2022年度非金融企业债务融资工具利差分析

2022年度非金融企业债务融资工具利差分析 研发部周美玲赵家楠 摘要：2022年，非金融债务融资工具的发行量有所下降而发行规模小幅增 长。非金融企业债务融资工具的发行和交易定价较好地反映了信用等级的差异，各主体信用等级间的发行利差、交易利差均存在显著差异。分机构来看，由于样本量不足以及各评级机构的客户质量差异因素，个别评级机构存在级别间的利差倒挂，整体上，各评级机构非金融债务融资工具的发行利差、交易利差均随主体信用等级上升而下降。新世纪评级在AAA级与AA+级270天超短期融资券、AAA级1年期一般短期融资券、AA+级和AA级3年期中期票据的利差上均表现优异；在AA级270天超短期融资券、AA+级1年期一般短期融资券上表现较优；在AAA级3年期中期票据上表现良好。 一、非金融企业债务融资工具发行概况 2022年，非金融债务融资工具1发行量7,598期，同比下降1.26%，发行规模 77,314.28亿元，同比增长0.04%。分券种来看，超短期融资券和一般短期融资券的发行量和发行规模均同比下降，而中期票据发行量、发行规模同比增长（图表1）。 图表1.2022年非金融企业债务融资工具发行情况 债券类型 发行量 发行规模 发行量（期） 同比（%） 发行规模（亿元） 同比（%） 超短期融资券 4,395 -3.79 44,236.88 -5.65 一般短期融资券 555 -4.64 5,114.80 -2.50 中期票据 2,648 +4.05 27,962.60 +11.20 合计 7,598 -1.26 77,314.28 +0.04 注：“同比”项统计2022年与2021年相比的变化情况数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理 本文剔除有担保条款和永续债样本后，分别选取样本量较多的270天超短期融资券（1489期）、1年期一般短期融资券（462期）和3年期中期票据（1403期）作为利差分析研究的基础样本。 1本文包含超短期融资券、一般短期融资券和中期票据。 二、非金融企业债务融资工具利率、利差与信用等级的对应关系 2022年，非金融企业债务融资工具的发行定价较好地反映了信用等级的差异，各类型非金融企业债务融资工具中高信用等级中期票据的发行利率、发行利差均值均低于同期限低信用等级的发行利率、发行利差均值（图表2）。各券种各主体信用等级间的交易利率、交易利差亦均随主体信用等级的升高而降低（图表3）。 图表2.2022年非金融企业债务融资工具信用等级对应的发行利率和发行利差 债券类型 主体信用等级 样本数 发行利率（%） 发行利差（BP） 区间 均值 标准差 均值 级差 标准差 变异系数 270天超短期融资券 AAA 695 1.49-6.50 2.42 0.75 50.19 NR 72.10 1.44 AA+ 595 1.80-7.60 3.07 1.16 113.54 63.35 111.82 0.98 AA 199 1.98-7.00 3.77 1.18 183.37 69.83 113.23 0.62 1年期一般短期融资券 AAA 150 1.73-6.10 3.21 0.99 123.43 NR 99.04 0.80 AA+ 208 2.07-7.80 3.68 1.43 169.74 46.31 139.55 0.82 AA 104 2.25-6.80 3.93 1.17 188.68 18.94 111.46 0.59 3年期中期票据 AAA 671 2.19-7.50 3.17 0.56 81.99 NR 54.16 0.66 AA+ 541 0.00-7.70 3.67 0.84 131.92 49.93 81.28 0.62 AA 191 2.89-7.70 4.23 1.12 187.61 55.69 110.72 0.59 注：发行利差为超短期融资券的发行利率减去与超短期融资券起息日、同期限的中债国债到期收益率；变异系数=利差标准差/利差均值，下同 数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理 图表3.2022年非金融企业债务融资工具信用等级对应的上市首日利率与交易利差 债券类型 主体信用等级 样本数 上市首日利率（%） 交易利差（BP） 区间 均值 标准差 均值 级差 标准差 变异系数 270天超短期融资券 AAA 671 1.57-11.59 2.95 1.17 103.57 NR 120.88 1.17 AA+ 582 1.34-16.00 3.70 1.64 177.13 73.56 167.05 0.94 AA 197 1.78-25.48 4.54 2.20 259.92 82.79 223.93 0.86 1年期一般短期融资券 AAA 144 2.20-6.99 3.99 1.29 202.75 NR 134.07 0.66 AA+ 207 2.03-18.66 4.69 1.81 271.45 68.70 181.15 0.67 AA 102 2.79-9.89 4.91 1.15 290.82 19.37 116.89 0.40 3年期中期票据 AAA 658 2.40-14.17 3.75 0.86 139.93 NR 85.8 0.61 AA+ 533 2.70-13.99 4.32 0.96 195.96 56.03 96.66 0.49 AA 189 2.92-8.37 4.87 1.07 251.34 55.38 107.28 0.43 注：交易利差为超短期融资券的上市首日利率减去与超短期融资券上市日、同期限的中债国债到期收益率；无上市首日收益率的债券不进行交易利差统计，下同 数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理 三、非金融企业债务融资工具利差的影响因素分析 为检验主体信用等级及评级机构是否对非金融企业债务融资工具利差有影 响，本文采用Mann-WhitneyU两独立样本非参数检验方法检验影响因子的显著性。 （一）主体信用等级对利差的影响 分别对AAA级与AA+级、AAA级与AA级、AA+级与AA级间的发行利差、交易利差进行Mann-WhitneyU两独立样本非参数检验，检验结果图表4、图表5所示。 