白酒行业深度报告-白酒2023年策略：弱现实强预期，方向明确，关注节奏和强度

政策先行，全年工作定调，消费复苏可期。1）2023年经济工作将摆上非常重要的位置，扩大内需将是今年经济工作主要抓手，中央工作会议指出要把恢复和扩大消费摆在优先位置。2）疫情防控进入“乙类乙管”新阶段，预期逐渐稳定。3）“三箭齐发”+高层表态支持，房地产行业回暖将对经济起到托底作用。 底部反转初现，预期先行，现实反弹空间大。1）低基数下GDP增速回升空间较充足，居民收入有望增加唤醒消费，消费者信心有望从历史低位反转。2）疫情高峰已经过境，人员流动恢复，今年春运客流量或将大幅增加，推高春节氛围。3）美联储加息预期放缓，人民币升值吸引外资持续流入。 22年复盘：现实走弱，预期骤强。22年我国防疫压力空前巨大，叠加旺季预期落空、禁酒令传闻、美联储加息等因素影响，引发白酒行情整体向下；11月以来防疫政策出现重大转向，生产活动的限制、成本和不确定性大幅降低，社会活力恢复，预期和信心反转；叠加外资流入引发行情，目前已从底部反弹40%以上。本轮行情系由情绪和预期引导，当前行业基本面存在一定压力累积，从报告质量上看酒企22年增长质量整体有所下滑。 行业结构性繁荣趋势不改，品质化、多元化、数字化暗藏变数。1）行业集中化或进入新阶段。白酒规上企业数量减幅大幅降低，或显示行业竞正在进入新阶段，头部名酒与区域龙头将面临更多直接竞争。其中浓香市场不断被挤压，或将面临更为激烈的种内竞争；酱酒风口正在转向，需从品类走向品牌；清香酒发展产区集群将有利于做大香型蛋糕。 2）多元化需求悄然成长。白酒消费人群和消费场景正在悄然变化，白酒消费走向多元化的趋势日益明显，催生具备流行化特征的跨界产品，而流行化是未来在不同文化背景下走向国际化的重要前提。3）数字化进程加速。白酒企业数字化转型进程日益深化，打通原材料、生产、营销环节全流程，做到数字化溯源，强化全生命周期质量协同管控，并通过数据的积累和分析技术的迭代对营销策略的效果和企业管理激励提供指导，或将重构业务模式和核心竞争力。 白酒展望：短期面临压力，中长期向好，关注节奏和强度。当前市场处于弱显示、强预期的状态，本轮行情已自底部反弹超过40%，接近6月份高点。本轮行情主要系情绪和预期反转引导，行业基本面短期内并未发生太大变化，春节旺季及之后宴席、商务回补，将有望消化22年因疫情造成的进度延后。后续基本面持续向好、酒企业绩兑现或将实质驱动新一轮β行情；22年是国企改革三年行动收官之年，α行情或将来自国企改革红利释放。建议首先观察春节需求复苏情况，并重点关注二季度表现。 经济复苏、疫情缓和、需求反弹大趋势明确，全年有望出现β行情，但在节奏和强度还存在未知性的背景下，高端酒预计今年仍将保持最强的确定性；从修复反弹的角度说，与商务和场景联系最密的次高弹性空间最大，建议关注产品周期上行，势能保持较强，渠道推力足，消费者复购和自点率较高的大单品表现。 价格带表现看，23年预计将完成企稳回升的调整。经济下行压力和疫情对消费力造成一定压制，22年名酒价格整体平稳但面临压力，消费价格带下行出现消费降级。预期好转下价格企稳，高端名酒礼品需求较为刚性外，受益于今年返乡人数有望大幅增加，预计春节期间宴席和走亲访友活动将主要带动100-300元大众酒率先回暖；随着经济开始复苏商务场景增加，次高端消费有望得到回补，用酒规格和名酒需求提升，全年看将完成价格带的企稳回升，消费升级趋势有望延续。 估值上，本轮反弹地产酒相对更加充分，金种子酒/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒较均已高于22年初位置；次高端反弹幅度较小，后续反转空间仍大；高端酒基本回到22年位置。 风险提示：疫情反复风险、经济复苏不及预期、消费信心恢复不及预期、政策风险、税收风险、行业历史数据分析仅供借鉴但不代表未来。 2022年国内经济复苏进程受到疫情的持续冲击拖累，前三季度GDP增速3.0%，四季度在疫情放开下的首轮感染高峰影响下，全年经济增长将实现低基数；全球疫情影响得到缓和，但俄乌地缘冲突和美联储引发的全球加息潮等因素增大了全球经济衰退的风险。