债基、货基2022Q4季报解读：基金家族将迎新成员：混合估值法债基
债券研究 证券研究报告 债券深度报告2023年02月10日 【债券深度报告】 基金家族将迎新成员：混合估值法债基 ——债基、货基2022Q4季报解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】起底摊余成本法理财，从监管规范到产品实践——理财新洞察系列之一》 2023-02-09 《【华创固收】重庆：经济增长势头迅猛，越升为GDP“第四城”——城投全景系列报告》 2023-02-04 《【华创固收】2022年信用债市场违约年鉴》 2023-02-02 《【华创固收】�大视角看银行二永债不赎回风险》 2023-01-20 《【华创固收】宽松周期“后半段”——2023年流动性年度策略报告》 2023-01-10 一、中低波动基金：广义现金管理类产品重定位，混合估值法债基即将问世2022年四季度债券基金市场的关键词是“赎回潮”，一方面，过去牛市环境下部分产品市场定位和投资实践中的风格偏好错位情况面临纠偏；另一方 面，公募基金进一步完善产品谱系，创设新的中低波动型产品。 （1）广义现金管理类产品：2022年四季度净值大幅回撤、规模受挫，产品面临重定位，后续平衡风险和收益时或需更侧重安全。 （2）公募基金进一步加大中低波动型产品开发创设力度，混合估值法封闭债基将问世。运作方面，按照资产估值方法不同实行分单元管理，追求兼顾估值稳定（摊余成本法资产）和增加收益弹性（市值法资产）的目标，适合 风险收益偏好适中的稳健型投资者。值得注意的是，混合估值法债基对使用摊余成本估值的标准较同类型的摊余成本法或者混合估值法封闭式理财产品更为严格。销售方面，主要向零售客户发售。 二、2022年四季度债券基金和货币基金运作情况 1、规模：2022年四季度“赎回潮”冲击下债基规模大幅收缩6500亿左右，其中短债基金赎回压力最为突出，股市回暖或对货基资金有所分流。2022年四季度债市大幅调整（主要是信用品种）叠加银行理财产品在遭遇赎回潮的 过程中优先抛售流动性较好的基金，导致债券基金的赎回压力较大，其中配置信用债占比较多的基金（短债基金、混合债基）赎回压力较大，规模下降幅度也较高，而配置利率债占比较多的基金（中长期纯债基金和被动指数债基）赎回压力和规模下降幅度相对有限；货币基金因风险偏好上升带来的资金分流或大于理财资金回流影响，尤其是头部货基面临赎回压力，规模整体小幅收缩。 2、业绩：2022年四季度债券基金年化回报较三季度下行3.13个百分点至- 2.01%，其中纯债基金收益率在-2%以内（中长债、短债、被动债基分别为- 1.44%、-0.46%、-0.19%），混合债基收益率在-5%以内，权益配置占比较大的 二级债基（-3.24%）好于一级债基（-3.53%）；宽松货币环境下货基收益率 （1.5%）继续维持低位。 3、资产配置方面，债券基金在“赎回潮”影响下大幅减持债券，其中信用债减持力度要大于利率债；货币基金大幅减持流动性较好的买入返售资产（杠杆率反季节性下行），增持银行存款和债券，债券资产中主要增持存单、减持 短融。 4、投资策略方面，债市大幅调整的背景下2022年四季度债基对“拉久期”和“信用下沉”均较为谨慎，杠杆率季节性上升。 （1）杠杆策略方面，四季度债基杠杆率季节性上行，处于历史高位。 （2）久期策略方面，防疫、地产政策逆转之后机构对后市收益率上行风险的预期升温，叠加赎回冲击，债基普遍缩短组合久期。 （3）信用下沉方面，多数债基的城投债持仓向AAA级品种集中，中低等级产业债由于流动性偏弱、持仓占比被动上升，其中短期纯债基金尤为显著。 