开年动销表现回暖，ESG评级提升

买入 开年动销表现回暖，ESG评级提升 波司登（3998.HK） 2023-2-2星期四 投资要点 目标价：5.70港元 预计升幅: 27.2% 重要数据日期 2022/2/1 收盘价（港元） 4.48 总股本（亿股） 109.0 总市值（亿港元） 488.4 现价：4.48港元 线下消费复苏，春节旺季需求旺盛，2023开年动销表现回暖： 随着2023年1月以来居民出行恢复及线下客流回暖，线下消费复苏，节前及春节旺季羽绒服需求旺盛。根据国家税务总局增值税发票数据，今年春节假期（除夕至初六），全国消费相关行业销售收入同比增长12.2%。受益于旺盛的羽绒服消费需求，预计波司登主品牌1月零售额同比增长约30%，预计春节期间零售额同比增4成以上，折扣和库存维持优秀管控。尽管22年 11-12月居民出行及线下销售因疫情承压，22年双十二期间波司登线上仍录得了同比80%的零售额增幅，于天猫/京东平台均录得男装/女装类目排名第一，抖音平台录得全服饰品牌单店排名第一。 净资产（亿港元） 127.7 公司MSCIESG评级进一步提升至A，CDP首次参评获优秀成绩，品 总资产（亿港元） 253.2 牌国际声誉提升： 52周高低（港元） 5.35/3.11 2023年1月，公司MSCIESG评级进一步提升至A。2020年至2023年，由 每股净资产（港元） 1.17 于公司在产品品质、供应链、员工福祉及社会责任、绿色可持续发展等方面 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东盈新国际投资有限公司 33.2% 康博投资有限公司 27.0% 豪威企业有限公司 5.6% 相关报告 研究部 姓名：李承儒 SFC：BLN914 电话：0755-21519182 Email:licr@gyzq.com.hk 的努力，公司ESG评级实现了逐年稳步提升，在中国品牌服装行业中处于优秀水平。同时，2022年公司首次参与填报全球环境信息研究中心(CDP)并在气候变化领域获得B-的优秀成绩，位列中国纺织成衣业第一，体现了公司绿色发展、可持续时尚的发展优势。 维持买入评级，目标价5.7港元： 我们的观点：波司登品牌在中高端羽绒服领域具备强劲竞争优势，产品开发及供应链内功不断夯实，以强劲的产品力、渠道优化迭代目标消费人群，品牌势能持续提升。尽管2022冬季11-12月受疫情影响线下承压，1月以来羽绒服需求显著复苏，预计收入仍将保持稳健增长，盈利能力稳步提升。预计FY23E至FY25E营收分别为178.7/207.1/238.9亿元，同比+10.2%/+15.9%/ +15.3%；归母净利润分别为22.9/27.3/32.0亿元，同比+11.0%/+19.3%/ +17.0%。维持买入评级，目标价5.7港元，对应24E财年的PE约19倍。 人民币百万元 FY2021 FY2022 FY23E FY24E FY25E 营业额 13,517 16,214 17,867 20,714 23,889 同比增长（%）10.9% 20.0% 10.2% 15.9% 15.3% 毛利率 58.6% 60.1% 60.2% 60.5% 60.9% 归母净利润 1,710 2,062 2,289 2,732 3,197 同比增长（%） 42.1% 20.6% 11.0% 19.3% 17.0% 归母净利润率 12.6% 12.7% 12.8% 13.2% 13.4% 每股盈利(元) 0.16 0.19 0.21 0.25 0.29 PE@4.48HKD 23.0 19.2 17.4 14.6 12.5 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪（香港）预测 证券研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 线下消费复苏，春节旺季需求旺盛，2023开年动销表现回暖： 随着2023年1月以来居民出行恢复及线下客流回暖，线下消费复苏，节前及春节旺季羽绒服需求旺盛。根据国家税务总局增值税发票数据，今年春节假期（除夕至初六），全国消费相关行业销售收入同比增长12.2%。受益于旺盛的羽绒服消费需求，预计波司登主品牌1月零售额同比增长约30%，预计春节期间零售额同比增4成以上，折扣和 库存维持优秀管控。尽管22年11-12月居民出行及线下销售受到疫情压力影响，22年双十二期间波司登主品牌线上仍录得了同比80%的零售额增幅，双十二于天猫/京东平台均录得男装/女装类目排名第一，抖音平台录得全服饰品牌单店排名第一。 图1：23元旦较22圣诞全国购物中心客流显著恢复图2：波司登2022年双十二战报 资料来源：汇客云、国元证券经纪（香港）整理资料来源：官方公众号、国元证券经纪（香港）整理 公司MSCIESG评级进一步提升至A，CDP首次参评获优秀成绩，品牌国际声誉提升： 2023年1月，公司MSCIESG评级进一步提升至A。