春节影响发行量回落，金融次级债利差分化

春节影响发行量回落，金融次级债利差分化 1月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，受春节假期影响1月市场新发企业永续债仅13只，规模缩减至179亿元，最终小幅净融出23亿元，净融出规模较去年12月明显减少。1月仅有公用事业、城投和交运主体新发永续债，高票息发行数量较少，城投融资成 本整体偏高。二级市场方面，企业永续债收益率短久期下行而中长久期上行较多， 信用利差也是短久期收窄而中长久期走阔，北京、福建、广东等优质区域城投永续利差收窄较多。成交规模相比去年11月、12月有所回落，但仍高于近两年来其他月份，城投和公用事业成交维持高热度。1月未新增企业永续债未被赎回事件。 金融永续及次级债：一级市场永续债方面，1月仅2家城商行各发行1只银行永续债，合计融资60亿元，同期无到期，发行成本4.9%与前一月接近；次级债方面，1月仅发行4只券商次级债，规模合计44亿元，银行和保险无新发。二级市场方面， 1月金融永续债利差走势分化，券商收窄而银行走阔，特别是AA+级银行走阔较多，城农商行二级资本债利差同样有所走阔，国有行和股份行估值稳定；券商次级债利差快速收窄。成交方面，金融永续及次级债成交活跃度普遍下滑，券商永续债 则略有提升。1月5日九江银行公告不行使“18九江银行二级01”赎回选择权，次日又发公告宣布赎回，引发市场讨；1月无新增金融次级债实质未赎回事件。 ABS：一级市场方面，1月共发行73单ABS项目，发行规模合计797亿元，环比下降63.6%，同比下降45.7%。融资租赁和车贷ABS发行规模位于前列。租赁ABS融资规模居首，车贷ABS发行回暖，小额贷款和消金ABS发行规模持续下 降，银行系发行热度不高。1月城投ABS融资约73亿元，ABS类型涉及供应链、融资租赁和收费收益权，启东城投、青岛城投和济南城投融资规模超10亿元居前；地产ABS共融资约116亿元，包括CMBS/类REITs和供应链项目，金融街融资规 模达85亿元显著领先，金茂票息5.4%较高。二级市场方面，1月ABS到期收益率 持续上行，最终各期限各等级收益率普遍上行约7-20bp，1年期、5年期利差较12 月末小幅走阔，3年期AAA及AA+等级利差收窄约2-8bp，AA等级利差小幅走阔约1bp。1月ABS二级成交显著回落，有限合伙份额和RMBS成交热度高。有限合伙份额单月成交规模居首，占比约18%；RMBS成交规模环比显著回落，占比约 12%。折价成交项目多涉地产行业主体。 信用债市场回顾：春节前后信用债发行计划较少，发行量较低，1月16日至1月31日信用债一级发行2549亿元；取消发行共36只，规模合计246亿元，取消发行主体以城投为主。长短端收益率和信用利差走势分化。1月16日至1月31日期间，1年期收益率、信用利差整体呈现收窄，AA+和AA级收益率、信用利差收窄6-8bp；3年期和5年期收益率则呈现上行，3年期上行幅度更大，信用利差也相应走阔。各等级期限利差均呈现走阔，3Y-1Y走阔偏多。1月16日至1月31日期间各省城投和各行业产业债平均利差波动幅度均集中在3bp以内，城投中广西、云南和天津走阔幅度稍大，其中部分AA+级平台估值抬升较多。二级成交方面，1月16日至1月31日期间高折价成交债券仍主要为地产债，涉及阳光城、碧桂园、旭辉、时代控股等主体。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2023年02月02日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 王师可wangshike@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080001 二永配置价值显现，ABS利差全年呈收窄：12月小品种月报 2023-01-05 二永显著回调，RMBS成交创年内新高： 2022-12-07 11月小品种月报企业永续维持净融出，ABS二级成交热度 2022-11-03 高：10月小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1春节影响发行量回落，金融次级债利差分化5 1.1企业永续债5 1.1.1一级市场：假期前后发行到期节奏放缓，城投融资成本偏高5 1.1.2二级市场：短久期信用利差收窄，品种利差普遍走阔6 1.2金融永续及次级债8 1.2.1一级市场：发行热度仍低迷，单月净融资继续走低8 1.2.2二级市场：券商次级债利差快速收窄，城农商行走阔10 1.3ABS13 1.3.1一级市场：发行规模回落，租赁和车贷ABS领先13 1.3.2二级市场：收益率持续上行，二级成交规模回落14 2信用债回顾：一级发行量偏低，期限利差走阔16 2.1负面信息监测16 2.2一级发行：发行量偏低，取消发行较多16 2.3二级成交：长短端收益率走势分化，期限利差走阔17 风险提示20 图表目录 图1：1月企业永续债小额净融出5 图2：1月AAA高等级主体永续债发行占比回落至91%5 图3：1月仅有公用事业、城投和交运行业发行永续债6 图4：1月仅有山东、湖北、江西和福建城投发行永续债6 图5：1月企业永续债收益率短久期下行、中长久期上行6 图6：1月企业永续债信用利差短久期收窄、中长久期多走阔6 图7：1月城投永续债品种利差普遍走阔7 图8：1月产业永续债品种利差也普遍走阔7 图9：各行业永续债信用利差水平及变动情况7 图10：各省份城投永续债信用利差水平及变动情况7 