在此背景下，2023作为全面贯彻落实“二十大”精神的开局之年、以及“十四五”年进度过半承前启后的关键之年，经济工作将摆上非常重要的位置，扩大内需将是今年经济工作主要抓手。 1.顶层设计先行，全年工作定调 1.1要把恢复和扩大消费摆在优先位置 12月14日，中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》（以下简称“《纲要》”），提出坚定实施扩大内需战略、培育完整内需体系。纲要指出最终消费是经济增长的持久动力，我国最终消费支出占国内生产总值的比重连续11年保持在50%以上，提出要持续提升传统消费，积极发展服务消费，加快培育新型消费，大力倡导绿色低碳消费，其中特别提到要更好满足中高端消费品消费需求，增加中高端消费品国内供应以及培育建设国际消费中心城市。 12月15-16日举行的中央经济工作会议对2023年的经济工作做出了全面部署，会议指出当前经济工作面临纷繁复杂的问题，必须首先解决重点矛盾，2023年重点抓好的五方面重点工作有：着力扩大国内需求、加快建设现代化产业体系、切实落实“两个毫不动摇”、更大力度吸引和利用外资、有效防范化解重大经济金融风险。会议指出要把恢复和扩大消费摆在优先位置。 1.2疫情防控进入“乙类乙管”新阶段 12月27日，国务院应对新型冠状病毒感染疫情联防联控机制综合组印发《关于印发对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”总体方案的通知》，围绕“保健康、防重症”，采取相应措施，最大程度保护人民生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。通知宣布自2023年1月8日起，对新冠病毒感染者不再实行隔离措施，不再判定密切接触者;不再划定高低风险区，检测策略调整为“愿检尽检”，不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施；取消“五个一”及客座率限制等国际客运航班数量管控措施。 1.3房地产“三箭齐发”，中央多部门表态 11月以来，“第二、三支箭”等积极政策陆续出台，多家房企获银行大额授信支持，推动优质房地产民企融资环境修复。12月，证监会、银保监会表示支持房地产企业平稳发展；《纲要》表示坚持“房主不炒”，加强预期引导，探索新的发展模式，稳妥实施平稳健康发展长效机制，稳地价、稳房价、稳预期；中央经济工作会议指出支持刚性和改善性住房需求，深入研判房地产市场供求关系和城镇化格局等重大趋势性、结构性变化期治本之策，消除多年来高负债、高杠杆、高周转发展模式的弊端，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。1月，人民银行、银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制；住建部部长表示对购买首套房的要大力支持。 在诸多政策面的边际变化下，2023年全力开展经济修复工作的预期得到明确，扩大内需将是主要抓手，推动消费全面复苏。当前我国正处于高速增长向高质量增长的转型期，传统增长动能仍起重大影响，房地产作为国民经济支柱产业的地位再被提及，在持续深化城镇化的进程中仍将扮演重要角色，地产板块及相关产业链回暖将对经济起到托底作用。同时，疫情对消费尤其是场景的限制作用有望得到大幅缓解，经济活动和生活节奏的不确定性降低，消费动能有望持续释放。政策转向引导预期出现转向，多地发放消费券加速推动复苏，市场底部逐渐清晰。 2.底部反转初现，预期等待兑现 2.1低基数下GDP增速回升空间较充足，居民收入有望增加唤醒消费 2022年全国实际GDP增长3.0%，二、四季度受疫情拖累较大。一方面，随着防疫政策的重大优化转向，大规模封控或成为历史；另一方面，第一波疫情高峰在元旦前后迅速过境，新年度经济活动开展逐步回归正常化；22年经济复苏的重要扰动项疫情因素将在23年度大为缓和，更重要的是确定性和预期的提振效果。 近期31个省区市23年经济增长预期目标陆续出炉，经济强省广东、江苏、山东和浙江目标均锚定5%。