贵金属周报：加息预期继续回升 金银震荡调整延续

研究咨询部 加息预期继续回升金银震荡调整延续 ——国信期货贵金属周报 2023年2月19日 研究咨询部 1行情回顾 目录 CONTENTS 2基本面分析 3库存及持仓 4高频数据更新 5后市展望 研究咨询部 Part1 第一部分 行情回顾 1.1行情概览 研究咨询部 2月13日-2月17日，内外盘贵金属价格震荡偏弱，主要受经济数据强劲，市场加息预期继续回升影响。 美国通胀回落有所放缓，经济数据仍然强劲。1月CPI环比升0.5%，同比升6.4%，通胀回落速度放缓，能源和核心商品的反弹是CPI抬升的主要推手，食品和核心服务也仍然维持高位。1月PPI环比增长0.7%，创2022年6月以来最大增幅，能源价格反弹推升了PPI。美国1月零售额增长3%，预期1.8%，前值-1.1%，创下两年以来的最大增幅，且所有零类别均为正增长，食品服务和汽车是主要贡献项。美国1月非农就业大超市场预期，显示劳动力市场需求火热。1月新增就业人数51.7万人，失业率降至3.4%的近52年来新低。 另外近期美联储官员发言亦较为偏鹰，鲍威尔表示通胀下降过程已开始但还在早期，布拉德表示不排除3月支持加息50bp的可能性。CMEFEDWatch显示市场预期3月、5月和6月将分别再加息25bp，在6月政策利率区间达到5.25-5.50%的峰值后停止加息。市场预期逐渐回归到了与美联储点阵图，和鲍威尔表态更为接近的水平。市场可能继续演绎预期向现实回归的路径，即后移对加息终点时间的预期，提高对利率高点的预期，直至市场不再预期年内降息，或再度预期市场将加息步伐提高至50bp。 所以尽管长线驱动贵金属上涨的衰退预期、美联储加息放缓和央行购金未改变，但中短期看市场或需等待预期充分调整，并有更多数据指向衰退预期和降息预期的情况下，方能迎来下一波上行，关注下周美联储会议纪要公布情况。 操作上建议，暂时观望。 1.2内外盘黄金价格走势 研究咨询部 2月13日-2月17日，内外盘黄金价格震荡偏弱：沪金主力2304合约最低点在409.92元，最高点触及414.00元，收于 412.48元，上涨0.1%。COMEX黄金期货最低点在1827.7美元，最高点触及1881.6美元，收于1851.3美元，下跌1.24%。 数据来源：WIND国信期货 1.3内外盘白银价格走势 研究咨询部 2月13日-2月17日，内外盘白银价格震荡下跌：沪银主力2306合约最低点在4870元，最高点触及4979元，收于4931元，下跌0.8%。COMEX白银期货最低点在21.155美元，最高点触及22.085美元，收于21.720美元，下跌1.6%。 数据来源：WIND国信期货 研究咨询部 Part2 第二部分 基本面分析 2.1CPI同比回落放缓但趋势不变 研究咨询部 美国1月CPI环比0.5%，前值0.1%（自-0.1%修正至0.1%），预期0.50%，与预期持平。美国1月核心CPI环比0.4%，前值0.30%，预期0.40%，与预期持平。美国1月CPI同比6.4%，前值6.5%，预期6.2%，高于预期。美国1月核心CPI同比5.6%，前值5.7%，预期5.5%，高于预期。 分项来看，能源和核心商品的反弹是CPI环比抬升的主要推手，这主要与汽油价格上涨，和除汽车外的消费品涨价有关。能源和核心商品环比均由负转正分别录得2%和0.1%，食品和核心服务环比均维持高位分别录得0.5%和0.5%。核心服务中，住宅分项环比涨幅为0.7%，自12月的0.8%略有下行，CPI统计的房租分项滞后市场房租约1年，市场Zillow统计的房租环比涨幅在2022年二季度已见顶回落，预计今年上半年将出现显著降温。 另外，本次CPI报告还涉及权重调整和季节性调整因子的修订。权重调整方面，CPI住所权重小幅上升，食品能源和二手车权重小幅下降。那么在CPI的住房分项见顶回落前，环比位于高位的住所可能使得CPI维持强劲，但是随着实际房租价格向CPI住所分项的传导，可能会让CPI在今年晚些时候可以更快地回落。 CPI环比出现抬升但前期已被市场预期，同比出现回落放缓高于预期但程度不大。市场可能继续演绎预期向现实回归的路径，即后移对加息终点时间的预期，提高对利率高点的预期。市场预期5月继续加息概率继续高于70%，6月继续加息的概率升至48.3%。若6月继续加息25bp利率高点升至5.25%-5.50%，今年12月的政策利率区间预计为5.00-5.25%。但是就半年到一年维度来看，CPI同比的快速回落趋势仍在，美联储紧缩周期步入尾声亦没有改变。 2.1CPI同比回落放缓但趋势不变 预测范围核心CPI同比，若环比0.4% 2023-01 研究咨询部 CPI同比贡献 10% 8% 6% 4% 2% 0% 核心CPI同比，若环比0.5%核心CPI同比，若环比0.2% 5.5% 5.0% 4.0% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2022/122022-11 2020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01 能源食品核心商品核心服务 2.2美联储放缓加息速度，预期向现实回归 研究咨询部 2月2日，美联储2月会议上，加息速度进一步放缓至25bp，不过鲍威尔整体表态偏鹰。在政策前景上，尽管加息周期已近尾声，但美联储仍未给出何时停止加息的信号，暗示本次会议后还将会加息，预测与12月会议点阵图保持一致，即政策利率将最高升至5-5.25%。在对经济看法上，鲍威尔发言表示已看到通胀下行，但对战胜高通胀也持谨慎态度。就业数据仍然很强，职位空缺数仍高企。另外，未来可能需重点关注美联储2月会议纪要公布情况，鲍威尔提到在纪要中记录了很多针对未来的政策路径、经济情况的讨论，届时会议纪要的公布可能会给出明确的停止加息的条件和细节。 