化工品月度策略会纪要：预期持续支撑，化工春节前后行情展望

中信期货研究|化工品月度策略会纪要 2023-1-18 预期持续支撑，化工春节前后行情展望 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 11月以来，受经济复苏政策和疫情管控优化影响，疫后经济复苏预期持续发酵，节前化工行情偏强，相对估值修复；但同时也面临产能兑现，供应恢复和进口增加等压力，或对冲部分需求恢复利好，节后供需双增的大背景下，化工春节前后逻辑和预期会有什么变化?强势会延续还是出拐点?本次策略会将重点探讨，敬请关注! 中信期货商品指数 中信期货能源化工指数 260 240 220 200 180 160 140 120 100 80 60 40 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 摘要： 沥青、高低硫燃料油：沥青期价被高估，高硫燃油继续向上修复 PTA、MEG、短纤：年后谨慎乐观，做多择机入场 苯乙烯、纯苯：化工品天选之子，EB亮眼利润迎新年甲醇：一季度甲醇供需压力不大，关注烯烃及煤炭走势塑料、PP：中短期驱动仍偏向上，一季末谨慎需求证伪PVC：节后去库压力大，PVC谨慎回调 尿素：节后农需备肥开启，价格重心或向上 化工组研究团队 研究员：胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com从业资格号：F3039655投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com从业资格号：F3063512投资咨询号：Z0014611 杨家明 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com从业资格号：F3046931投资咨询号：Z0015448 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、导言3 二、沥青、高低硫燃料油观点分享（嘉宾：中信期货研究所化工组研究员杨家明）3 三、PTA、短纤、MEG观点分享（嘉宾：中信期货研究所化工组研究员黄谦）4 四、苯乙烯、纯苯观点分享（嘉宾：远大能源化工总经理助理金佳）5 五、甲醇观点分享（嘉宾：杉杉能化研究员宋康宁）7 六、LLDPE、PP观点分享（嘉宾：常州化轻投研副总监颜鑫）9 七、PVC观点分享（嘉宾：中信期货研究所化工组研究员杨晓宇）11 八、尿素观点分享（嘉宾：杭实化工能化二部期现经理史开放）12 免责声明15 一、导言 欢迎参加中信期货研究所化工月度策略会第25期，本次会议的主题是：预期持续支撑，化工春节前后行情展望。11月煤化工与烯烃相对强于油化工，而12月以来油化工与煤化工同步进行了修复性反弹。背后的驱动主要是国内经济需求恢复的预期。油价在底部震荡，化工本身供需面不差，今年一年的主动排库后整体库存不高，所以部分强势品种带动了压力相对偏大的一些品种，整体处于共振式反弹中。 反弹到目前阶段，各品种基差不断修复。同时在近期人民币持续升值，国内价格反弹的情况下，进出口估值也在修复，而且相对于原油的估值也有不同程度的修复。 春节后化工整体供需应该是供需双增的状态，新产能陆续试车投放，国内开工也是底部回升。下游需求节后应该是季节性恢复，再叠加后疫情的需求恢复。这样的状态下，供需矛盾会不会加剧？年前盘面已经把预期释放得比较多了，节后预期的影响还会不会主导盘面？本次策略会与大家共同探讨。 二、沥青、高低硫燃料油观点分享（嘉宾：中信期货研究所化工组研究员杨家明） 利多因素：俄罗斯大幅折扣价可能结束、挪威油田减产、美元走弱、中国航煤需求恢复预期、2.5对俄石油制裁生效，俄成品油出口缺口 利空因素：赤字扩大俄罗斯不采取减产而是采取出口增加、沙特持续下调官方石油售价贴水，委内瑞拉出口增加，金油比高位、美债收益率倒挂衰退预期变为现实。