图表4.2022年全市场非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交易利差的 Mann-WhitneyU检验 类别 AAA与AA+ AAA与AA AA+与AA 270天超短期融资券 发行利差 0.000 0.000 0.000 交易利差 0.000 0.000 0.000 1年期一般短期融资券 发行利差 0.001 0.000 0.002 交易利差 0.000 0.000 0.003 3年期中期票据 发行利差 0.000 0.000 0.000 交易利差 0.000 0.000 0.000 数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理 图表5.2022年新世纪评级非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交易利差的Mann-WhitneyU检验 类别 AAA与AA+ AAA与AA AA+与AA 270天超短期融资券 发行利差 0.000 0.000 0.000 交易利差 0.000 0.000 0.000 1年期一般短期融资券 发行利差 0.017 0.000 0.454 交易利差 0.000 0.000 0.139 3年期中期票据 发行利差 0.000 0.000 0.021 交易利差 0.000 0.000 0.101 数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理。 在5%的显著性水平下，全市场各类型非金融企业债务融资工具中，主体信用等级间的发行利差、交易利差均存在显著差异；新世纪评级AA+级与AA级1年期一般短期融资券间的发行利差、交易利差均未通过级别显著性检验；新世纪评级所评3年期中期票据中，因AA+级与AA级样本的交易利差分布区间重合度较高，导致AA+级与AA级间的交易利差不存在显著差异；除此外，各类型非金融企业债务融资工具各等级主体均通过级别显著性检验，发行定价和交易定价较好地反映信用等级的差异。 （二）信用评级机构对利差的影响 1.270天超短期融资券 以270天超短期融资券为研究对象，分别对各评级机构各等级的利差均值进 行比较。结果表明：在等级样本量不少于5个的270天超短期融资券上，各评级机构的发行利差、交易利差均与信用等级存在较好的对应关系，即：主体等级越高，发行利差、交易利差越小（图表6~7）。 图表6.2022年270天超短期融资券评级机构发行利差均值（单位：BP） 评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 远东资信 中证鹏元 总样本 样本总量 258 581 394 97 110 1 52 1493 AAA 样本量 79 307 218 26 51 -- 16 697 均值 36.67 45.59 58.74 75.84 56.65 -- 23.73 50.12 标准差 31.32 72.89 76.59 80.4 87.25 -- 15.38 72.01 AA+ 样本量 136 196 140 54 44 1 26 597 均值 93.16 105.49 132.39 107.14 131.57 139.92 162.78 113.62 标准差 101.6 98.64 131.91 101.93 112.57 -- 120.54 111.65 AA 样本量 43 78 36 17 15 -- 10 199 均值 179.21 166.54 182.96 181.08 232.79 -- 263.69 183.37 标准差 127.35 97.65 111.04 106.72 118.24 -- 117.81 113.23 注：因存在同一期样本由多家评级机构提供评级服务的情形，故总样本量多于基础样本量，下同数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理。 图表7.2022年270天超短期融资券评级机构交易利差均值（单位：BP） 评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 远东资信 中证鹏元 总样本 样本总量 252 565 381 96 104 1 55 1454 AAA 样本量 77 301 209 26 46 -- 14 673 均值 73.38 97.77 107.58 161.38 129.67 -- 127.00 103.27 标准差 83.54 135 102.03 156.6 120.56 -- 89 120.83 AA+ 样本量 132 186 137 53 44 1 31 584 均值 136.39 176.69 207.97 177.84 179.05 375.61 201.13 176.84 标准差 110.55 168.24 194.46 202.08 120.26 -- 178.9 166.85 AA 样本量 43 78 35 17 14 -- 10 197 均值 261.61 222.04 231.44 295.28 352.13 -- 458.66 259.92 标准差 186.76 141.22 140.86 140.86 224.26 -- 664.22 223.93 数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理。 对同一级别样本数量不少于5个的评级机构进行Mann-WhitneyU两独立样本非参数检验可知，在5%的显著性水平下，在AAA级270天超短期融资券上，新世纪评级和中诚信国际的发行利差显著低于大公，交易利差显著低于中证鹏元、东方金诚和大公，中诚信国际的发行利差、交易利差显著低于联合资信，新世纪评级的交易利差显著低于联合资信，中证鹏元的发行利差显著低于大公；在AA+级270天超短期融资券上，中诚信国际、新世纪评级、联合资信和大公的发行利差显著低于中证鹏元，新世纪评级的发行利差、交易利差显著低于联合资信和东方金诚，发行利差显著低于中诚信国际；在AA级270天超短期融资券上，新世 纪评级、中诚信国际和联合资信的发行利差显著低于中