白酒节前渠道总结：高端和地产酒已经率先回暖，重申“增持”

本次双周报跟踪的核心结论： 整体来看，场景放开动销改善，高端和地产酒已经率先回暖：（1）需求端来看，过阳较早地区快 速恢复、送礼和宴席场景率先恢复，预计节后有场景的进一步修复和渠道补库存；（2）渠道层级 来看，流通渠道大商目前仍贡献较多蓄水池，终端谨慎度偏高信心向头部品牌靠拢；（3）报表端 来看，头部公司2023年增速规划积极且确定性高，开门红有序开展。结合我们的调研以及政策 的加持，我们认为2023年白酒成长路径清晰，需求有望环比向好，全年有望获取超额收益。 基本面指标总结：整体批价筑底，高端库存环比下降明显： （1）高端、超高端：批价表现稳中有升，库存环比略有上行。贵州茅台：散瓶价格上涨幅度高于 整箱，主要原因系临近春节送礼、自饮需求旺盛，一月份到货后价格仍保持上行，预计节后价格 不会有较大波动，库存水平保持低位；五粮液：目前经销商层面库存水平由于到货先后顺序原因 出现分化，批价在965元左右，环比保持稳定；泸州老窖：目前经销商库存预计约一个月，高度 国窖批价稳定在900元左右，低度批价稳定在630元左右； （2）次高端：批价保持稳定，渠道库存有所上行。山西汾酒：公司整体发货进度较快，整体批价 由于到货速度快出现小幅下滑，同时酒厂在费用核销方面速度加快，预计年后批价将出现回升； 舍得：目前智慧舍得批价稳定在450元左右，目前库存水平在20%安全库存水平内；酒鬼酒：目 前价格支撑性较强，库存方面环比较稳定，目前库存水平保持20%左右； （3）地产酒：批价保持稳定，渠道库存保持合理水平。洋河股份：本周批价保持稳定，通过11 月与12月两个月作为库存消化周期，目前库存水平控制在合理位臵；今世缘：批价方面环比持平， 目前库存主要是以对开等畅销产品为主，整体库存压力不大；古井贡酒：本周批价环比持平，经 销商反馈库存保持良性水平；迎驾贡酒：批价环比稳定，库存保持可控水平。 全年增速：看好高端品牌，次高端及地产酒龙头实现稳定增长： (1)高端、超高端：全年稳增长目标确定，长期目标坚定不移。贵州茅台：股东大会释放积极信号， 我们认为23年有望继续释放改革红利，预计十四五增长目标14-15%，2023年茅台酱香系列酒 力争突破200亿，同比提升约31%；五粮液：23年将实现体制机制建设、完善产品结构体系、 同时进行经销体制改革；泸州老窖：预计23年争取目标及挑战目标不低于今年增速，部分渠道反 馈23年增速要求20%； (2)次高端：看好渠道布局完善后汾酒全国化加速进程。山西汾酒：部分渠道反馈23年环山西市 场增速目标20%，引领全国增速；舍得：继续强调品味舍得战略地位，23年目标预计在30%以 上；酒鬼酒：预计20%以上的增速目标。 (3)地产酒：龙头品牌23年保持稳健增长，看好二三线品牌实现高增。洋河股份：公司23年股权 激励增速目标15%，但是内部销售目标更高，同时提出名酒计划；今世缘：公司23年继续冲刺百亿目标；迎驾贡酒：渠道反馈部分经销商23年目标增速在50-60%，剩余经销商增速目标40%。 开门红：开门红：各价位带头部品牌积极推进，当前库存成为分化主因： (1)高端、超高端：强需求下开门红确定性较强，近期表现出现一定分化。贵州茅台：飞天当前仍 坚持按月打款的政策，渠道反馈预计一季度预计占全年比例在35%，其中一月份在20%左右；五 粮液：预计多数区域开门红目标比例在35-40%，部分强势区域预计开门红进度达到40%以上， 当前整体回款进度35%之间，其中多数大商提前使用票据打款；泸州老窖：预计开门红目标比例 在35%，当前时间回款进度接近全年目标的15%，整体库存水平保持在1个月左右，渠道健康程 度高； (2)次高端：看好抢周转、低库存的品牌开门红目标顺利完成。