转债市场周报：回归景气投资-1月市场回顾及2月择券思路

证券研究报告|2023年01月29日 转债市场周报 回归景气投资-1月市场回顾及2月择券思路 核心观点固定收益周报 1月市场行情及十强转债表现回顾：赚钱效应较好 股市方面，1月以来全国范围内新冠感染人数过峰、春节人员流动较去年同期相比明显增加，经济复苏预期强化的带动下权益市场强势上涨，截至1月20日上证指数/万得全A上涨5.68%/7.09%。债市方面，1月十年期国债利率从2.82%上行至2.93，共变动11bp，期限利差略有走阔。转债市场摆脱债市负反馈阴影，整体赚钱效应较好，市场平均平价和估值均提升，但对潜在赎回品种仍较警惕。 截至1月20日，国信1月十强转债组合涨7.58%，所有个券均收涨，其中润建转债（+19.51%）、三花转债（+11.54%）、旗滨转债（+9.95%）、密卫转债（+8.42%）、欧22转债（+8.23%）、牧原转债（+4.55%）涨幅超过指数。 2月市场展望及择券思路：回归景气投资 展望2月，债市方面我们认为国内感染过峰带动经济复苏，但短期生产活跃度下降导致价格上涨弱于季节性，预计利率延续波动上行态势，10年期国债利率有望上行至3.1%-3.2%水平。股市方面，我们认为2023年从困境反转回归景气投资。 转债市场方面，择券仍受供给制约，市场关注点或由困境反转转向景气度投资。后续困境反转转向景气度投资的过程中，建议关注以下领域： 1.景气延续的高端制造及国产替代领域，业绩增速或面临分化，景气度有望延续的领域包括：新能源发电领域关注电网建设提速和硅料投产带来全产业链放量，汽车、电池、医疗器械及半导体等高端制造行业的主题是国产替代或新技术渗透率提升。 2.增速底部上行的行业中，继续关注地产链和消费复苏两条主线：地产基建链：支持性政策到位后关注居民非投资性需求正常释放带来的住房需求回升。消费复苏：包括文旅出行（南航转债、风语转债）、餐饮及其他线下消费（龙大转债、伊力转债）、消费电子（环旭转债、立讯转债）、包装造纸 （鹤21转债、嘉美转债）、养殖（牧原转债、巨星转债）等。 中上游受益于下游全面复苏：炼化及涤纶和PTA加工（恒逸/凤21/盛虹）、铜加工（海亮、金田）、铝加工（豪美、顺博、明泰）等。 3.2022年净利润有望高增的公司，可埋伏年报行情： 年报季建议关注本年度预期增速比较高，或者22Q3后分析师集中上调公司2022年业绩预测的转债，相关个券包括：珀莱转债、拓普转债、小熊转债、佩蒂转债、三花转债、爱迪转债等。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数225.1367 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.9368 企业/公司/转债规模(千亿)64.9823/29.1905/8.4038 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-增量政策助力市场走出“弱现实”阴影》——2023-01-15 《转债市场周报-交易所持仓数据显示12月公募和理财仓位下 降》——2023-01-08 《转债市场周报-新年转债供给预览》——2023-01-01 《转债市场周报-部分热门行业转债与正股表现背离》——2022-12-19 《转债市场周报-医疗服务及文旅转债一览》——2022-12-11 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 1月市场行情及十强转债表现回顾：赚钱效应较好 股市方面，1月以来全国范围内新冠感染人数过峰、春节人员流动较去年同期相比明显增加，经济复苏预期强化的带动下权益市场强势上涨，截至1月20日上证指数/万得全A上涨5.68%/7.09%。 资金面方面，外资流入净金额接近2022年全年，全市场成交量有所回暖。分板块来看，1月大部分行业全月涨幅大于5%，有色金属（+12.81%）、计算机（+12.46%）、非银金融（+10.82%）行业涨幅居前，仅社会服务行业略微收跌（-0.35%）。 债市方面，1月十年期国债利率从2.82%上行至2.93，共变动11bp，期限利差略有走阔。 转债市场摆脱债市负反馈阴影，整体赚钱效应较好，市场平均平价和估值均提升，但对潜在赎回品种仍较警惕。截至1月20日，中证转债指数涨4.45%，458/472(排除新上市、退市标的）只转债全月收涨，我们计算的转债平价指数+4.65%，价格指数5.36%，除去平价【120-130】元区间的潜在触发赎回品种外，其余平价区间转债转股溢价率均回到历史85%以上分位数位置。个券层面来看，中矿、太极、龙净、朗新、鼎胜、尚能、金诚、润建等弹性品种表现最佳。 截至1月20日，国信1月十强转债组合涨7.58%，所有个券均收涨，其中润建转债（+19.51%）、三花转债（+11.54%）、旗滨转债（+9.95%）、密卫转债（+8.42%）、欧22转债（+8.23%）、牧原转债（+4.55%）涨幅超过指数。 图1：国信2023年1月“十强转债”组合表现（2023/1/4-2023/1/20) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2月市场展望及择券思路：回归景气投资 展望2月，债市方面我们认为国内感染过峰带动经济复苏，但短期生产活跃度下降导致价格上涨弱于季节性，预计利率延续波动上行态势，10年期国债利率有望 上行至3.1%-3.2%水平。 股市方面，我们认为2023年从困境反转回归景气投资，外资偏好变化由传统板块 转向成长赛道。目前市场处于防疫优化交易逻辑的中后段，与2019年初风险偏好修复的逻辑更类似。2019年初北上资金超额流入的主力从消费金融转向科技成长，这也与当前的趋势类似，向后看，北上资金对科技成长的短期助推作用更明显。超额流入与景气线索指引下的成长赛道包括电子(面板、被动件、功率&模拟芯片龙头）、电新（光伏组件、胶膜、电池、风电整机龙头、海上塔筒/管桩）。 