贵金属周报：建议开始关注白银建仓或空金银比机会

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 【中信期货贵金属】建议开始关注白银建仓或空金银比机会——周报20230212 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 贵金属期货策略：关注白银多头机会，或者选择空金银比 品种 周观点 中线展望 贵金属 市场逻辑：近期联储议息会议+非农数据使市场波动剧烈。议息会议最重要的信息在于，鲍威尔尽管强调年内不会降息，但也说3月点阵图利率高点预测可能更高，但也可能低于5%（提前终止加息），但周五非农数据的超预期向好，使得3月利率高点再度扑朔迷离，这使得近期贵金属回调考虑到本周公布美国消费者信心指数反弹，美国近期地产数据回暖，叠加市场鹰派预期，因此贵金属整体预计短期将维持震荡格局。我们本周重点强调白银的新建仓机会，当前伦敦金银协会库存为26154吨左右，大幅低于疫情前35666吨，且持续维持低位，Comex白银期货持仓下降至9057吨，ETF持仓继续上升，与我们强调的软挤仓情况相符，同时我们构建的白银现货短缺指数开始反弹，因此预计白银短期或相对黄金偏强，此时考虑建立白银多单，如为规避美元指数反弹风险，可考虑空金银比。操作策略：关注COMEX白银在22.03附近，沪银4900-4950的支撑和试仓点位，风险偏好较高者可单边，风险偏好较低者可空金银比，当前点位已经适合。风险提示：1.美国货币政策变化2.地缘风险发酵 震荡 资料来源：Wind中信期货研究所1 黄金 单位 最新一周 上一周 周度环比变化量 周度环比变化率 沪金 元/克 410.76 419.34 -8.58 -2.05% comex黄金 美元/盎司 1876.40 1877.70 -1.30 -0.07% 沪金基差 元/克 0.76 -0.33 1.09 -330.30% 内外价差 元/克 -0.04 10.32 -10.35 -100.37% COMEX黄金库存 吨 713.70 714.30 -0.60 -0.08% SPDRETF持有量 吨 920.79 920.24 0.55 0.06% CFTC黄金投机净多仓 张 157673.00 153240.00 4433.00 2.89% 美债收益率-10年 % 3.74 3.53 0.21 5.95% 美国抗通胀债券利率-10年 % 1.41 1.31 0.10 7.63% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.33 2.22 0.11 4.95% 金银比 点 84.92 83.76 1.16 1.38% 标普500指数 点 4090.46 4136.48 -46.02 -1.11% VIX波动率指数 % 20.53 18.17 2.36 12.99% 美元指数 点 103.58 102.99 0.59 0.58% 白银 单位 最新一周 上一期 周度环比变化量 周度环比变化率 沪银 元/千克 4928.00 5197.00 -269.00 -5.18% comex白银 美元/盎司 22.01 22.40 -0.39 -1.74% 基差 元/克 -20.00 -27.00 7.00 -25.93% 内外价差 元/克 110.47 318.64 -208.16 -65.33% COMEX白银库存 吨 9362.68 9417.81 -55.13 -0.59% SPDRETF持有量 吨 15046.69 14820.72 225.97 1.52% CFTC白银投机净多仓 张 25684.00 31468.00 -5784.00 -18.38% COMEX白银库存 公斤 9362.68 9417.81 -55.13 -0.59% iShare白银持有量 吨 15046.69 14820.72 225.97 1.52% 金银比价 点 84.92 83.76 1.16 1.38% 资料来源：Wind中信期货研究所2 议息会议重要的信息：（1）2%的通胀目标不动摇；（2）强调“加息事业仍未完成”，货币政策熨平通胀和经济具有时滞性，目前经济仍未触底（还有下行空间），但软着陆概率加大；（3）措辞由关注加息速度转为关注加息空间；（4）强调年内不会降息，但是是否加大加息或者缩减加息程度是不确定的。在去年12月的经济预期中，FOMC委员们的平均预期是本轮加息终点将在5%-5.25%之间。我们要到下个月的会议才会更新点阵图，有可能更高，也有可能低。 两个不确定：（1）经济下方空间；（2）加息上方空间，是否还会到5%以上，之后是否降息。 非农数据使利率高点预期再度扑朔迷离。在议息会议后，本来市场认为当前通胀数据回落预期将支撑贵金属，但周五非农数据意外向好使得美联储利率高点再度存疑，市场产生调整。但考虑加息举措落地效果仍未完全实现，之前美国经济也有走弱趋势，因此建议更加把握本次回调后的抄底机会。 制造业PMI反弹，非制造业PMI回落中国央行黄金储备上升，提振国内信心 70美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:ISM:非制造业PMI 65 60 55 50 45 40 2040 2020 2000 1980 1960 1940 1920 1900 1880 1860 1840 1820 1800 中国：黄金储备（吨） 2018/012018/082019/032019/102020/052020/122021/072022/022022/09 2016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/012022/11 资料来源：Wind中信期货研究所3 市场交易，金融利率指标+实体经济指标。我们首先看美债长端利差验证观点。