十年一剑，便携储能龙头蓄势腾飞

便携储能全球龙头，十年深耕便携储能领域。公司成立于2011年，创立之初以充电宝ODM业务为主，后在2015年向便携储能转型升级。当前公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝。2017-2021年，公司营收和归母净利润CAGR达81%和154%。 高容量及线上占比提升，全球化进展加速。便携储能产品凭借重量轻、绿色无污染、度电成本低等优势，可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带。 2016-2021年，全球便携储能出货量和市场规模CAGR分别为148%和184%。而高容量便携储能产品占比的持续提升，以及线上销售比重的持续增大，有力地推动了便携储能全球化的进程。 便携储能风口已至少，国内市场逐渐起势。便携储能产品下游的应用场景主要为户外活动和应急备灾，分别以欧美和日本市场为主。1）户外活动：新冠疫情催生更多户外活动需求，欧美户外活动参与率持续提升。国内户外活动渗透率仅9.5%，与美国的53%相比仍有较大差距。预计户外领域便携储能产品渗透率将从2021年的2.3%提升至26年的15.9%。2）应急备灾：全球灾害发生频次提升，激发居民应急备灾需求。预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从2021年的3.0%提升至2026年的19.4%。3）其他：预计其他领域便携储能产品渗透率将从2021年的0.7%提升至2026年的8.3%。2026年全球便携储能市场空间有望超900亿元，2021-2026年CAGR达52.3%。 性价比优势突出+线上线下全球布局，具备强竞争优势。公司基于国内外文化差异，打造“Jackery”和“电小二”两大自主品牌，并实现了在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售。2021年，公司线上销售收入占比为86.9%，符合行业浪潮。品牌官网系从2020年开始实现销售收入，并在2021年成为了第二大收入来源，占比达17.4%，客户粘性显著提升。公司便携储能产品覆盖容量160-2160Wh等多款产品，产品矩阵较为完善。此外，公司采取M2C经营模式，渠道成本较低，且核心生产工序基本为自主完成。未来，随着具备更高毛利率的高容量段产品的持续推出、产能抬升带来规模效应的显现，预计公司盈利水平将有进一步提升的空间。 盈利预测：预计公司2022-2024年实现收入37.8/62.0/95.5亿元，实现归母净利润3.8/7.3/11.5亿元，对应PE为46.1x/23.9x/15.2x。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；原材料供应及价格波动风险；市场空间测算偏差风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、十年磨一剑，铸就全球便携储能龙头腾飞 1.1ODM业务起家，乘全球便携储能发展之风 便携储能全球龙头，创立之初以充电宝ODM业务为主。华宝新能为全球便携储能行业龙头，其成立于2011年，起初以充电宝ODM业务为主，后在2015年决定从充电宝向便携储能转型升级，并在2016年推出了首款锂电池便携储能产品。当前，公司经营模式已转变为了基于自主品牌的便携储能产品的M2C模式，产品可应用于户外旅行、应急备灾等场景。 图表1：公司发展历程 公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝。公司基于国内外消费文化背景和品牌认知的差异性，打造了两大自主品牌，其中“Jackery“品牌面向海外市场，“电小二”品牌面向中国市场。公司的主要产品为不同容量规格的便携储能产品及充电宝，以及可与便携储能产品配套使用的太阳能板及相关配件。 图表2：公司产品情况 便携储能产品可应用于户外旅行和应急备灾场景。