转债市场方面，择券仍受供给制约，市场关注点或由困境反转转向景气度投资。旅游出行、餐饮、人口老龄化等权益热门概念相关转债标的稀少，择券空间不大。后续困境反转转向景气度投资的过程中，建议关注以下领域： 1.景气延续的高端制造及国产替代领域，业绩增速或面临分化，景气度有望延续的领域包括： 新能源发电领域关注电网建设提速和硅料投产带来全产业链放量：受益于电网和储能建设的变压器（金盘）、电缆（起帆）、继电器（宏发）等；2022年海陆风招标量转化为新增装机（广大/通裕/天能）及风机轴承的国产替代（强联）等；受益于硅料产能放量降价的光伏产业链各环节，包括一体化龙头隆22转债、胶膜 （海优、福22）、运营商（晶科）等。 汽车、电池、医疗器械及半导体等高端制造行业的主题是国产替代或新技术渗透率提升：汽车轻量化和一体化压铸（拓普/顺博/文灿/爱迪/瑞鹄）、电池的复合集流体（万顺/嘉元）、隔膜（恩捷/美联）、新型导电剂（天奈）、X线探测器 （奕瑞）、国产硅片（立昂）等。 2.增速底部上行的行业中，继续关注地产链和消费复苏两条主线： 地产基建链：支持性政策到位后关注居民非投资性需求正常释放带来的住房需求回升，建议关注包括玻璃水泥（旗滨/冀东）、家居建材（欧22/蒙娜）、家电（莱克/火星）；基建方面可关注叉车（杭叉）、钢铁（鸿路/中特）等。 消费复苏：包括文旅出行（南航/风语）、餐饮及其他线下消费（龙大/伊力）、消费电子（环旭/立讯）、包装造纸（鹤21/嘉美）、养殖（牧原/巨星）等。 3.中上游受益于下游全面复苏：炼化及涤纶和PTA加工（恒逸/凤21/盛虹）、铜加工（海亮、金田）、铝加工（豪美、顺博、明泰）等。 4.2022年净利润有望高增的公司，可埋伏年报行情： 年报季建议关注本年度预期增速比较高，或者22Q3后分析师集中上调公司2022年业绩预测的转债，相关个券包括：珀莱转债、拓普转债、小熊转债、佩蒂转债、三花转债、爱迪转债等。 上周市场回顾 主要指数全数收涨，科技板块表现突出：上周上证综指全周上涨2.18%，上证50全周上涨1.77%，中证1000指数全周上涨3.37%，创业板指全周上涨3.72%。申万一级行业多数收涨，计算机（7.98%）、电子（5.84%）、有色金属（5.43%）、国防军工（5.18%）和石油石化（4.12%）领涨，仅食品饮料（-0.80%）、轻工制造（-0.72%）、美容护理（-0.43%）下跌。 上周中证转债指数全周上涨2.10%。我们计算的转债平价指数全周上涨1.84%，全市场转股溢价率与上周相比-0.85%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动1.39%、3.51%、5.28%，目前处于历史86%、85%、90%分位数。上周转债市场总成交额为1775.32亿元，日均成交额为355.06亿元，较上周有所下降。 图2：转债市场回顾（2023/1/16-2023/1/20） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：个券溢价率分布（截至2022/1/20） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 转债市场热点 上周转债市场各行业全数收涨，其中美容护理（3.80%）、公用事业（3.64%）、计算机（3.58%）、有色金属（3.57%）涨幅居前，社会服务（0.10%）、传媒（0.49%）、汽车（0.95%）涨幅较小。 图4：申万一级行业转债行情（2023/1/16-2023/1/20) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 估值一览 截至上周五（2023/1/20），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为43.34%、30.80%、23.50%、20.16%、11.05%、10.47%，位于2003年以来/2010年以来91%/92%、 86%/87%、85%/86%分位值、90%/91%分位值、76%/72%分位值、89%/88%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.17%，位于2003年以来/2010年以来的28%/26%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为44.19%，位于2003年以来/2010年以来的86%/89%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为0.58%，位于2003年以来 /2010年以来的87%/82%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至目前，待发可转债共计205只，合计规模3276.9亿，其中已获核准19 只，获核准规模合计151.5亿；已过会27只，规模合计387.2亿。 表1：转债/交换债发行进度（截至2023/01/20） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 大叶股份 4.99 证监会核准 海通证券股份有限公司 2023/1/19 精锻科技 9.80 证监会核准 安信证券股份有限公司 2023/1/19 天阳科技 9.75 证监会核准 国海证券股份有限公司 2023/1/19 立高食品 9.50 证监会核准 中信建投证券股份有限公司 2023/1/19 广联航空 7.00 证监会核准 中航证券有限公司 2023/1/19 金牌厨柜 7.70 证监会核准 兴业证券股份有限公司 2023/1/13 星帅尔 4.63 证监会核准 安信证券股份有限公司 2023/1/12 爱玛科技 20.00 证监会核准 华泰联合证券有限责任公司 2022/1