中国医疗行业：介入心脏瓣膜行业：春归有期

浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国医疗行业 2023年1月12日 买入 首次覆盖 自2021年6月阶段性高点至今，港股介入心脏瓣膜板块已下跌77%（vs 同期MSCI医药卫生指数：-46%），我们认为市场主要担忧：行业长期增长空间、竞争白热化、疫情冲击以及政策风险。我们看好介入心脏瓣膜长期增长潜力，站在当前时点，我们认为上述担忧已边际改善，且股价回撤较深、下跌周期较长，股价下行风险已得到充分释放。我们预计因疫情延误的植入需求有望于2Q23起加速释放。首次覆盖三家港股龙头企业——沛嘉医疗（9996.HK）、心通医疗（2160.HK）、启明医疗（2500.HK），均予“买入”评级，其中沛嘉医疗为我们的板块首选。 胡泽宇，CFA（助理分析师） ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 丁政宁（医疗分析师） ethan_ding@spdbi.com (852) 2808 6442 欢迎关注 浦银国际研究 2023-01-12 2 目录 核心问题一：市场主要担忧是什么？ .................................................................................................. 7 增长空间：考虑集采后市场仍有巨大增长空间 ...................................................... 9 竞争格局：龙头已跑出，新进入者或难以搅局 .................................................... 19 疫情与政策：继续下行的风险已大幅减小 ............................................................ 31 核心问题二：在心脏瓣膜赛道中进行选股的标准是什么？ ............................................................ 32 介入心脏瓣膜板块覆盖公司管线及核心数据对比 ................................................ 34 沛嘉医疗（9996.HK）：后发先至，心脏瓣膜与神经介入齐头并进 .............................................. 36 主动脉瓣：研发进度后来者居上 ........................................................................................................ 38 二尖瓣与三尖瓣：有望于2025年起陆续上市 .................................................................................. 41 神经介入：产品布局已基本齐备，集采加速国产替代 .................................................................... 44 财务预测与估值 .................................................................................................................................... 49 投资风险 ................................................................................................................................................ 51 SPDBI乐观与悲观情景假设 .................................................................................................................. 52 财务报表 ................................................................................................................................................ 53 附录：沛嘉管线&预计获批时间 .......................................................................................................... 56 启明医疗（2500.HK）：国产市占率龙头，出海排头兵 .................................................................. 58 主动脉瓣：充分享受先发优势 ............................................................................................................ 60 二尖瓣与三尖瓣：通过股权投资快速切入领域 ................................................................................ 63 肺动脉瓣与其他：积极布局以增加差异化优势 ................................................................................ 66 财务预测与估值 .................................................................................................................................... 69 投资风险 ................................................................................................................................................ 71 SPDBI乐观与悲观情景假设 .................................................................................................................. 72 财务报表 ................................................................................................................................................ 73 附录：启明管线&预计获批时间 .......................................................................................................... 76 心通医疗（2160.HK）：产品管线布局完善，充分借力微创系商业化能力 .................................. 77 主动脉瓣：VitaFlow Liberty上市后快速放量 ..................................................................................... 79 二尖瓣与三尖瓣：布局完善，有望于2026年起陆续在国内获批 .................................................. 82 财务预测与估值 .................................................................................................................................... 85 2023-01-12 3 投资风险 ................................................................................................................................................ 87 SPDBI乐观与悲观情景假设 .................................................................................................................. 88 财务报表 ................................................................................................................................................ 89 附录：心通管线&预计获批时间 .......................................................................................................... 92 图表目录 图表1：TAVI板块走势vsMSCIVSMSCIChinaHealthcarevs恒生指数 ................................................... 8 图表2：启明医疗（2500HK）上市（2019年12月）至今股价 ....................................................... 8 图表3：沛嘉医疗（9996HK）上市（2020年5月）至今股价 ......................................................... 8 图表4：心通医疗（2160HK）上市（2021年2月）至今股价 ......................................................... 8 图表5：启明医疗2022E收入BBG一致预期变动 ........................................................................