高库存下，PVC的纠结与徘徊

月度报告-PVC 高库存下，PVC的纠结与徘徊 走势评级：PVC:震荡 报告日期：2023年2月3日 ★地产改善的预期是PVC前期上涨的驱动 从2022年11月开始，政府加强了对地产供应端的政策支持，从信贷、债券和股权融资三方面给予房企流动性支持。这使得市场重燃了地产改善的预期，进而推动PVC盘面价格从5400元/吨一路反弹至春节前的6700元/吨。 ★高库存放大了PVC供应的压力，成为其现实的软肋 PVC节后社会库存和上游厂家库存同比都明显偏高，最终累库能峰值可能会接近2020年的历史极值。因此PVC供应修复所带来源的价格下行压力开始被放大。从周度开工率看，PVC行业整体 化开工率已从前期最低67%上行至78%。而且值得注意的是由于 2022年11月有多达120万吨/年的新装置投产试车，其产量正 工在逐步兑现。因此PVC月度的产量在开工率回升并伴随产能扩 大的情况下开始大幅走升。1月中国PVC产量已达到192.8万吨，环比11月的164万吨，已回升17.5%。供应的明显回升为PVC高库存后期能否顺利去化蒙上了阴影，成为其现实的软肋。 ★投资建议 整体而言，受限于较低的估值和地产改善预期难以打破，PVC价格往下的空间或也相对有限。但要想明显上行则需要后续终端需求明显改善才行。否则超高的库存将难以解决。但需求能否明显改善目前难以断定，仍有待观察。PVC在高库存下，或将进入一段纠结徘徊的时期。 ★风险提示 动力煤下跌幅度超出预期。 杨枭首席化工分析师从业资格号：F3034536 投资咨询号：Z0014525 Tel:8621-63325888-1591 Email:xiao.yang@orientfutures.com主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、地产改善的预期是PVC前期上涨的驱动 2022年PVC价格从上半年最高9500元/吨跌至下半年最低5400元/吨，跌幅之大历史少有。而这背后的核心原因在于房地产的持续走弱。 2022年全年中国房屋新开工面积累计同比下滑了39.4%；商品房销售面积累计同比下滑了24.3%；房屋竣工面积累计同比下滑了15%。由于PVC终端需求大约60%最终会应用于地产相关领域。因此地产的持续大幅下滑，造成了PVC需求的不断萎缩。进而引发PVC价格的暴跌。 图表1：2022年PVC价格从高位显著回落图表2：中国PVC终端需求大约60%用于地产相关领域 资料来源：iFind资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 图表3：中国2022年商品房销售面积累计同比下滑图表4：中国2022年房屋新开工面积累计同比大幅下滑 资料来源：iFind资料来源：iFind 2期货研究报告 图表5：中国2022年房屋竣工面积同比下滑 资料来源：iFind 地产的持续下滑使得中国房地产调整政策开始不断放松，尤其是从2022年11月开始，政府加强了对地产供应端的政策支持，从信贷、债券和股权融资三方面给予房企流动性支持，即俗称的“三支箭”。 图表6：部分银行对房企的信贷支持 银行 时间 主要房企 信贷规模（亿元） 交通银行 2022年11月23日 万科、美的置业 1200 工商银行 2022年11月24日 中海发展、保利发展、华润置地、招商蛇口、华侨城、万科、金地集团、绿城中国、龙湖、碧桂园、美的置业、金辉集团 6550 中国银行 2022年11月25日 万科、碧桂园、龙湖集团、中海发展、华润置地、招商蛇口、金地集团、绿城中国、滨江集团、美的置业 6000 兴业银行 2022年11月28日 万科、中海地产、绿城中国、龙湖集团、滨江集团、建发地产、国贸地产、象屿地产、厦门安居控股、福州左海控股 4400 资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 图表7：近期部分房企发债情况 发债企业 时间 额度（亿元） 发债方式 龙湖集团 2022年11月10日 200 储架式注册发行 美的置业 2022年11月14日 150 中期票据储架式注册发行 万科 2022年11月22日 280 储架式注册发行 金地集团 2022年11月22日 150 储架式注册发行 资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 图表8：近期部分房企股权融资情况 企业 时间 股权融资方式 融资规模 碧桂园 2022年11月22日 配股 38.72亿港元 雅居乐 2022年11月23日 配股 7.83亿港元 格力地产 2022年12月9日 定增 不超过8亿元 资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 由于此前政府对地产行业的政策支持更多在需求侧，表现为各地相继放松了限购限贷，并伴随着首付比例下调和房贷利率下降。但受限于疫情下居民对未来收入预期下降，购房意愿不足，政策生效时间不长等因素的影响，效果有限。