当前美联储的信息与市场的预期持续存在分歧。截至北京时间2月3日早间，CMEFEDWatch所显示的市场普遍预期的加息路径，是3月再加息25bp后，政策利率区间将升至4.75-5.00%，然后停止加息。到下半年11月和12月将分别降息25bp，这和12 月美联储给出的点阵图相比，终端利率水平持续偏低。另外，从经济基本面上看，美国就业市场紧俏的强现实仍然没有改变，而通胀回落至美联储通胀目标的2%水平附近，也存在较多不确定性。这一分歧的弥合终于在2月3日非农就业数据公布后发生，市场预期的加息结束时点从3月后移到了5月，政策利率的高点从4.75-5.00%上移至5.00-5.25%，逐渐回归到了与美联储点阵图，和鲍威尔表态更为接近的水平。 2.31月非农就业报告显示劳动力市场需求火热 研究咨询部 就业方面，1月非农就业报告显示劳动力市场需求火热。超预期的非农数据，以及同一日公布的意外强劲的服务业PMI数据，使得分化已久的预期与现实的分歧得到了修复，即市场加息预期与美联储给出的信息之间的分歧。市场的预期向美联储的现实靠拢，市场预期的加息结束时点从3月后移到了5月，政策利率的高点从4.75-5.00%上移至5.00-5.25%，逐渐回归到了与美联储点阵图，和鲍威尔表态更为接近的水平。美国劳动力需求仍然远大于供给，主要因劳动力供给修复乏力，而需求仍维持旺盛。供给不足的背后，是美国提前退休人数比例的增加、和人口结构老龄化的影响。在劳动力供给难以增加的情况下，寻求就业市场恢复平衡以压制通胀，将需要更多需求的下滑来满足，而这也将意味着更高的经济硬着陆风险。 •1月新增就业人数51.7万人，大幅超市场预期的18.8万人。失业率下降至3.4%，创近52年来新低。 •分行业看，仍然延续了服务业就业主导的大趋势，休闲酒店业和商业服务业分别增长了12.8万人和8.2万人。 •另外劳动参与率上行至62.4%，劳动力市场供给延续改善。但程度仍然有限。 •不过，和通胀密切相关的薪资数据显示涨幅收敛，时薪环比涨幅0.3%较为温和，这也意味着后续核心服务通胀的压力并未出现进一步增大。薪资涨幅往往取决于劳动力市场的紧俏程度，但近期数据指向供需匹配效率提高，或市场存在就业需求下降，供给回升的预期。 •美国去年12月失业人数与职位空缺数的比值再度反弹，职位空缺数上升，劳动力市场供需持续紧俏。目前1个失业人数对应1.9个空缺职位，12月失业人数572.2万人，职位空缺1101.2万个，分别较11月减少27.8万个和增加57.2万人。 2.31月非农就业报告显示劳动力市场需求火热 研究咨询部 516 612561 524 344329434430423 342321291 80千0人 600 400 200 美国新失增业非率农季就调业人数3个月平均千人 4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 64.0 63.0 62.0 61.0 美国:劳动力参与率:季调%美国:就业率:季调% 62 60 58 56 54 52 02022-012022-042022-072022-10 3.20 60.050 2020-012020-092021-052022-012022-09 72.50 美国:私人非农企业全部员工:平均时周薪:总计:季调:同比% 62.00 51.50 3 41.00 20.50 10.00 职位空缺数/失业人数职位空缺数-失业人数右轴 10,000 0 -10,000 -20,000 2020-012020-082021-032021-102022-052022-12 2019-022019-122020-102021-082022-06 2.4服务业PMI：超预期重返扩张 美国1月ISM服务业PMI55.2，市场预期50.5，前值49.6，服务业自萎缩重返扩张，消费需求大幅回升。 研究咨询部 •需求大幅回升：商业活动分项自53.5大幅抬升至60.4，新订单分项自45.2大幅抬升至60.4达到2022年初以来最高水平。调查显示新年后有新项目启动和休假回归的人，客户也增加了产量。 •就业情况较平衡：就业分项维持于50，调查显示较为平衡，一方面劳动力供给不足，一方面公司选择继续裁员而不是替换空缺 服务业PMI：物价分项 服务业PMI：就业分项 职位。 服务业PMI：新订单分项 服务业PMI服务业PMI：商业活动分项 80 70 60 50 40 30 20 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 90 80 70 60 50 40 30 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 2.5制造业PMI：制造业萎缩幅度扩大 研究咨询部 美国1月ISM制造业指数降至47.4，市场预期48，前值48.4。为连续第三个月萎缩，且萎缩幅度扩大，也是连续五个月下降，创 2020年5月以来新低。 •新订单和生产指数均较上月进一步滑落。制造业新订单指数42.5仍处收缩区间且进一步下降。新出口订单继续处在萎缩区间但自46.2回升至49.4，外需萎缩程度减弱。 •物价分项继续处在萎缩区间，但分项自39.4反弹至44.5，反映原材料价格跌幅略有缩小。订单积压和产成品库存分项维持低迷。 •就业分项维持在荣枯线附近水平自50.80微降至50.60，调查显示就业管理情绪发生逆转，尽管裁员仍在发生，但绝大多数公司都试图保留劳动力以支持预计的下半年的经济增长。 70美国制造业PMI制造业PMI分项：新订单 60 50 40 30 20 80制造业PMI分项：产出制造业PMI分项：就业 70 60 50 40 30 20 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 2.6市场加息预期重新升温：预期停