2020年至2023年，由于公司在产品品质、供应链、员工福祉及社会责任、绿色可持续发展等方面的努力，公司ESG评级实现了逐年稳步提升，在中国品牌服装行业中处于优秀水平。同时，2022年公司首次参与填报全球环境信息研究中心(CDP)并在气候变化领域获得B-的优秀成绩，位列中国纺织成衣业第一，体现了公司绿色发展、可持续时尚的发展优势。 图3：波司登ESG评级进一步提升至A（23年1月）图4：波司登首次参评CDP，获B-评级 资料来源：MSCI、国元证券经纪（香港）整理资料来源：全球环境信息研究中心(CDP)、国元证券经纪（香港）整理 维持买入评级，目标价5.7港元： 我们的观点：波司登品牌在中高端羽绒服领域具备强劲竞争优势，产品开发及供应链内功不断夯实，以强劲的产品力、渠道优化迭代目标消费人群，品牌势能持续提升。尽管2022冬季11-12月受疫情影响线下承压，1月以来羽绒服需求显著复苏，预计收入仍将保持稳健增长，盈利能力稳步提升。预计FY23E至FY25E营收分别为178.7/207.1/238.9亿元，同比+10.2%/+15.9%/+15.3%；归母净利润分别为22.9/27.3/32.0亿元，同比+11.0%/+19.3%/+17.0%。维持买入评级，目标价5.7港元，对应24E财年的PE约19倍。 风险提示： 新品推广不及预期、行业竞争格局恶化、疫情反复等。 财务报表摘要 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 会计年度FY20212022A2023E2024E2025E会计年度FY2021FY20222023E2024E202 流动资产 12,877 14,737 15,772 17,171 18,759 营业收入 13,517 16,214 17,867 20,714 现金 1,771 2,503 3,283 4,029 4,805 营业成本 -5,592 -6,476 -7,109 -8,182 应收账款 2,044 2,518 2,555 2,900 3,344 毛利 7,924 9,737 10,758 12,5 应收关联方款项 157 200 204 208 213 销售费用 -4,807 -6,171 -6,700 存货 2,646 2,688 2,914 3,228 3,600 管理费用 -1,026 -1,203 -1,322 其他 6,259 6,828 6,816 6,806 6,798 商誉减值损失 -46 -40 -40 非流动资产 6,080 6,547 6,822 7,116 7,431 营业利润 2,225 2,569 2 物业、厂房及设备 1,762 1,758 1,916 2,089 2,277 财务收入/(费用)净额 18 117 预付租金 22 13 13 13 13 除税前溢利2,2422,67 递延税项资产 567 611 642 674 708 所得税-537 无形资产 1,572 1,496 1,526 1,557 1,588 净利润1,710 其他 2,157 2,668 2,724 2,783 2,845 少数股东损益-5 资产总计 18,956 21,284 22,594 24,287 26,190 归属于母公司净利1, 流动负债 5,442 6,610 7,343 8,350 9,450 EPS（元） 短期借款 671 934 1,074 1,235 1,420 应付账款 4,012 4,778 5,332 6,136 7,008 主要财务比率 应付关联方款项 7 8 8 8 8 会计年度 应交税费 520 620 651 684 718 成长性 其他 233 270 278 286 295 营业 非流动负债 2,263 2,447 2,455 2,464 2,473 长期借款 0 0 0 0 0 递延税项负债 174 166 174 183 19 其他 70 54 54 54 负债合计 7,706 9,057 9,799 10,814 股本 1 1 1 储备 11,068 12,192 12,765 1 少数股东权益 182 33 29 归属于母公司的所有者权益 11,069 12,193 12,76 负债及权益合计 18,956 21,284 22 现金流量表 会计年度FY2021FY 净利润 1,705 折旧摊销利息收入 809 资产减值损失营运资金变动其它 经营活动现金流投资活动现金筹资活动现现金净增现金现 买入 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20% 持有 未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间 投资评级定义和免责条款 投资评级 卖出未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20%未评级对未来12个月内目标价不做判断 免责条款一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回