因此市场对于地产供应端的政策报以较大的期望，希望这种政策方向的调整能改善房企流动性缺乏的困境，进而使得整个地产行业企稳回升。受此影响，PVC盘面也在这种预期下开始企稳回升，从11 月最低5400元/.吨一路反弹至春节前6700元/吨。 图表9：中国房贷利率明显下行图表10：中国5年期LPR报价下行 资料来源：iFind资料来源：iFind 2、高库存放大了PVC供应的压力，成为其现实的软肋 虽然PVC盘面从2022年11月开始在地产改善的预期下出现了较为明显的反弹，但其基本面改善幅度却非常有限。其库存经历了11月的短暂去库后，又再度开始累积。尤其是春节期间累库速度极快，在起始高基数的背景下，PVC节后社会库存水平同比明显偏高。最终累库峰值可能会接近2020年的历史极值。同时我们还应注意到上游PVC厂家库存水平也是处于明显偏高且接近2020年历史极值的水平。因此可以说PVC产业整体库存高企。 图表11：PVC社会库存同比明显偏高图表12：PVC企业库存同比明显偏高 资料来源：卓创资讯资料来源：隆众资讯 在库存超高的情况下，PVC供应修复所带来的价格下行压力开始被放大。这使得PVC盘面在节后出现了一定幅度的回调。从周度开工率看，PVC行业整体开工率已从前期最低67%上行至78%。而且值得注意的是由于2022年11月有多达120万吨/年的新装置投产试车，而其产量正在逐步兑现。因此我们能看到PVC月度的产量在开工率回升并伴随产能扩大的情况下开始大幅走升。1月中国PVC产量已达到192.8万吨，环比11月的164万吨，已回升17.5%。供应的明显回升为PVC高库存后期能否顺利去化蒙上了阴影，成为其现实的软肋。 图表13：PVC开工率已回升至78%图表14：PVC月度产量回升明显 资料来源：卓创资讯资料来源：卓创资讯 图表15：22和23年投产及计划投产装置情况 企业名称 新增产能（万吨） 粉/糊 生产工艺 投产时间 天津大沽 80 粉 乙烯法 计划2022年初投产（产能置换） 青岛海晶 20 粉 乙烯法 2022年9月投产 聚隆化工 40 粉 乙烯法 2022年11月试车 广西华谊 40 粉 乙烯法 2022年11月试车 山东信发 40 粉 电石法 2022年11月试车 合计（2022） 220 陕西金泰 60 粉 电石法 计划2023年一季度投产 万华福建 40 粉 乙烯法 计划2023年二季度投产 镇洋发展 30 粉 乙烯法 计划2023年四季度投产 天津大沽 40 粉 乙烯法 计划2023年投产 德州实华 20 粉 姜钟法 计划2023年投产 合计（2023） 190 资料来源：卓创资讯，东证衍生品研究院 3、投资建议 当下PVC核心矛盾在于超高的库存。而要解决这一矛盾无外乎两种方式。一是：打压供应；二是：改善需求。由于当前PVC估值较低，双吨价差仍处于底部区域，边际产能还处于亏损状态。因此伴随着PVC价格的回落，上游盈利可能会迅速跌破企业心理防线进而引发减产。因此PVC价格往下的空间也不会太大。但需要注意的是，当前动 力煤价格面临一定的下行压力。若成本端出现较大幅度坍塌，则会打开PVC的下跌空间。 而需求端来看，由于下游节后复工才刚刚开始，终端需求到底成色如何目前没有定论。不过政府对地产托底的意图非常明显，若后期地产仍未明显改善，政策端大概率会继续加码。这很可能会使得地产改善的预期卷土重来。 整体而言，受限于较低的估值和地产改善预期难以打破，PVC价格往下空间或也相对有限。但要想明显上行则需要后续终端需求明显改善才行。否则超高的库存将难以解决。但需求能否明显改善目前难以断定，仍有待观察。PVC在高库存下，或将进入一段纠结徘徊的时期。 图表16：双吨价差显示PVC估值偏低 资料来源：iFind，百川资讯，东证衍生品研究院 4、风险提示 动力煤下跌幅度超出预期。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 看跌 下跌5-15% 下跌5-15% 下跌5-15% 强烈看跌 下跌15%以上 下跌15%以上 下跌15%以上 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业 务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司，注册资本金38亿元人民币， 员工逾800人。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 东证期货以上海为总部所在地，在大连、长沙、北京、上海、郑州、太原、常州、广州、青岛、宁波、深圳、杭州、西安、厦门、成都、东营、天津、哈尔滨、重庆、苏州、南通、泉州、汕头、沈阳、无锡、济南等地共设有36家分支机构，并在北京、上海、广州、深圳多个经济发达地区拥有149个证券IB分支网点，未来东证期货将形成立足上海、辐射全国的经营网络。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状