聚焦区县系列：三个维度透视重庆区县

聚焦区县系列 三个维度透视重庆区县 2023年02月13日 维度一：重庆区县城投债市场表现如何？ 重庆市内区县当前有哪些存量城投债？截至2022年底，重庆市各区县的存 量城投债余额共计4841亿元。按区域划分来看，新区存量规模最大，其次是主城区，渝东北区和渝东南区存量较少。市内区县城投债一级发行有何变化？重庆各区县净融资有一定波动，2022年二季度以后重庆部分区县净融资降为负值，主要原因系城投债发行规模降低，存量债券到期相对集中。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168 区域二级利差有何表现？具体到区县来看，重庆存量城投债规模排名前五的区县中，长寿区城投债总体利差最大，但各主要区县利差走势基本维持一致，且在2022年10月后利差普遍走阔。 邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理刘雪执业证书：S0100122030050电话：18344896727邮箱：liuxue@mszq.com 维度二：重庆市区县经济财政债务基本面如何？ 相关研究1.城投、产业利差跟踪周报20230212：城投债利差、产业债利差均整体下行-2023/02/122.信用一二级市场跟踪周报20230212：发行及净融资规模显著增加-2023/02/123.交易所批文更新跟踪周报20230212：交易所小公募终止规模显著增加-2023/02/124.品种利差跟踪周报20230212：品种利差整体收窄-2023/02/125.利率专题：存单利率会如何演绎？-2023/02/12 经济方面：2021年，重庆实现GDP27894亿元，居全国第17，保持中等 水平，实现GDP增速8.3%，两年平均增长7.45%；三次产业结构为6.89：40.1053.01。此外，重庆人口并不算多，2021年末常住人口3211万人，故而人均GDP高，排名较为靠前。 产业方面：装备制造、消费品、能源工业、材料、电子制造、汽车制造为重 庆“6+1”主导产业，涪陵榨菜、长安汽车、智飞生物、金科、宗申摩托等均为全国知名品牌。大力发展机器人、新能源汽车、智能终端、大数据（云计算）、石墨烯、页岩气、生物医药等七大战略性新兴产业。 财政方面：2021年，重庆实现一般公共预算收入2285亿元，居全国第17 其中税收收入1543亿元，占比68%；实现一般公共预算支出4835亿元，财政自给率仅47%；实现政府性基金收入2358亿元。 债务方面：截至2021年末，重庆地方政府债务余额共计8610亿元，相较 其他省市，限额-余额空间不大（293亿元）。剔除并表子公司后的城投有息债务为21577亿元，其中城投债6135亿元，占比28%，相较于其他省市，城投融资结构中债券所占比重中等偏上。 维度三：重庆市内各区县批文通过情况如何？ 从通过+生效总规模来看，近两年在监管环境趋严的政策环境下，重庆市各 区县总体通过+生效规模自2019年以来逐年降低。 从终止/(通过+生效)来看，2021年终止/(通过+生效)比例大于100%的有 渝中区、大渡口区、万州区和开州区，2022年终止/(通过+生效)比例大于100%的有大足区和铜梁区。 风险提示：城投口径偏差；部分数据处理时点不一致所导致的偏差；宏观经 济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 目录 1维度一：重庆市区县城投债市场表现如何？3 1.1重庆市内区县当前有哪些存量城投债？3 1.2市内区县城投债一级发行有何变化？5 1.3区域二级利差有何表现？7 2维度二：重庆经济财政债务基本面如何？9 2.12021年全市层面表现如何9 2.22021年重庆各区县表现如何？10 2.2.1各区县经济发展如何？11 2.2.2各区县财政表现如何？13 2.2.3各区县绝对债务水平如何？15 2.2.4综合比较之下，各区县相对数据表现如何？17 3维度三：重庆各区县批文通过情况如何？18 4风险提示19 插图目录20 表格目录20 重庆市整体经济财政实力处于全国中游水平，区域债务水平则相对偏高，且发债主体广泛的分散在了重庆的众多区县当中，认可度一定程度上存在分歧，好在债务管控能力和本地金融资源强，而在经历过这一次理财风波后，流动性偏好加强之下此类区域需求有所减弱，叠加连续下滑的土地出让市场。 在上述因素的影响下，对于收益水平原本就不低且分化较大的重庆而言，今年的市场关注点或更多往风险把控上转移，本篇聚焦重庆：从市场表现、基本面、批文通过情况三个维度，再审视。 1维度一：重庆市区县城投债1市场表现如何？ 1.1重庆市内区县当前有哪些存量城投债？ 首先我们来看区域资产供给结构：截至2022年底，重庆市各区县的存量城投 债余额共计4841亿元，涉及38个区县、151家城投平台，有着足够丰富的资产供给，全国来看也是首屈一指；从主体评级看，基本为AA+（44%）及AA（55%）主体。 具体到区县：按区域划分来看，新区存量规模最大，其次是主城区，渝东北区和渝东南区存量较少。 注：对重庆38各区县作如下划分： （1）主城区包括：渝北区、九龙坡区、渝中区、江北区、沙坪坝区、巴南区、南岸区、北碚区、大渡口区； （2）新区包括：涪陵区、合川区、江津区、长寿区、大足区、永川区、綦江区、南川区、潼南区、铜梁区、荣昌区、璧山区； （3）渝东北区包括：万州区、开州区、梁平区、垫江县、忠县、奉节县、云阳县、丰都县、城口县、巫山县、巫溪县； （4）渝东南区包括：黔江区、武隆区、彭水县、酉阳县、秀山县、石柱县。 具体到各区县，涪陵区、沙坪坝区存量规模最高（400亿元以上）；其次是合川区、江津区、长寿区、巴南区（300亿元以上）；大足区、永川区、万州区、南岸区、九龙坡区、綦江区、渝北区、南川区、北碚区等区县的存量规模亦在百亿元以上；其余区县存量规模不足百亿元。 存量公募债估值方面，重庆市内不同区县不同主体评级平均公募估值水平差异较大，主要与所属区县经济财政债务水平档次划分明显有关，总体而言新区估值水平要高于主城区以及其他偏远区县。 