从图表可见，当前主要利差倒挂仍然持续，美联储鲍威尔强调的10年-3月利差倒挂程度进仍高，但本周出现反弹，与消费者信心指数、美国房地产近期数据反弹对应，叠加欧元区工业生产指数12月相比11月不及预期，市场或短期交易美国经济修正和美元指数反弹，此时黄金或仍将维持震荡状态。 四次加息软着陆的必要条件：能源+食品通胀不为极值 美国：CPI：能源+食品：同比 市场常用美债利差判断衰退概率和时点，目前仍高 历史看，四次加息后软着陆的情况，1966年、1985年、1995年、2018年加息后的软着陆都以食品+能源通胀的稳定性为必要条件（不超过6%），但2022年6月美国CPI能源+食品同比增速已经高达24.72%，使得后续出现弱衰退概率仍大，这也解释了美联储慎重的理由，因此仍等待未来抄底机会。 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 美债利率期限结构（10年-2年）美债利率期限结构（30年-5年）美债利率期限结构（10年-3月） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 30% 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 1958/011966/031974/051982/071990/091998/112007/012015/03 本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 4 近期美元兑欧元和日元走势 1月欧元区综合PMI回归荣枯线之上 1.10 美国:美元兑欧元:收盘价 美国:美元兑日元:收盘价 156 65欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI欧元区:Markit综合PMI 1.06 15060 1.02 0.98 0.94 144 55 138 13250 12645 0.90120 2022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/02 40 2020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/12 近期天然气价格下跌提振欧元区经济预期 失业率仍支持欧央行继续加息 120 欧元区：Sentix投资者信心指数 ICE:TTF天然气期货价格 70 86 50 52 30 18 10 -162020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/092023/02-10 欧元区：失业率：季调（左轴） 欧元区：青年失业率：季调（右轴） 9.020.0 8.518.6 8.017.2 7.515.8 7.014.4 -50 -30 6.5 2018/032018/112019/072020/032020/112021/072022/032022/11 13.0 本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 资料来源：Wind中信期货研究所5 5 5 4 4 3 3 2 2008/122010/072012/022013/092015/042016/112018/062020/012021/08 日本通胀近期持续爆表，主要原因来自贸易逆差 日本失业率不断下降，背后隐藏着服务业的极强韧性 % 6 日本:失业率 日本:CPI:当月同比日本:核心CPI:当月同比 5日本:东京都区部:CPI:同比4 3 2 1 0 -1 -2 2016/052017/022017/112018/082019/052020/022020/112021/082022/05 日本贸易逆差16年来新高限制经济，近期已经筑底企稳 日10国债利率&期限利差：大幅上升 .8 日本国债收益率：10年 日本国债收益率：2年 .5 日本国债收益率利差：10-2年（右轴） .3 .0 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 3 1500 十亿日元日本：贸易差额：当月值0 6000 1.0 0.8 -300 00.6 -1200 00.4 -2100 -0. 0.2 -3000 2006/032008/022010/012011/122013/112015/102017/092019/082021/07 -0.5 0.0 本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 资料来源：Wind中信期货研究所6 铜金比与美国PMI正相关，当前明显劈叉 金油比上升逻辑：金油比与CRB商品指数负相关 350 RJ/CRB商品价格指数 金油比（右轴） 55 铜金比 美国：制造业PMI-右轴 865 30046761 25037657 20028453 15019349 10010 2018/042018/112019/062020/012020/082021/032021/102022/052022/12 245 2008/122010/072012/022013/092015/042016/112018/062020/012021/08 当黄金ETF继续上推时，白银ETF或继续向上 1300 SPDR黄金ETF持仓量：吨（左轴） 90000 1220 SPDR黄金ETF持仓价值：百万美元（右轴） 80000 1140 70000 1060 60000 980 50000 900 40000 金油比上升逻辑：WTI油价47-76.5美元 通胀预期5年&西德克萨斯原油现货价：库欣交割（2017年1月-2022年11月） 4 3.2 2.4 1.6 0.8 0 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100110120 130 2021/122022/032022/06