原油价格或冲高回落。 沥青：随着京博石化5.6万吨仓单今日注册成功，我认为炼厂利润高位、期现机会都暗示接下来炼厂增产沥青的动力充足，将可能扭转市场对于沥青供不应求的预期，沥青目前较高硫燃油、螺纹钢、混凝土、原油价格高估明显，单边空沥青的风险点是原油暴涨。重点关注策略：炼厂利润收窄：多高硫2305空沥青2306，仓单增加：月差反套。 低硫燃油：随着中国客运航班量恢复至2019年80%水平，航煤需求预期兑现转为现实，接下来就看国内炼厂的操作了。航煤需求启动，炼厂生产航煤，势必会牺牲低硫燃油或者柴油的量，柴油出口配额的支撑下，炼厂可能的操作是牺牲部分柴油、低硫燃油去生产航煤，这可以解释近期低硫燃油走强的原因。 高硫燃油：高硫燃油中长期看好，俄罗斯焦化产能新增，高硫燃油产量持续下降；对俄石油限价终将影响燃料油物流、炼厂产量，需求端，高低硫价差仍大， 支撑需求。 策略： 1多高硫2305空沥青2305（空沥青炼厂利润），风险点：沥青需求超预期，沥青供应断供 2空沥青月差，炼油利润高位、期现机会出现，驱动仓单增加，月差转弱 3多高硫燃油裂解价差，高硫燃油裂解价差超跌反弹 4多低硫空沥青，沥青较低硫燃油被严重高估 5空沥青2306，沥青期价较高硫、低硫、原油、螺纹钢、混凝土被严重高估，预期被证实或者被证伪价格回落概率高，风险：原油价格暴涨 三、PTA、短纤、MEG观点分享（嘉宾：中信期货研究所化工组研究员黄谦） PTA&乙二醇：年后谨慎乐观，做多择机入场 PTA自12月上旬低点有较大的反弹，不过期货显著的强于现货，其中，期货主力反弹幅度接14%，现货反弹幅度近8%，近期PTA现货基差已降至平水附近。伴随PTA产量的提升，价格结构可能也会面临转变。 在价格的反弹过程之中，成本的影响是比较大的，其中，PX价格反弹推动PTA在成本端增加了近480元/吨，造成PTA现货加工费下降了近50元/吨；期货由于相对现货走强，期货盘面价格对应加工费反而比之前要高。 似乎新产能投放对PX市场的冲击并不大。PX的强反弹是发生在国内新产能在陆续投放的过程中，其中，盛虹炼化新增PX项目已投产，广东石化PX也在兑现的窗口。不过从近期PX市场观察看，PX市场买盘踊跃，而卖盘寥寥无几，这反应虽然PX价格在反弹，PX利润在扩张，但是还并没有带来国外PX供应的明显扩张。 除PX价格的强势之外，PTA自身供应的恢复也加剧了加工费的下行。其中，四川能投PTA装置重启，威联化学一线重启，二线月底前后重启；虹港石化短停PTA装置即将重启；逸盛宁波、逸盛新材料PTA装置也有重启的计划，这会加快PTA产量的扩张。 市场普遍对春节后生产的恢复有比较高的预期。一是当前聚酯开工率处在比较低的位置，相对于去年9-10月均值至少低了两成；二是涤纶长丝高库存在去 年年底得到消化，这会有助于春节之后生产的恢复，我们预计3月聚酯开工率可 能会高于9-10均值水平。 乙二醇近端过剩压力是比较显著的。一方面是去年聚酯生产的下降，加大了对乙二醇需求的下降；另一方面乙二醇产量在进一步的抬升，去年12月乙二醇 产量近128万吨，创去年新高，从近期市场来看，乙二醇生产总体比较稳定，这使得乙二醇产量总体仍将维持在偏高的水平。远端的预期又是相对积极的，除需求的提升预期之外，部分大型装置在明年二季度的检修、降负及转产等，会压低乙二醇的产量预期。 策略上，我们建议关注几个方面，一是利润扩张对全链条的积极影响；二是PTA加工费的抛空机会以及乙二醇利润的修复机会；三是PTA以及乙二醇隐性库存显性化背景下的市场交易机会。 四、苯乙烯、纯苯观点分享（嘉宾：远大能源化工总经理助理金佳） 我先讲一下出口，出口是苯乙烯需求数值的组成部分，关乎我们对苯乙烯结构、基本面平衡的预估。我个人对今年出口的预期是比较差的。 首先我们看汇率的表现，从12月26日到现在，汇率升值情况对整个出口 的成本优化是不友好的。我们去年2月份开始做出口，在汇率上占了很大优势，从6.35开始到7.3，汇率贬值才是去年出口最大的盈利点，而不是把货物搬出去。