22年利润高增，碳汇布局引领长期成长

22年利润高增，碳汇布局引领长期成长岳阳林纸(600963.SH) 推荐维持评级 核心观点： 事件：公司发布2022年年度业绩预告。公司2022年度预计实现归母净利润6.04~6.44亿元，同比上涨102.63%~116.05%；扣非净利润5.86~6.26亿元，同比上涨179.01%~198.05%。其中，公司第 4季度单季预计实现归母净利润1.3~1.7亿元，扣非净利润1.5~1.9 亿元，同比扭亏为盈。 业务持续拓展，成本优势突出。报告期内，公司业务持续扩张：1）积极把握出口市场机遇；2）FSC木片、木材及碳汇业务快速成长；3）高纯双氧水项目投产贡献业绩。同时，公司持续巩固成本优势，推进精益生产、工艺管控及优化，发挥集采、长协、自 产浆比重超50%的优势，优化主要原材料结构，带动盈利提升。 文化纸涨价带动业绩增长，静待浆价下行释放弹性。22Q4以来，需求复苏支持文化纸持续涨价，双胶纸、双铜纸Q4平均价较Q3 分别上涨6.54%、3.06%，同比分别上涨20.83%、5.54%。展望未来，我们持续看好纸浆供应投放带来的盈利弹性释放：1）Arauco已开始向MAPA项目的3号线蒸煮器供应木片，标志其正式开始生产纸浆；2）UPM纸浆厂建设工作已进入电气、仪器设备等设施最后调试阶段，预计将于23年一季末投产；3）主流国际浆厂报价下调，国内阔叶浆价格持续下行，较近期高点已下降6.78%。 分析师陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 岳阳林纸 沪深300 市场表现2023.01.16 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 -50% 持续推进碳汇布局，未来成长空间广阔。公司持续布局林业碳汇 业务，已布局22个省，对接客户186个县区，签署正式碳汇开发 合同6份，涉及林区面积3,250万亩，预计到2025年末将累计签 约林业碳汇5,000万亩。我们认为，碳中和背景下，公司业务布局前景广阔，未来伴随CCER窗口开放，业绩有望迎来快速成长。 投资建议：公司以造纸业务为基础，不断优化传统业务运营效率，加快产业布局，未来碳汇业务有望驱动业绩快速成长，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益0.35/0.44/0.5元/股，对应 PE为18X/14X/12X，维持“推荐”评级。 盈利预测 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 总营业收入 7838.05 9063.14 10369.14 11419.53 同比增速（%） 10.15 15.63 14.41 10.13 归母净利润 298.08 627.57 785.72 902.44 同比增速（%） -28.05 110.54 25.20 14.85 EPS(元/股) 0.17 0.35 0.44 0.50 PE 37.77 17.94 14.33 12.48 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/1/16收盘价） 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公司点评报告·轻工行业 2023年01月16日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 7838.05 9063.14 10369.14 11419.53 流动资产 10047.25 10997.35 12520.61 13881.47 营业成本 6654.06 7543.25 8582.53 9438.24 现金 865.59 101.55 1067.60 1176.90 营业税金及附加 53.45 61.06 69.47 76.51 应收账款 729.65 780.87 889.71 886.66 营业费用 119.50 122.35 134.80 142.74 其它应收款 570.29 810.21 748.77 975.64 管理费用 292.20 317.21 347.37 377.99 预付账款 152.46 150.87 163.07 179.33 财务费用 181.04 92.16 102.33 79.07 存货 5342.39 6391.55 6482.25 7150.77 资产减值损失 -55.67 0.00 0.00 0.00 其他 2386.87 2762.30 3169.20 3512.18 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 6405.41 6057.48 5709.56 5361.64 投资净收益 38.41 18.13 15.55 11.42 长期投资 60.74 60.74 60.74 60.74 营业利润 339.30 724.77 904.51 1042.33 固定资产 3845.29 3497.37 3149.44 2801.52 营业外收入 16.08 14.63 15.14 13.26 无形资产 1185.77 1185.77 1185.77 1185.77 营业外支出 6.91 8.26 4.25 4.20 其他 1313.60 1313.60 1313.60 1313.60 利润总额 348.47 731.15 915.41 1051.39 资产总计 16452.66 17054.83 18230.16 19243.11 所得税 46.35 97.24 121.75 139.83 流动负债 5900.79 6078.93 6460.61 6561.99 净利润 302.12 633.91 793.66 911.55 短期借款 2220.48 2062.50 1985.34 1881.25 少数股东损益 4.04 6.34 7.94 9.12 应付账款 1695.24 1992.57 2251.01 2468.11 归属母公司净利润 298.08 627.57 785.72 902.44 其他 1985.08 2023.86 2224.25 2212.64 EBITDA 964.32 1146.73 1339.21 1457.90 非流动负债 1757.42 1757.42 1757.42 1757.42 EPS（元/股） 0.17 0.35 0.44 0.50 长期借款 1632.03 1632.03 1632.03 1632.03 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 125.39 125.39 125.39 125.39 经营活动现金流 341.66 -311.21 1121.11 293.34 负债合计 7658.21 7836.35 8218.03 8319.41 净利润 302.12 633.91 793.66 911.55 少数股东权益 40.99 47.33 55.27 64.38 折旧摊销 444.36 347.92 347.92 347.92 归属母公司股东权益 8753.46 9171.15 9956.87 10859.31 财务费用 173.66 109.47 104.36 100.42 负债和股东权益 16452.66 17054.83 18230.16 19243.11 投资损失 -47.73 -18.13 -15.55 -11.42 主要财务比率（%） 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 -584.53 -1378.01 -98.38 -1046.08 营业收入 10.15% 15.63% 14.41% 10.13% 其它 53.78 -6.38 -10.90 -9.06 营业利润 -33.14% 113.61% 24.80% 15.24% 投资活动现金流 -253.46 24.50 26.45 20.48 归属母公司净利润 -28.05% 110.54% 25.20% 14.85% 资本支出 -277.57 6.38 10.90 9.06 毛利率 15.11% 16.77% 17.23% 17.35% 长期投资 16.80 0.00 0.00 0.00 净利率 3.80% 6.92% 7.58% 7.90% 其他 7.31 18.13 15.55 11.42 ROE 3.41% 6.84% 7.89% 8.31% 筹资活动现金流 -48.13 -477.33 -181.51 -204.51 ROIC 3.37% 5.08% 5.99% 6.35% 短期借款 84.50 -157.98 -77.15 -104.10 P/E 37.77 17.94 14.33 12.48 长期借款 -75.19 0.00 0.00 0.00 P/B 1.29 1.23 1.13 1.04 其他 -57.44 -319.35 -104.36 -100.42 EV/EBITDA 18.59 13.58 10.85 9.82 现金净增加额 33.76 -764.04 966.05 109.30 PS 1.44 1.24 1.09 0.99 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址