山西汾酒：渠道预计开门红进度达 到35%以上，目前打款进度在25%左右，预计春节前可以达到30%；舍得：开门红工作中心聚 焦在消费端，目前开门红工作已经开始筹备；酒鬼酒：开门红保底目标在30%，冲刺40%，目前 回款进度在10%左右； (3)地产酒：龙头提前布局开门红，看好地产酒开门红进度超额完成。洋河股份：预计23年公司 开门红进度在40-50%之间，当前时间整体回款进度接近40%；今世缘：23年公司开门红计划进 度在40%，当前时间公司回款进度接近35%，其中大商打款积极性明显高于小商；古井贡酒：公 司目前回款进度约在40%左右，已基本完成开门红回款任务；迎驾贡酒：目前回款进度接近40%， 已基本完成开门红回款任务。 基本面的判断以及投资策略：节后及二季度重点关注的点：首先是节后名酒的库存和价格管控情 况，其次是二季度的糖酒会对于次高端招商和渠道信心的拉动以及自身经销商渠道的调整；白酒 板块基金持仓情况：四季度疫情管控放开后白酒板块公募基金持仓比例出现大幅上升至46.62%，： 高端酒持仓比例提升，茅、五、泸仍为白酒板块重仓股前三； 投资策略：锚定确定性增长、把握高端酒和次高端、地产酒龙头确定性增速，持续推荐贵州茅台、 五粮液、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、洋河股份，关注迎驾贡酒等。 风险提示：新冠疫情反复导致白酒消费增长不及预期风险；食品安全风险；原材料涨价，成本上升的风险。省内消费升级不及预期或竞争加剧风险；产业调研数据或因调研样本不足或数据获取方法存在缺陷等问题导致结果与行业实际情况存在偏差的风险。 一、本次双周报基本面跟踪的核心结论 整体来看，场景放开动销改善，高端酒地产酒已经率先回暖：虽然各价格带因为消费场景、渠道资金状况、价格和库存等原因基本面继续分化，茅台批价作为产业信心指标最近回暖明显，名酒和价格带头部基本面指标明显更优，高端批价受益于送礼需求、到货周期等因素影响稳中有升，同时下游终端加速进货、库存水平因等动销拉动叠加到货周期原因目前较低；次高端及以下整体稳定，龙头优势明显，动销迎来小高峰旺季政策及到货带来部分品牌价格环比下行，库存水平环比较为稳定；我们判断节后批价将逐渐筑底、库存经过春节动销后较快改善； 需求端来看，过阳较早地区快速恢复、送礼和宴席场景率先恢复，预计节后有场景的进一步修复和渠道补库存：分区域来看过阳较早地区如西南、河南、华北本周消费场景陆续开始恢复，刚进入爆发期的区域以消化库存为主；分消费场景来看送礼需求较为强劲，春节送礼、团购需求开始显现以及终端备货意愿向上传导茅台批价有所回升库存环比回落，企业年会、团购等渠道逐渐恢复预期后续继续修复，宴请等渠道受损严重，各品牌对于经销商的打款意愿和配合程度考验更高；分价格带来看，高端地产酒修复较好，次高端环比改善明显；整体终端渠道观望程度较高、对于近期价格提升或稳定品种打款意愿程度更高；中高档地产酒宴席的消费升级明显； 渠道层级来看，流通渠道大商目前仍贡献较多蓄水池，终端谨慎度偏高信心向头部品牌靠拢：其中高端和地产酒龙头和往年差异不大，经销商仍然需承接打款和动销的压力，作为渠道重要蓄水池厂家对于流通渠道的优商大商和团购近期的倾斜较大；终端在今年谨慎度边际提高、对于大流通的名优酒偏好增长的大趋势下，节前进货除了对于疫情和消费场景的观望之外，对于最近价格的走势关注较多，批价上行或稳定的龙头品牌打款意愿更高，整体信心向头部集中明显； 报表端来看，头部公司2023年增速规划积极且确定性高，开门红有序开展：我们再次强调，开门红回款决定了上半年的报表增速水平，名酒由于经销商实力规模和消货能力回款较为稳定容易，上半年规划增速确定性较高；节前经销商层级贡献较多回款蓄水池，在最近的工作总结和开门红沟通来看厂家对于优商的重视程度不断提高，各价格带头部去年任务完成质量较好、今年增速规划较为积极； 节后及二季度重点关注的点：首先是节后名酒的库存和价格管控情况，其次是二季度的糖酒会对于次高端招商和渠道信心的拉动以及自身经销商渠道的调整； 下半年消费场景放开，经济环比提速趋势明显，龙头稳定增长中不乏内部改革和新品渠道等带来的超预期，弹性票里老窖汾酒目前库存良性动销上升趋势明显预计确定性提速，二三线次高端关注渠道改革和招商情况。 