1文中统计的区县城投除行政层级为区县级的平台外，也包括了部分区县内的省级/国家级园区平台和股权上挂市本级的区县内平台；区县系概称，指地级市下属区、县及县级市。 图1：重庆区县存量城投债分布：分评级（亿元，%）图2：重庆区县存量城投债分布：分区域（亿元） 2642,55% 52,1% 2148,44% AA+AA AA以下 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 主城区新区渝东北区渝东南区 2691 1433 569 147 主城区新区渝东北区渝东南区 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图3：重庆各区县存量城投债规模及估值（亿元，%） 地区区县全部存量主体评级公募估值（2023） 公募估值（2024）公募估值（2025） 主城区 AA+AAAA以下AA+AAAA+AAAA+AA 沙坪坝区40232577-4.685.615.266.505.916.78 巴南区3062851914.32-4.917.235.036.41 南岸区18212558-4.044.044.63-4.72- 九龙坡区1687988-4.304.754.495.974.816.49 渝北区13811820-4.07-4.76--- 北碚区1093871-4.19----- 大渡口区83-83--6.04---- - 4.92 渝中区3434------4.49- - - - - - - 12 江北区12 4.98 3.15 6.20 8.99 6.44 8.40 - - - - - - 5.53 6.86 5.32 6.69 6.82 9.08 - 8.23 - 8.39 - 7.45 7.49 6.93 7.33 6.38 6.06 5.39 5.47 4.76 6.28 4.11 7.01 6.42 4.97 5.45 4.89 4.77 5.46 4.88 5.47 4.42 5.21 4.49 267 436 涪陵区169- 合川区江津区 1867- 19 376 20 393 17592 长寿区大足区 新区永川区 4 32 278 276 208 -148 112 278 128 4 - - 4.15 6.02 5.93 9.91 5.19 6.41 8.37 8.30 7.55 5.84 -4.73 綦江区 南川区潼南区铜梁区荣昌区璧山区万州区 153- 134- 99- 98- 65- 148 272 60- 153-- 134-- 99-- 98-- 65-- 60-- 124 - - - - - - - - - 7.08 7.31 5.02 5.96 4.97 7.34- 开州区 88- 88-- ---7.69 渝东北区 梁平区垫江县忠县奉节县云阳县丰都县城口县巫山县巫溪县黔江区 33- 22- 55- 35- 30- 30- 4- -- -- 68- 33--5.87---- 22------6.78 55------- 35--6.09---- 219-----6.55 30----7.21-- -4------ -------- -------- 681---7.00-- 渝东南区 武隆区彭水县酉阳县秀山县石柱 16-- 17-17 --- 39-32 7-- ------ 16 ------- ------- 7-7.01---8.65 7------ 资料来源：wind，民生证券研究院 注：2023、2024、2025指对应2023、2024、2025年到期的均值。 具体到主体来看：南部新城产投、涪陵国投、合川城投、迈瑞城投等13家区 县级平台存量债券规模在100亿元以上，均为主体评级在AA及以上的直辖市区平台。 发行人 地市 行政层级 区县 主体评级 总资产 带息债务 存量债余额 重庆市南部新城产业投资集团有限公司 重庆 直辖市区 巴南区 AA+ 1,101.72 555.66 285.12 重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司 重庆 直辖市区 涪陵区 AA+ 1,283.71 458.53 267.09 重庆市合川城市建设投资(集团)有限公司 重庆 直辖市区 合川区 AA+ 1,251.76 650.61 186.20 重庆迈瑞城市建设投资有限责任公司 重庆 直辖市区 沙坪坝区 AA+ 744.22 371.16 168.90 重庆国际物流枢纽园区建设有限责任公司 重庆 直辖市区 沙坪坝区 AA+ 662.79 352.97 156.46 重庆长寿开发投资(集团)有限公司 重庆 直辖市区 长寿区 AA+ 635.32 246.32 155.01 重庆市永川区惠通建设发展有限公司 重庆 直辖市区 永川区 AA+ 449.16 214.30 148.25 重庆万州经济技术开发(集团)有限公司 重庆 直辖市区 万州区 AA+ 803.98 455.24 147.62 重庆市合川工业投资(集团)有限公司 重庆 直辖市区 合川区 AA 381.34 185.79 144.70 重庆市江津区华信资产经营(集团)有限公司 重庆 直辖市区 江津区 AA+ 571.98 264.95 142.57 资料来源：wind，民生证券研究院财务数据截至2022年三季度。 表1：重庆市区县存量城投债余额前10的平台分布（亿元） 1.2市内区县城投债一级发行有何变化？ 区域内城投债的发行及净融资受到城投政策、流动性环境、区域信用负面事件等多因素影响。2015年以来，重庆市内区县城投债发行及净融资规模变动趋势基本与全国基本保持一致。 重庆各区县净融资有一定波动，2022年二季度以后重庆部分区县净融资降为负值，主要原因系城投债发行规模降低，存量债券到期相对集中。 图4：重庆区县城投债月度发行走势（亿元，%）图5：重庆区县城投债月度净融资走势（亿元） 300 250