Q4利润预计历年最佳，跃马奋进启新程

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年01月17日 Q4利润预计历年最佳，跃马奋进启新程 深信服(300454) 评级： 买入 股票代码： 300454 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 191.45/80.61 目标价格： 总市值(亿) 569.40 最新收盘价： 137 自由流通市值(亿) 372.58 自由流通股数(百万) 271.96 事件概述 2023年1月17日晚，深信服发布2022年度业绩预告，公司预计2022年实现营业收入73.06亿元- 74.24亿元，同比增长7.36%-9.10%；实现归母净利润1.87亿元-2.07亿元，同比下降24.14%-31.47%。 ►毛利率回升&费用下降，Q4利润表现预计历年最佳 单季度看，预计Q4实现营业收入25.58亿元-26.76亿元，同比增长5.3%-10.2%；实现归母净利润8.84亿元-9.04亿元，同比增长118.3%-123.2%，Q4利润表现预计历年最佳。 根据公司公告，2022年，国内多省市出现了疫情反复的情况，宏观经济增速放缓，对公司下游市场需求、 业务拓展和产品交付造成了较大的负面影响，公司新增订单情况不理想。我们认为，在疫情影响下，营收端表现符合预期，体现公司韧性。Q4预计实现历年单季最佳利润表现，根据我们测算，主要原因如下： 1、毛利率改善：公司加大主力安全产品和整体解决方案推广力度，充分发挥协同化优势，积极应对市场竞争；同时，芯片、服务器等的价格回落也有利于公司采购成本的下降；我们推测Q4单季度毛利率已恢复到与21H1相当的水平。 2、控费效果显现：22Q2以来，公司重视控费，22Q1-Q3的三费同比增长分别为25.2%/14.1%/4.5%，增速下降明显，我们推测Q4单季度三费同比下降。 ►员工利益、公司利益和股东利益更趋一致，员工收益以“短”换“长” 根据2022年度限制性股票激励计划（草案），公司拟向激励对象授予限制性股票880万股,激励对象共计 4,341人（占2021年报员工总人数的48.79%），授予价格为每股51.10元，目前已完成首次授予。 我们认为，2022年大规模的股票激励计划使得员工利益、公司利益和股东利益更趋一致，2022年的控费是公司整个体系共度难关，中长期来看，公司盈利能力的改善必将获得市场认可，员工也将直接从中受益。 ►“暴风雪”已过，跃马奋进启新程 公司2021年开始“云化、服务化”转型，遭遇2022年疫情反复和宏观经济增速放缓，属于“晴天补屋顶，突遇暴风雪”。 我们认为，经过此次历练，有利于公司更好的平衡绩效产品与转型产品的关系，更好的平衡营收增长与利润增长的关系。22Q4在疫情影响的背景下，实现毛利率与营业收入的双提升，最终预计实现历年最佳利润表现，已彰显公司调整能力。 随着疫情影响消退，宏观经济恢复，我们认为，公司有望恢复较快增长，利润表现值得期待。 投资建议 根据公司业绩预告，我们将安全业务和企业级无线业务22年营收增速从10%调整为0%，云计算业务22年营收增速从32%调整为25%。综合以上信息，我们下调公司22-24年营收预测80.09/102.39/131.66亿元，至22-24年营收预测74.00/94.75/122.02亿元；下调22-24年每股收益（EPS）0.67/1.97/3.01元的预测，至 22-24年分别为0.47/1.95/2.94元，对应2023年1月17日137元/股收盘价，PE分别为290.7/70.1/46.7倍，维持公司“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 1）疫情导致企业IT预算下降；2）行业竞争加剧导致盈利水平下降；3）核心技术突破进程低于预期；4）新产品推广进程不及预期；5）公司核心人才团队流失；6）未经审计财报与最终财报可能存在差异。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,458 6,805 7,400 9,475 12,202 YoY（%） 18.9% 24.7% 8.7% 28.0% 28.8% 归母净利润(百万元) 809 273 196 812 1,221 YoY（%） 6.7% -66.3% -28.2% 314.7% 50.2% 毛利率（%） 70.0% 65.5% 64.2% 64.3% 63.7% 每股收益（元） 2.01 0.67 0.47 1.95 2.94 ROE 12.4% 3.7% 2.6% 9.8% 12.8% 市盈率 68.16 204.48 290.70 70.10 46.65 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：刘泽晶联系人：刘波 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn邮箱：liubo1@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 