二、基本面指标总结：整体批价筑底，高端库存环比略有上行 1.1高端、超高端：批价表现稳中有升，库存环比略有上行 高端超高端需求稳健：高端批价受益于送礼需求、资金压力较小和例如五粮液的厂家管控和收货等积极政策稳中有升，库存水平因等动销拉动叠加到货周期原因目前较低，茅台需求最为稳定健康库存一直较低、老窖五粮液库存明显下降；高端酒开门红进行时，礼赠需求占比相对高的茅台批价表现稳中有升，老窖五粮液批价也趋于触底； 贵州茅台：本周批价环周有所提升库存保持低位；其中散瓶价格上涨幅度高于整箱，主要原因系临近春节送礼、自饮需求旺盛，一月份到货后价格仍保持上行，预计节后价格不会有较大波动，目前经销商层面库存水平约在半个月左右，春节期间动销较快；根据今日酒价，整箱飞天环周批价保持稳定2940元，散瓶飞天批价环周上行20元至2730元。茅台1935整箱批价保持稳定在1130元。小茅（100ml飞天）价格小幅下滑10元至440元，主要受供给端放量影响。非标价格保持稳定，彩釉珍品保持稳定在4270元，十五年下滑70元至5930元，精品下滑40元至3200元，生肖虎年价格环比上涨50元至3200元，生肖兔年批价大幅上涨200元至3750元。 五粮液：目前经销商层面库存水平由于到货先后顺序原因出现分化，浙江市场一月份到货后库存水平约在两个月左右，四川市场目前库存水平不足一个月；目前批价在965元左右，环比保持稳定，目前公司没有压货，整体库存水平不高； 泸州老窖：目前经销商库存预计约在一个月左右；批价方面，高度国窖批价稳定在900元左右，低度批价稳定在630元左右，主要是酒厂对于价格管控较为严格。 图表1：高端酒批价表现（元） 图表2：高端酒库存表现（月） 1.2.次高端：批价保持稳定，渠道库存有所上行 次高端场景分化较大，目前疫情影响下宴席、年会场景或受冲击，商务宴请占比较高的有望表现更优；汾酒在发货节奏以及传统渠道的表现更好，期待需求边际改善下的青20全国化加速； 山西汾酒：公司整体发货进度较快，整体批价由于到货速度快出现小幅下滑，同时酒厂在费用核销方面速度加快，预计年后批价将出现回升； 目前玻汾批价490-500元/箱，青花20批价下滑10元至340元，复兴版青花30约790元，整体汾酒库存水平在40-50天左右，青花系列增速领先于整体； 舍得：目前智慧舍得批价稳定在450元左右，公司22年下半年开始加大对于核心客户走访、餐饮、团购、意见领袖的走访和活动，加速经销商库存周转速度，目前库存水平在20%安全库存水平内； 酒鬼酒：目前内参批价780元左右，紫坛批价345元左右，红坛批价310元左右，传承批价220元左右，透明装在1200元左右每箱，内品在650-680元之间每箱，目前价格支撑性较强，库存方面环比较稳定，目前库存水平保持20%左右； 图表3：次高端酒批价表现（元） 图表4：次高端酒库存表现（月） 1.3.地产酒：批价保持稳定，渠道库存保持合理水平 地产酒龙头自然需求叠加渠道蓄水池实现增长，徽酒和苏酒表现突出alpha属性明显；市场关注的库存水平在双节后明显下降，23年增速规划明确的公司执行力和完成度上确定性较高；库存消化水平良好的企业23年开门红布局成效可以期待； 洋河股份：本周市场海之蓝批价135元左右，天之蓝批价296元左右，水晶M3批价420元左右，M6+约610元左右，环比略有上涨。通过11月与12月两个月作为库存消化周期，目前库存水平控制在合理位臵； 今世缘：本周省内国缘四开批价430元左右，对开批价255元左右，环比持平。十一月份以来，公司加大销售力度，在家宴、升学宴等宴席消费场景中投入较多资源，以确保在春节旺季来临前渠道库存控制在合理水平，目前库存主要是以对开等畅销产品为主，整体库存在3个月左右，预计春节期间可以消化30%以上；