我们统计了2021年GDP占全国GDP比重前15位的省份（总计占比为75%），2023年对应GDP增速目标加权平均值为5.5%，预计全国GDP增速目标可能在5.5%以上。如果从今年年初开始，疫情冲击基本消除，居民生产生活恢复至疫情前水平，消费、生产均有望大幅回升，GDP同比增速或能达到6.6%。 表1：经济大省2023年GDP增速目标 居民收入很大程度决定消费行为，20-21年中的白酒行情与居民人均可支配收入和消费支出走势相符。通过观察收入结构和增速的分项，疫情影响减弱之后反弹最显著的是经营净收入。截至11月，消费者信心指数已跌入历史最低值，但最近观察到各地“烟火气”的恢复可以预计数值已经回升。今年各项条件与21年具备相似性，或将复现21年疫后复苏β行情。 图1：GDP增速情况 图2：白酒行情与收入/支出相关性强 图3：疫情前后居民收入增速拆分 图4：消费者信心指数变化情况 2.2疫情高峰过境，人员流动恢复 随着大部分城市结束第一波疫情，人员流动开始恢复，商场和餐饮人流量恢复，一线城市地铁客运量均于12月中下旬见底后稳步上升，其中深圳恢复情况最好，已回到19年同期水平。 23年春运从1月7日开启，将持续40天。1月8-16日的9天内，全国铁路、公路、水路、民航合计发送旅客35217.8万人次，环比增长2.2%，比2019年同期下降65.6%，比2022年同期增长47.0%。据新京报，春运工作专班副组长、交通运输部副部长徐成光介绍，初步分析研判，2023年春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%，恢复到2019年同期的70.3%。 据飞常准数据，自1月13日起，内地客运航班执行量已持续恢复至常态水位，其中程度两机场合计量自1月2日起持续维持高位运行。春运首周国内客运航班量达7万班次以上，超22、21年同期。国际航班执行量仍处于超低位等待恢复。 随着“乙类乙管”的落地，前两年因就地过年政策放弃返乡的人群将加入今年春运，因入境政策难以回国的海外华人华侨和留学生亦有机会回家过年，聚会活动的增加将推高春节氛围营造，各地年夜饭等宴席预定进入高峰，春节旺季预期持续升温。 图3：一线城市地铁客运量情况 图4：内地航班客运执行量 图5：国际航班客运执行量 2.3此长彼消，国际资金大幅回流 随着我国政策面迎来重大转向，北向资金加速回流，累计资金于12月上旬突破历史新高，主要流入消费板块，截至目前（23年1月17日），日常消费和可选消费行业北向资金持股市值占比已超过22年年初水平。 随着美国通胀压力缓和，美联储加息预期放缓，美元兑人民币汇率自11月初回落，目前即期汇率已到达6.77，人民币升值吸引外资持续流入，后续汇率走向将取决于国内经济复苏进程和美国退出加息的节奏。 图6：北向资金累计变化情况 图7：北向资金流入行业拆分 图8：美元兑人民币汇率变化情况 3.22年复盘：现实走弱，预期骤强 由于奥密克戎毒株强大的传染性，2022年我国防疫压力空前巨大，白酒行情受疫情影响整体向下，两波阶段行情均由场景限制放开带动反转，全年跑赢沪深300，与食品饮料板块整体打平。 扰动叠加：指数SW白酒Ⅲ年初动态市盈率为47.5倍，22年开年以来持续下跌，于上海疫情集中爆发的四个月底部徘徊，最大跌幅超过20%，整体估值降至34倍以下，随着六月初放开，消费场景重启，迎来15%左右幅度反弹。下半年除疫情持续之外，板块还受到旺季预期落空、禁酒令传闻、美联储加息等因素影响快速探底，自高点回落超过25%，最低估值27倍。诸多不利因素持续压制消费能力和消费意愿，造成旺季平淡，流通不畅，库存堆积，并出现消费降级，直接导致23年春节市场至全年业绩的预期悲观。 转向出现：11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，防疫政策出现重大转向信号；12月7日，《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》发布，多地防疫政策进一步优化； 12月26日，中华人民共和国国家卫生健康委员会发布《关于对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》，