图11：1月企业永续债成交额、换手率回落8 图12：1月国家电投永续债成交额继续稳居榜首8 图13：企业永续债未行使赎回权历史统计8 图14：1月金融永续债一级发行仅60亿元9 图15：1月仅2家城商行各发行1只银行永续债9 图16：1月新发2只金融永续债债项评级分别为AA+和AA9 图17：1月仅有4家券商各发行1只次级债9 图18：1月银行未发行二级资本债9 图19：1月新发金融次级债AAA评级规模最大10 图20：1月券商永续债利差收窄，银行则走阔10 图21：1月各类银行中仅国有行永续债利差收窄10 图22：1月高等级、短久期银行永续债利差收窄幅度稍大10 图23：1月AAA级券商次级债利差大幅收窄11 图24：1月AA+级券商次级债利差同样大幅收窄11 图25：1月城农商行二级资本债利差走阔，国股行略收窄11 图26：1月短久期、高等级银行二级资本债利差有所收窄11 图27：1月银行、AMC永续债成交规模和换手率回落12 图28：1月国股大行永续债成交规模较高12 图29：1月各类次级债成交规模和换手率均下滑12 图30：1月工行、建行和农行二级资本债成交规模位列前三12 图31：2022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计13 图32：1月ABS发行下降13 图33：1月融资租赁和车贷ABS发行规模领先13 图34：1月地产ABS发行明细（亿元）14 图35：1月各等级债项发行规模及成本详情14 图36：1月ABS到期收益率上行14 图37：1月ABS信用利差走势分化14 图38：1月ABS二级成交规模整体回落15 图39：1月各基础资产类型二级成交规模和笔数15 1春节影响发行量回落，金融次级债利差分化 本文将重点关注1月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1.1企业永续债 1.1.1一级市场：假期前后发行到期节奏放缓，城投融资成本偏高 受春节假期影响，1月市场新发企业永续债数量仅有13只，规模合计约179亿元；同期偿还规模 也缩减至202亿元，最终小幅净融出23亿元，为连续第5个月录得净融出，但净融出规模相比 去年12月明显减少。 评级方面，1月AAA高等级主体发行规模占比小幅下滑至91%，AAA和AA+平均发行成本分别约3.85%和5.65%，环比分别下行42bp、上行68bp。1月高票息发行较少，票面利率5%以上债券数量仅2只，AA+级平台青岛黄岛发展和武汉洪山国资融资成本接近6%；票息在4%~5%之间债券有3只，发行人均为地市级城投，分别为漳州城投、南昌城投和济南城建；在其余中低票息发行主体中，大唐新能源2+N公司债票面利率最低，仅为3.52%。 行业方面，1月仅有公用事业、城投和交运主体发行永续债，此前发行较为活跃的建筑装饰、采掘行业1月未有新发。公用事业板块电力央企合计新发110亿元维持高热度，大唐、华电、华能均有发行，且融资成本较低。交运板块中河南交投融资20亿元，票息3.89%。城投永续共融资49亿元，其中山东和湖北各发2只，江西和福建各发1只，票面利率较低的仅有武汉地铁集团，其余均在4%以上；城投永续债存续规模上，山东存续1064亿元依旧位居榜首，四川、江苏、湖 北次之，存续规模继续保持在600亿以上。 图1：1月企业永续债小额净融出图2：1月AAA高等级主体永续债发行占比回落至91% 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 (亿元)总发行量总偿还量净融资额 (亿元)AAAAA+AA1400 1200 1000 800 600 400 200 0 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图3：1月仅有公用事业、城投和交运行业发行永续债图4：1月仅有山东、湖北、江西和福建城投发行永续债 (亿元)发行规模发行只数（右轴） 120 100 80 60 40 20 0 公用事业城投交通运输 (只) 7 6 5 4 3 2 1 0 (亿元)发行规模发行只数（右轴） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 山东省湖北省江西省福建省 (只)3 2 1 0 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 1.1.2二级市场：短久期信用利差收窄，品种利差普遍走阔 1月企业永续债收益率曲线陡峭化，短久期下行而中长久期上行较多。AAA级1年期产业和城投永续债收益率均下行15bp左右，同时3年期、5年期AAA级产业永续债收益率最多上行约25bp，中长久期城投永续债收益率上行幅度小于产业债。叠加无风险利率整体抬升，信用利差呈现短久期收窄而中长久期多为走阔，中短久期产业、城投利差收窄幅度多数超20bp，而5年期AAA级产业永续债利差最多走阔18bp。 图5：1月企业永续债收益率短久期下行、中长久期上行图6：1月企业永续债信用利差短久期收窄、中长久期多走阔 产业AAA:3年 产业AA+:3年 (%) 产业AA:3年 城投AA+:3年 城投AAA:3年 (BP) 6.0 280 5.5 230 5.04.5 180 4.0 130 产业AAA:3年产业AA+:3年 产业AA:3年城投AAA:3年 城投AA:3年 城投AA+:3年城投AA:3年 3.5 3.080 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-