宏观层级的钱决定了货物的方向是出去还是进来。所以今年我们的感受是进口反而比较舒适。 第二，苯乙烯去年出口最大的市场是韩国，今年韩国的情况有变化。因为在一年的物流调整后，中东物流把中国绕开了，占领了韩国、印度。这些原来需要从中国出去的主要的出口收货地，中东的物流会更优化，时间更短，也会比中国便宜。便宜在两个方面，第一是美金和人民币价差的两个点。第二是从中国往外装，船运会逆物流。中东货则是一路带过来，印度卸完以后，最远去到蔚山。把大的货卸完后，这条船可以跑亚美的纯苯航线。这就变成了一个很优化的过程。 所以每年的进出格局，我认为一个在货币上，另一个在物流结构上，会表明怎么样才是最顺的。 所以我对今年出口的总估值还是比较低，去年出了六十几万吨，我今年只估了三四十万吨。在没有意外的情况下，我觉得大概也就是这个量。到时候回溯一下1、2月的出口数据，大概就能看到端倪了。 今年国内的苯乙烯基本面结构，一个很重要的需求增长点在于大下游的投产。尤其ABS的投产在第一第二季度会大量兑现，这也会帮助苯乙烯需求往上沿预估。这解释了过去的两个月，盘面给远端的乐观估值。 此外，苯乙烯虽然有浙石化、镇海的停车，但我们的数据跑出来一二月是不 去库的。这一些都是我们用传统的基本面数据去跑出来的。那盘面能给加工利润就说明现实不够，现实不够才需要源源不断地生产出来。 也就是盘面对中国2、3、4月往后滚动的远端需求的预期非常乐观，可以把传统需求乘上一个系数去表现平衡。比如我把整个传统需求拉满，做出来2月不去库，他们可能加上投机的力量。需求表现就是传统需求叠加资金购买力，或者囤货需求最终表现出来的一个值。这个值会比我们做出来的平衡要好看很多。所以能给到苯乙烯这么高的加工利润。 对苯乙烯本身结构来说，现在对纯苯高加工利润，对石脑油高加工利润。只有乙烯现在的利润特别差，也就是乙烯是最现实的东西，最少金融资本影响，告诉你没有那么好。其他所有能用资金去在远端表现情绪的，都是把需求类似于叠加了乘数，给一个极致强烈的预期。 节前这些我们不能证伪，因为累库节奏不快。现在我们看到纯苯满库，全球的苯乙烯都有利润的情况下，欧美装置、中国的装置只要不坏都会开起来。节后就看这么多装置开起来，值不值得赚这么多加工费？ 最好的表现就是现货变强，近月从高位开始去库，正套远端的利润能撑住，三四月的利润能给到。如果近月没有那么好，库存被堵，有可能以现货比较弱势的情况走出反套。这时候远端如果还要表达很强烈的看好，那就只能以现货逐月贴水的结构，去呈现现实与预期之间的矛盾。当然远端的预期表达如此之强烈，最终导致的结果就是实际生产出来的资源一定比预计的多。 去年资金长线的表达就是衰退，9月现实的紧张，和远期的不好预期，在随后几个月里慢慢回归到平衡点。但今年的结构从开年就特别不一样。远端觉得要复苏，所以给足了加工利润。但现实至少目前还是累库节奏。在累库情况下给出高加工利润，只有一个结果，产出量比预计的多。 产出量比预计的多有两个限制条件，一是原料不够，二是装置开不了那么高。 首先原料不够我觉得不现实。现在纯苯是求着苯乙烯开高，码头上都放不下这么多纯苯，最终的结果是它一定会在足够长的时间内，最终转化成苯乙烯。此外乙烯又很便宜。所以现在苯乙烯原料不够不会发生。 其次装置上，2-3月浙石化的大检修会导致核心产能可能有一点点偏低，但其余的各种产能在恢复。所以客观的平衡表跑出来，其实没有那么严重。 1-2月的整个通道累库，目前来看还不能被证伪。焦点就变成节后带着16万左右的库存，叠加浙石化检修影响，够不够用。首先现在我们不依靠美国货、中东货，装置都是国内的。如果商业库存里有16万吨，我觉得下游应该不太担心不够用，他们只会担心现在的PS年后能不能提走，因为这些PS都是赚钱的。 所以年后需求是不是能正向滚动起来是核心。因为用钱去表达需求是很容易 的，足够多的钱，每天增仓2、3万手推上去的加工利润。但最终我们会用现实去做匹配，到底表达的对不