便携储能产品适用于自驾露营、房车旅行、钓鱼、打猎等户外旅行场景，可为智能手机、平板电脑等等设备进行供电，满足户外旅行中多样化的电力需求；在地震、海啸、飓风、大火、暴雪等自然灾害多发的地区，便携储能产品能解决灾害缺电、停电、应急救援等电力短缺问题。此外，公司太阳能板亦能和便携储能产品形成小型太阳能发电系统，在灾后电网瘫痪及毁坏的情况下，为灾后生活提供持续的离网发电。 1.2股权结构稳定，员工持股计划绑定核心骨干 公司股权集中，实控人为地方级领军人才。公司目前存在7名直接股东，其中包括3名自然人股东和4名机构股东。自然人股东中，孙中伟和温美婵为公司实际控制人，二者为夫妻关系。孙中伟担任公司董事长，其为深圳市地方级领军人才，并在2019年6月于《电池》期刊联合发表《防止锂离子电池组热失控蔓延的方法》。截至2022年9月19日，二人通过直接和间接的方式分别持有公司42.95%和20.40%的股份，合计持股63.36%。对于4名机构股东而言，钜宝信泰系公司实际控制人孙中伟、温美婵持100%的有限责任公司，系实际控制人持股平台；嘉美盛、嘉美惠系员工持股平台；成千亿为公司外部财务投资者。 图表3：公司股权结构 公司拥有3家一级子公司和8家二级子公司，业务涉及全球众多发达国家。公司一级子公司包括：香港华宝、电小二、华宝储能，其中电小二主要负责“电小二”系列产品在国内外的销售，而香港华宝则负责便携储能产品在海外的销售。香港华宝控制8家二级子公司，涉及美国、日本、澳大利亚、英国、韩国、德国等发达国家。 图表4：公司一二级子公司 发布多期员工持股计划，绑定核心骨干。嘉美盛和嘉美惠为公司设立的员工持股平台，自公司成立以来已发布4期员工持股计划，用于激励公司的骨干员工，合计授予股票233.08万股。激励机制有助于深度绑定核心员工，并充分调动员工积极性。 图表5：股权激励情况 1.3业绩快速增长，盈利水平保持高位 便携储能产品和太阳能板合计占收入比重超98%。公司收入包括便携储能产品、太阳能板、充电宝以及其他配件等。而公司收入主要以便携储能产品和太阳能板为主，其中太阳能板系储能产品的配套设备，2021年二者合计占收入比重达98.2%。 图表6：公司产品结构 公司近年来营收及归母净利润增速保持双高，2017-2021年CAGR为81.1%和154.1%。近年来，随着公司储能产品型号种类的拓展以及品牌知名度的不断提高，公司进入发展快车道。2017-2021年营业收入和归母净利润CAGR为81.1%和154.1%。 2022H1，公司实现营业收入13.2亿元，同比增长35.8%；归母净利润1.6亿元，同比增长2.2%。归母净利润增速略低于营收增速，主要原因为原材料价格上涨、国际海运物流成本增加，以及人民币升值等因素所致。 图表7：公司近年来营收情况 图表8：公司近年来归母净利润情况 三大期间费用率保持稳定，毛利率处高位水平。自2017年以来，公司三大期间费用率始终保持在30%左右，其中销售费用占比较高，在19%-25%之间。销售费用包括市场推广费、销售平台费用等等，2021年二者分别占销售费用的47.2%和38.3%。由于公司以线上销售为主，因此为促进销售的增长，公司会通过亚马逊、日本乐天等新媒体广告等渠道进行品牌推广，且线上品牌也会收取一定的平台服务，因此呈现较高的销售费用率。此外，公司自2019年开始，毛利率始终在47%以上，优质产品保证公司高盈利水平。 图表9：公司期间费用率情况 图表10：公司利润率情况 近三年研发费用CAGR达167.1%，研发人员占比达23%。公司为国家高新技术企业，聚焦于锂电池储能领域，建立了完善的研发体系。2018-2021年公司研发费用CAGR达95.2%。截至2022年9月，公司及其子公司拥有境内外专利254项，其中包括发明专利31项。此外，公司核心技术人员在锂电池领域平均拥有20年以上从业经验，保证了公司在产品技术领域的领先地位。 图表11：公司研发费用情况 图表12：公司研发技术人员占23%（截至2022年9月） 公司流动比率保持较高水平，存货因业务特性保持充足体量。