往后看，春节后资金面波动加大，但稳增长背景下货币政策总基调预计仍将维持总量宽松，未来资金平稳将助力短端表现优于长端；“赎回潮”负面影响逐渐消退，经历2022年末的市场调整，各品种配置价值均有显著修复，城投债与大金融品种预计依然是挖掘重点；基本面环境对债市的趋势性负面扰动依然存在，但在数据空窗期内难以得到证实，配置盘或可积极入场，交易盘对波段交易建议保持谨慎。 风险提示：基金净值波动，收益率不及预期 投资主题 报告亮点 本报告动态跟踪债券基金及货币市场基金季度表现。（1）基于赎回潮影响，对广义现金管理类基金以及新发售的混合估值法债基进行专题分析，聚焦市场关注热点。（2）2022年四季度数据对债券基金和货币基金的运作情况进行系统性刻画，“赎回潮”冲击下债基规模大幅收缩，短债基金赎回压力最为突出，股市回暖或对货基资金有所分流。（3）2022年四季度债市收益率快速上行，债基“拉久期”和“信用下沉”均较为谨慎，作为债券市场 重要的参与者，公募基金的机构行为变化，为基金产品设计、债市行情后验、机构投资策略风格等方面提供重要的参考价值。 投资逻辑 报告从资产规模、申购赎回、业绩表现、杠杆率、久期、风险偏好和资产配置等方面对债券基金以及货币市场基金的运行进行详细拆解和分析。结合当前市场环境，对后市策略作出以下判断：（1）春节后资金面波动加大，但稳增长背景下货币政策总基调仍将维持总量宽松，未来资金平稳将助力短端表现优于长端；（2）“赎回潮”负面影响逐渐消退，经历2022年末的市场调整，各品种配置价值均有显著修复，城投债与大金融品种依然是挖掘重点；（3）基本面环境对债市的趋势性负面扰动依然存在，但在数据空窗期内难以得到证实，配置盘可积极入场，交易盘对波段交易建议保持谨 慎。 目录 一、中低波动基金：广义现金管理类产品重定位，混合估值法债基即将问世7 二、债券基金：四季度“赎回潮”冲击下规模大幅收缩，短债基金尤为突出8 （一）资产规模：规模大幅下降6500亿左右，短债基金降幅最大8 （二）申购赎回：债基赎回压力较大，配置信用债占比较多的基金更为明显11 （三）业绩表现：各类债基均遭受亏损，权益配置占比较大的二级债基好于一级债基12 （四）杠杆率：四季度末上行至124.08%，高于往年同期水平12 （🖂）重仓债加权平均久期：下行至1.77，降久期较为普遍13 （六）资产配置：“赎回潮”冲击下大幅减持债券，信用债减持力度强于利率债14 1、大类资产配置：债券占比下行，股票及存款占比上升14 2、债券类别资产配置：主要减持信用债，小幅减持利率债17 3、重仓债评级变化：城投债向中高等级品种集中，产业债中低等级占比被动增加20 三、货币基金：规模小幅下降，收益率维持低位22 （一）传统货币基金：规模下降近2000亿，头部货基仍被赎回22 1、资产规模：风险偏好上升带来的资金分流大于理财资金回流影响，规模小幅收缩22 2、申购赎回：申购意愿整体回暖，但头部货基仍被赎回23 3、业绩表现：7日年化收益率均值维持低位23 4、杠杆率和久期：减杠杆、降久期24 5、偏离度：绝对值均值小幅下行，负偏离度数量大幅增加24 6、资产配置：主要减持买入返售，债券中主要减持短融25 （二）浮动净值型货币基金：规模上升，加杠杆、降久期，主要增持同业存单26 四、主要结论：赎回潮冲击显著，债基份额、净值双双回落27 �、风险提示28 图表目录 图表12022年Q4广义现金管理产品出现较大回撤7 图表2广义现金管理产品规模在快速增长后回落7 图表3首批募集的5只混合估值法债基明细8 图表4债券基金支数上行、总份额下行9 图表5债券基金资产净值下降，增速转负9 图表62022年四季度各类型债基数量、份额以及资产净值变动情况9 图表7中长期纯债基金支数增量上行，总份额增量转负10 图表8中长期纯债基金资产净值增速下行至-3%附近10 图表9短债基金支数增量上行，总份额增量转负10 图表10短债基金资产净值增速大幅下行至-32%附近10 图表11一级债基资产净值增速大幅下行至-19%附近10 图表12二级债基资产净值增速下行至-11%附近10 