2023年1月金融数据点评：关注后续地产融资

东兴策略 2023年2月13日 关注后续地产融资 事件点评 A股策略 ——2023年1月金融数据点评 东 分析师 林莎 电话：010-66554011 邮箱：linsha@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521050001 研究助理 孙涤 电话：010-66555181 邮箱：sundi-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480121040003 兴 证券股 份事件： 有 限2023年2月10日，中国人民银行发布2023年1月金融数据。社融增速环比下行0.2个百分点至9.4%，同比少增1959亿 公元，主要拉动仍为人民币贷款，债券、票据融资拖累较大。对此，点评如下： 司 证主要观点： 券 研企业中长期贷款为最主要拉动，但难对冲债券、票据融资少增态势，社融整体回落。1月社融多增分项包括人民币贷款（+7313究亿元）、信托贷款（+618亿元）、委托贷款（+156亿元），主要依靠信贷拉动。具体来看，企业中长期贷款同比多增1.4万亿报元，是信贷、社融最大拉动分项，住户中长期贷款、票据融资、企业债、政府债分别同比少增5193、5915、4352、1886亿元，告拖累社融整体增速。 结构强、总量弱时期，整体来看权益市场涨幅不大。受稳信贷政策影响，1月企业中长期贷款明显回升，但由于债券、房地产融资拖累，整体增速仍呈回落态势。历史上类似的阶段包括2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、2022/8-2022/12，上证综指 在各时段涨幅分别为-1.30%、+9.04%、-5.04%，社融仅结构优化对权益市场提振并不明显。相较而言，社融总量增速抬升对权益市场提振力度更强，分别划分社融总量、企业中长期贷款的上行、下行阶段，总量上行阶段市场涨幅明显高于企业中长期大幅上行阶段。 结构来看价值风格占优。2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、2022/8-2022/12均为经济尚未企稳、但稳增长政策发力阶段，提振价值风格表现，期间“沪深300/创业板指”均呈上行态势。具体地，2017/9-2017/11、2022/8-2022/12期间消费板块上 涨，2020/10-2021/2期间则是资源品涨幅居前。 房地产融资为最大变量。1月主要拖累分项中，目前企业债信用利差已显著收敛；地方债方面，财政部1月表示“将在专项债投资拉动上加力”，1月地方债发行保持前置，后续增量有保障；但房地产融资方面，剔除春节错位效应，1/16-1/20、1/23-1/27 房地产销售同比增速分别为-8.91%、-74.61%。房地产销量、融资后续表现，是影响社融增速最大变量。风险提示：宏观经济超预期波动，政策不及预期。 P2 东兴证券策略报告 策略：关注后续地产融资——2023年1月金融数据点评 目录 1.企业中长期贷款仍为最大拉动3 2.社融结构强、总量弱4 3.关注下阶段房地产销售情况5 4.风险提示6 插图目录 图1：1月社融分项同比多增3 图2：1月人民币贷款分项同比多增规模3 图3：社融结构强、总量弱阶段4 图4：总量上行期间主要指数涨幅4 图5：结构上行期间主要指数涨幅4 图6：社融结构强、总量弱阶段价值风格占优5 图7：信用利差有所收敛6 图8：剔除春节效应，房地产销售增速仍下滑6 表格目录 表1：2022年12月以来稳信贷政策3 表2：社融结构强、总量弱期间各行业涨幅5 1.企业中长期贷款仍为最大拉动 东兴证券策略报告 P3 策略：关注后续地产融资——2023年1月金融数据点评 企业中长期贷款继续回升。结构来看，开年社融主要拉动分项仍为人民币贷款，各分项中人民币贷款、信托贷款、委托贷款分别同比多增7313、618、156亿元。稳信贷政策推动下，企业中长期贷款仍为最大拉动力 量，信贷分项中企业中长期贷款同比多增1.4万亿元，企业短期贷款同比多增5000亿元，是同比多增最大的信贷分项。 表1：2022年12月以来稳信贷政策 时间部门主题内容 2023.1.16 2023.1.1 人民银行上海总部 央行、银保监会 2023年货币信贷工作会议 主要银行信贷工作座谈会 2023年中国 一是保持货币信贷总量平稳增长。二是精准有力落实好稳经济各项政策措施。三是着力做好房地产金融工作。四是继续做好小微企业、民营企业和乡村振兴金融服务。五是继续释放贷款市场报价利率（LPR）改革成效。 合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力，进一步优化信贷结构，精准有力支持 国民经济和社会发展重点领域、薄弱环节。要加强跟踪监测，及时跟进政策性开发性金融工具配套融资，延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力，力争形成更多实物工作量。 要精准有利实施好稳健的货币政策，多措并举降低市场主体融资成本，保持人 2023.1.4央行 2022.12.3央行 人民银行工作会议 央行货币政策委员会2022年第四季度例会 民币汇率正在合理均衡水平上的基本稳定；加大金融对国内需求和供给体系的支持力度，支持房地产市场平稳健康发展。 要用好政策性开发性金融工具，重点发力支持和带动基础设施建设。满足房地产行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债状况，因城政策支持刚性和改善性住房需求。加大宏观政策调控力度，大力提振市场信心。 资料来源：央行，证监会，东兴证券研究所 但其余分项仍偏弱，社融整体少增。1月同比少增规模较大分项为企业债融资、政府债融、未贴现银行承兑汇票，分别同比少增4352、1886、1770亿元。贷款分项中，住户中长期贷款、票据融资分别同比少增5193、 5915亿元，是贷款最大拖累分项。 