2019-2022H1，公司流动比率分别为1.27、1.57、1.47和1.55，保持较高水平；而速动比率分别为0.67、0.99、0.73和0.71。因公司业务以线上销售为主，因此为快速响应市场需求，保证物流运输的及时性，公司置备了一定规模的存货。且随着销售规模的扩大以及业务的快速增长，公司存货规模呈现出上升趋势。2019-2022H1，公司存货占流动资产比重分别为47.4%、36.7%、50.6%和54.3%。 2022H1资产负债率为60%，其中96%负债属于流动负债。2019-2022H1，公司资产负债率分别为75.4%、61.0%、63.6%和60.0%，随着公司收入增长及盈利能力的提升，公司资产负债率逐渐减低。此外，公司负债以流动负债为主，2019-2022H1流动负债占比分别为98.9%、98.7%、94.9%和96.1%。预计随着公司在A股的发行上市，资产的增加将大幅降低资产负债率。 图表13：公司短期偿债能力 图表14：公司资产负债率情况 公司营运能力良好，2020年以来应收账款周转天数在16天以下。公司以境外线上销售为主，2022H1存货周转天数为187.7天，相较2021年增加了64.7天，主要原因在于公司为了保证存货供应充足而自发增加备库所致。此外，公司应收账款周转天数从2020年以来均维持在16天以下，回款能力较高。 图表15：公司存货周转天数（天） 图表16：公司应收账款周转天数（天） 二、便携储能风口已至，国内市场逐渐起势 2.1美日为全球便携储能最大市场，中国供应超90%产能 便携储能产品可替代小型燃油发电机，匹配市场上主流电子产品。锂电池储能行业根据应用场景不同，对储能设备的大小、容量、技术路线亦有不同的要求，产品主要可划分为便携/家庭级/商业级/工业级/电网级储能产品等。其中，便携式储能电源，简称“户外电源”，是一种替代传统小型燃油发电机的、可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统，电池容量一般在100Wh-3000Wh，配有AC、DC、Type-C、USB、PD等多种接口，可匹配市场上主流电子设备，适用于户外出游、应急救灾、医疗抢险、户外作业等多个场景。 图表17：便携储能产品图示 在终端需求提升和锂电产业逐渐成熟的带动下，便携储能产品行业发展迅速。当前，在手机、平板电脑等移动智能终端普及程度不断提升的同时，亲近自然的户外生活亦成为趋势，从而使得户外用电需求日益增加。此外，近年来自然灾害多发，供电稳定性受到较大影响，而应急备用电源则也逐步成为了家庭生活的重要备用品。在当下新能源车发展带动上游锂离子电池产业的成熟下，便携式储能行业得到了快速的发展。 2016-2021年，全球便携储能出货量和市场规模CAGR分别为148%和184%。根据中国化学与物理电源行业协会的报告数据，从出货情况来看，全球便携式储能行业出货量已从2016年的5.2万台，预计将提升到2021年的483.8万台，CAGR高达147.6%。 从市场规模来看，已由2016年的0.6亿元，预计将提升至2021年的111.3亿元，CAGR达184.2%。无论是出货量还是市场规模，均保持高增长速度。此外，据协会预测，2026年全球便携储能出货量和市场规模将分别达到3110万台和882.3亿元人民币，平均单价为2837元。便携储能行业具备较大的发展潜力。 图表18：2016-2026年全球便携式储能出货数量及预测 图表19：2016-2026年全球便携式储能市场规模及预测 美日为全球最大的便携储能市场，2020年合计占比达76.9%。从销售端来看，目前美国是全球最大的便携式储能的应用市场，在2020年占比达47.3%，出货量近100万台，其中户外活动领域出货量约80万台，应急领域出货量不到10万台，其他领域在10万台左右。销售占比第二的国家为日本，比重为29.6%，在61万台左右，主要原因在日本地处环太平洋火山地震带，常年受到欧亚板块和太平洋板块的撞击，从而导致地震等灾害事故频发，应急电力设备需求较高。在60多万台便携储能设备中，应急领域出货约50万台，户外活动领域出货5万台。 欧洲、加拿大、中国为