图表13被动指数债基支数、总份额增量小幅上行11 图表14被动指数债基资产净值小幅上行11 图表15四季度债基的净申赎率分位数以及净申购占比情况11 图表162022年四季度债基业绩普遍恶化12 图表17混合债基业绩分化程度较高12 图表18四季度末债基杠杆率小幅上行，处于历史高位13 图表19四季度多数债基加杠杆（杠杆变动幅度，%）13 图表202020Q4-2022Q4各类型债基久期变动情况13 图表21债基整体加权平均久期下行至1.7714 图表22中长期债基加权平均久期下行至1.8514 图表23短期纯债基金加权平均久期下行至0.7114 图表24被动指数债基加权平均久期下行至1.6714 图表25一级债基加权平均久期下行至1.7914 图表26二级债基加权平均久期下行至2.0914 图表27各类型债基大类资产配置情况15 图表28中长期纯债基金主要减持债券，增持其他资产15 图表29四季度中长期纯债基金大类资产占比情况15 图表30短期纯债基金减持各类资产16 图表31四季度短期纯债基金各大类资产占比情况16 图表32一级债基主要减持债券，增持股票和存款16 图表33四季度一级债基各大类资产占比情况16 图表34二级债基主要减持债券，增持股票和存款17 图表35四季度二级债基各大类资产占比情况17 图表36被动指数债基对各类资产均有所增持17 图表37四季度被动指数债基各大类资产占比情况17 图表38债券基金主要减持信用债，小幅减持利率债18 图表39四季度债券基金持仓债券资产构成18 图表40中长期纯债基金增持金融债，减持其他债券18 图表41四季度中长期纯债基金持仓债券资产构成18 图表42短期纯债基金对各类债券资产均为减持19 图表43四度短期纯债基金持仓债券资产构成19 图表44一级债基对各类债券资产均为减持19 图表45四季度一级债基持仓债券资产构成19 图表46二级债基对多数债券资产有所减持20 图表47四季度二级债基持仓债券资产构成20 图表48被动指数债基主要增持政金债20 图表49四季度被动指数债基持仓债券资产构成20 图表50各类型债基重仓债评级占比及变化情况21 图表51中长期纯债基金重仓城投债的评级变化21 图表52中长期纯债基金重仓产业债的评级变化21 图表53短期纯债基金重仓城投债的评级变化21 图表54短期纯债基金重仓产业债的评级变化21 图表55一级债基重仓城投债的评级变化22 图表56一级债基重仓产业债的评级变化22 图表57二级债基重仓城投债的评级变化22 图表58二级债基重仓产业债的评级变化22 图表59被动指数债基重仓城投债的评级变化22 图表60被动指数债基重仓产业债的评级变化22 图表612022年四季度传统货基存续数量增加8支23 图表622022年四季度货币基金资产规模小幅下降23 图表63货基净申购的数量占比上行至57.58%23 图表64货币基金净申购率各分位数有所回升23 图表65货币基金7日年化收益率均值维持低位24 图表66余额宝和理财通收益率在年末季节性上行24 图表67货币基金平均杠杆率小幅下行24 图表68货币基金平均剩余期限下行24 图表69货币基金偏离度绝对值小幅下行25 图表70最小偏离度为负的货基数量大幅增加25 图表71货币基金大幅减持买入返售，增持其余资产25 图表72四季度货币基金各类资产占比情况25 图表73四季度货基债券资产主要增持同业存单和中票26 图表74四季度货币基金各类债券资产分券种构成26 图表756支已披露的浮动净值型货币基金26 图表76浮动净值型货基主要增持债券27 图表77浮动货基债券资产中同业存单占比为97.25%27 图表78各类型债基2022年四季度相对2022年三季度指标变动汇总27 根据公募基金披露的2022年四季报，从资产规模、申购赎回、业绩表现、杠杆率、久期、