6,805 7,400 9,475 12,202 净利润 273 196 812 1,221 YoY(%) 24.7% 8.7% 28.0% 28.8% 折旧和摊销 247 203 259 273 营业成本 2,348 2,652 3,383 4,432 营运资金变动 704 659 437 1,097 营业税金及附加 66 81 102 128 经营活动现金流 991 1,009 1,444 2,496 销售费用 2,317 2,519 3,093 3,861 资本开支 -349 -330 -411 -370 管理费用 392 418 488 592 投资 -581 -168 -252 -210 财务费用 -201 -198 -218 -238 投资活动现金流 -741 -447 -597 -485 研发费用 2,088 2,278 2,538 3,146 股权募资 196 0 0 0 资产减值损失 -15 0 0 0 债务募资 -289 0 0 0 投资收益 66 50 66 95 筹资活动现金流 -263 -2 -2 -2 营业利润 249 191 774 1,166 现金净流量 -15 560 845 2,010 营业外收支 7 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 256 191 774 1,166 成长能力 所得税 -16 -5 -38 -55 营业收入增长率 24.7% 8.7% 28.0% 28.8% 净利润 273 196 812 1,221 净利润增长率 -66.3% -28.2% 314.7% 50.2% 归属于母公司净利润 273 196 812 1,221 盈利能力 YoY(%) -66.3% -28.2% 314.7% 50.2% 毛利率 65.5% 64.2% 64.3% 63.7% 每股收益 0.67 0.47 1.95 2.94 净利润率 4.0% 2.6% 8.6% 10.0% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 2.5% 1.6% 6.0% 7.5% 货币资金 579 1,139 1,984 3,994 净资产收益率ROE 3.7% 2.6% 9.8% 12.8% 预付款项 31 49 54 77 偿债能力 存货 350 343 471 596 流动比率 1.67 1.52 1.52 1.54 其他流动资产 4,305 4,372 4,593 4,886 速动比率 0.98 0.96 1.02 1.14 流动资产合计 5,266 5,904 7,103 9,553 现金比率 0.18 0.29 0.42 0.64 长期股权投资 365 533 785 994 资产负债率 33.3% 36.9% 38.4% 41.3% 固定资产 348 336 310 249 经营效率 无形资产 283 289 286 288 总资产周转率 0.62 0.62 0.70 0.75 非流动资产合计 5,684 5,979 6,383 6,691 每股指标（元） 资产合计 10,950 11,883 13,486 16,244 每股收益 0.67 0.47 1.95 2.94 短期借款 27 27 27 27 每股净资产 17.57 18.04 20.00 22.93 应付账款及票据 408 586 667 926 每股经营现金流 2.38 2.43 3.47 6.00 其他流动负债 2,723 3,281 3,991 5,269 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,158 3,894 4,685 6,222 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 204.48 290.70 70.10 46.65 其他长期负债 488 488 488 488 PB 10.87 6.69 6.04 5.26 非流动负债合计 488 488 488 488 负债合计 3,646 4,382 5,172 6,710 股本 416 416 416 416 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 7,305 7,501 8,313 9,534 负债和股东权益合计 10,950 11,883 13,486 16,244 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 刘泽晶（首席分析师）：2014-2015年新财富计算机行业团队第三、第五名，水晶球第三名，10年证券从业经验。 刘波（研究助理）：17年计算机产业经验，主要覆盖工业软件、金融科技方向。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