融资平台市场化、盘活资产等。2023年政府预算报告中，共有5个省市、3个地级市提及“融资平台市场化”、“盘活资产”化债相关内容，分别为贵州省、陕西省、青海省、江西省、河南省。青海省在政府预算报告中指出“多渠道、多手段盘活资金资产，重点化解“非标”债务风险，推进市场化转型改革，逐步剥离政府融资功能。” 图表8：“转型”—城投转型、盘活资产 来源：各省、直辖市、地级市政府官方网站，国金证券研究所 风险提示 1、地方财政收入低于预期：土地出让不及预期，财政收入减少； 2、隐债化解进度不及预期：化债进度低于预期，融资平台市场化进度缓慢。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作