图1：1月社融分项同比多增图2：1月人民币贷款分项同比多增规模 8000 6000 4000 2000 0 -2000 15000 亿元 1月社融分项同比多增 10000 5000 0 -5000 -10000 亿元 1月人民币贷款分项同比多增规模 企(事)企(事)人民币企(事)住户:住户: 住户企(事) -4000 -6000 人民币信托贷委托贷股票融外币贷未贴现政府债企业债 业单业单位贷款位:中 长期贷 业单位:短期贷款 短期中长期 业单位:票据融资 贷款款 款资款 银承券 券融资款 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 P4 东兴证券策略报告 策略：关注后续地产融资——2023年1月金融数据点评 2.社融结构强、总量弱 结构强、总量弱时期的权益市场表现。受稳信贷政策影响，1月企业中长期贷款明显回升，但由于信用债、房地产信贷拖累，整体增速仍呈回落态势。历史上类似的阶段包括2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、 2022/8-2022/12。主要指数中，上证综指在各时段涨幅分别为-1.30%、+9.04%、-5.04%；创业板指在各时段涨幅分别为-4.28%、+13.18%、-12.12%。说明社融结构强但总量弱，对于权益市场提振并不明显。 图3：社融结构强、总量弱阶段 亿元 企业中长期贷款同比多增 社融存量增速（右轴） % 1000018 800016 600014 400012 200010 08 -20006 -40004 -60002 -80000 2016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-09 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 社融总量抬升对权益市场提振力度较结构更强。分别划分社融总量、企业中长期贷款的上行、下行阶段，其中总量持续上行阶段为2016/7-2016/12、2018/12-2019/6、2020/3-2020/10、2021/12-2022/6，上证综指分 别上涨5.93%、15.09%、11.95%、-4.64%；企业中长期贷款持续上行阶段，上证综指则分别上涨7.52%、5.32%、-13.42%（2016/5-2017/1、2018/1-2021/12、2021/10-2022/12）。社融增速整体抬升时期权益市场涨幅较大。 图4：总量上行期间主要指数涨幅图5：结构上行期间主要指数涨幅 社会融资规模存量:期末同比沪深300（右轴）上证综合指数（右轴） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0% 6,000 10000 企业中长期同比多增沪深300（右轴）上证综合指数（右轴） 亿元 6,000 5,000 4,000 8000 6000 4000 5,000 4,000 3,000 2,000 2000 0 -2000 3,000 2,000 1,000 - -4000 -6000 -8000 2016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07 1,000 0 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 P5 东兴证券策略报告 策略：关注后续地产融资——2023年1月金融数据点评 结构来看，社融结构强于总量阶段价值风格占优。2017/9-2017/11、2020/10-2021/2、2022/8-2022/12期间，均为经济尚未企稳、但中长期贷款在稳增长政策提振下明显恢复阶段，价值风格明显占优，“沪深300/创业 板指”均呈上行态势。具体来看，2017/9-2017/11、2022/8-2022/12期间消费板块上涨，食品饮料、消费者服务等行业涨幅居前，2020/10-2021/2期间则是资源品上涨，有色、石油等行业涨幅居前。 图6：社融结构强、总量弱阶段价值风格占优表2：社融结构强、总量弱期间各行业涨幅 沪深300/创业板指 2020/10-2021/2 “沪深300/创业 板指”：+2.79% 2017/9-2017/11 “沪深300/创业板 2022/8-2022/12 “沪深300/创业板指”：+5.65% 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 2017-012019-012021-012023 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 3.关注下阶段房地产销售情况 1月主要拖累分项中，债券融资下阶段有望恢复。截至2/10，AAA、AA+中短期票据分别较2022年12月高点下行43、40BP，虽然并未恢复至2022/12前水平，但利差已现收敛态势。政府债方面，2023年初财政部 即表示“在专项债投资拉动上加力，适当扩大投向领域和用作资本金范围”，1月地方债净融资共计6400亿元，同比基本持平，2023年地方债仍发行仍保持前置，一季度发行规模仍大。 房地产销售仍未回暖。剔除春节错位效应，1/16-1/20、1/23-1/27房地产销售同比增速分别为-8.91%、-74.61%，较前期继续下行；加之居民中长期贷款同比少增超5000亿元，是社融较大拖累分项。房地产销量、融资后 续表现，是影响社融增速最大变量。 P6 东兴证券策略报告 策略：关注后续地产融资——2023年1月金融数据点评 图7：信用利差有所收敛图8：剔除春节效应，房地产销售增速仍下滑 4.1 3.9 3.7 3.5 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2022-012022-042022-072022-102023-01 600 % 中短期票据到期收益率(AAA):3年 中短期票据到期收益率(AA+):3年 万平方米30大中城市商品房成交面积 成交面积同比增速（右轴） % 500 400 300 200 100 0 2022-012022-032022-052022-072022-092022-12 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 资料来源：iFinD，